律回春晖渐，万象始更新，又一个充满希望的春天即将来临，我们迎来了诚信的第十*个春天。诚信物流有限责任公司成立至今已走过了十*年的风雨兼程，经过拼搏创业，时间见证了我们诚信人开拓创新的足迹。过去的一年也是公司发展进程中尤其关键的一年，通过全体员工的努力奋斗和各级领导的关心支持，我们圆满的完成了各项任务指标。伴随着新年的曙光，承载着历史的重托，经受着激流勇进与壮怀激烈的历练，感受着创业的艰辛与收获的喜悦，我们豪情满怀的跨入了2015年。值此，我谨代表公司，向全体员工及家属致以诚挚的慰问！向长期关心和支持公司发展的各级领导表示衷心的感谢！向兄弟单位及广大客户致以新年的祝福！祝大家新年快乐，身体健康，万事如意！
2014年是物流行业极具挑战的一年，新劳动法的出台，燃油价格的持续上涨，全球经济寒流对市场的萧杀都不期而遇。公司在这种形势下顶风冒雨，怀着一股豪情坚定地迈过了2014年。在此，我要感谢长久以来一直信任和支持诚信的广大客户。我们所取得的每一点进步和成功，都离不开你们的关注、信任、支持和参与。你们的理解和信任是我们进步的强大动力，你们的关心和支持是我们成长的不竭源泉。你们的每一单业务、每一个建议，都让我们激动不已，促使我们不断奋进。有了你们，我们前进的征途才有源源不绝的信心和力量；有了你们，我们的事业才能长盛不衰地兴旺和发展。在今后的岁月里，希望能够继续得到你们的关心和大力支持，我们将继续为你们提供最真诚的服务。
我还要感谢奋斗在物流工作最前线的工人师傅们。是你们的挥汗如雨成就了“合肥市知名商标”，是你们的努力拼搏打造了“中国物流AAA企业”，是你们的勇往直前铸就了“中国物流行业十大影响力品牌”。你们是公司宝贵的财富，是公司发展的不竭动力，是实现“跨越，做安徽物流业的领跑者”的基石。在此，我对一年来你们取得的优异成绩表示热烈的祝贺，同时，我也对辛勤工作在每一个岗位的同志们表示最真诚的感谢。希望你们再接再厉，在新的一年里一如既往的做好本职工作，取得更大的成绩！
望明日前程似锦，任重道远。激情与汗水成就了过去，理性与执著铸就着未来。2015年，机遇与挑战并存，梦想与辉煌同在。我们面临的挑战将前所未有，我们面临的机遇也将前所未有，挑战激发动力，机遇蕴含精彩，梦想开创未来。新的一年开启新的希望，新的征程承载新的梦想。让我们携手并肩，承载着新的梦想向着更高更远的目标奋进，去续写诚信明天全新的灿烂与辉煌！我们有信心、有决心、有实力在中国物流行业领域走得更高、更远！
最后再次祝愿大家新春愉快，身体健康，阖家欢乐，幸福安康！
关键词：董事会行为；经营绩效
一、引言
在现代公司制度中，董事会一般被认为是一个负责公司日常运营的常设机构，它一方面作为股东大会的人行使股东职责，另一方面也作为一个托管人监督经理层，因而，董事会被认为是一种公司内部监督机制。它是公司治理必不可少的一部分，因此关于董事会的特征及行为是否改善公司的绩效方面的问题越来越引起学术界的注意，二十多年来成为金融界学者关注的重要问题。
目前，国内外学者对董事会治理机制的研究文献比较丰富，但相对于董事会规模、董事会结构以及董事会领导权结构等的研究，对董事会在公司日常运作中的表现，即董事会行为的研究成果并不多见。尤其对董事会行为与企业经营业绩方面的研究更是少见。国外对董事会行为的研究主要集中在董事会会议频率，即董事会行为的强度方面。在董事会会议频率与公司绩效研究上主要存在两种观点：一种观点认为董事会会议频率越高，董事就能更好地履行他们的职责，维护股东利益。另一种观点认为，由于外部董事在一起的时间本来就比较有限，这些时间若是很大一部分被花在开会上，那么外部董事与管理层之间进行有意义的思想交流的机会就非常少，因此董事会会议并不是非常有效的。Lipton & Lorch认为由于是董事会会议加强了董事的沟通联系，使其能有效的执行其监督功能，因此，董事会会议频率越高，则表明董事会越积极有效。Jensen则认为董事会会议不是必需的，因为董事会会议主要是讨论公司的日常事物，董事会会议并不是非常有效的。Nikos Vafeas（1999）通过对董事会会议次数与公司绩效之间关系的研究，指出董事会行为的强度是可以选择的，它与公司价值具有相关性。
国内对董事会行为与公司绩效关系的研究较少，谷棋、于东智（2002）发现董事会会议频率与前期业绩显著负相关，与当年度的净资产收益率显著正相关，与经济增加值和股票累计超额报酬率显著负相关，原因主要是我国上市公司的董事会会议往往是“事后灭火”，很少是事前决策，表现为在公司绩效下滑时，会议次数明显增加。因此，大多数学者认为董事会常常处于被动的境地，没有积极发挥很好的决策作用。王斌（2007）针对董事会成员个体的行为进行研究得出结论：董事会成员个体的专业能力与公司绩效显著相关，而董事会成员的努力程度与公司绩效成正比，但是不显著。在王斌（2007）文章中论述了有关董事会组织、认同、和谐的有关概念，并且初步谈论了其度量方法，但并未进一步深入做出实证分析。本文考虑借鉴王斌关于董事会成员和谐程度这样度量指标，但是通过数据调查分析发现，对我国上市公司，尤其对处于垄断性地位的电力行业而言，采用董事会和谐度这一指标来度量董事会行为，其意义不大。
从国内外的文献看，对于董事会行为强度与公司绩效之间的关系似乎并未得出一致的结论。此外，国内外文献多运用截面或混合数据进行研究，研究的行业和时段也多有不同，这就不能排除变量内生性及遗漏变量给研究结论带来的较大影响。
二、研究假设
根据前人的理论分析和研究结果，本文作出以下假设：
假设一，董事会会议次数与公司当前年度经营绩效成正相关关系。
假设二，董事会会议次数与公司以前年度经营绩效成负相关关系。
假设三，企业经营绩效与两职状态相关，两职合设（董事长、总经理由一人担任）的公司经营绩效相对较好，两职分设的公司经营绩效较低。
董事会会议频率反映了董事会的勤勉程度，在一定意义上表示董事会成员对企业经营绩效的关心程度，一般来说，会议开得越多，说明董事会越努力，至少主观上是要对公司经营产生积极影响的。Nikos Vafeas （1999）通过对1990——1994年期间307家企业数据的分析得出，在董事会会议次数异常增加后，公司当年的运营绩效得到改善，据此本文作出了董事会会议次数与公司年度经营绩效成正相关关系的假设。
董事会的作用在危机期间即企业经营绩效出现下滑时期，将变得更加重要，一般而言，危机时期，董事会的活动可能更加频繁以应付出现的问题，董事会活动频繁的前提是公司业绩已经发生了变化。因此，本文假设董事会会议次数与公司以前年度经营绩效成负相关关系。
股东行为主义者认为，总经理和董事长的职务应该分设，这样董事会才能对经理人员进行更客观的评价和有效的监控，以此间接提高企业经营绩效。持反对观点的人认为，两职合一能使首席执行官具有更大的权力，可以更及时地应对迅速变化的环境，兼任总经理的董事长相对于外部董事长而言，对公司具有更大的责任感。我们认为，两职合一避免了董事长与总经理之间进行长时间的协调，提高了企业经营绩效。
三、实证分析
（一）数据和样本。由于我国上市公司有“一年赢、二年平、三年亏”的说法，而且单纯使用某一年的数据无法分析某个行业内的技术进步、制度变迁、宏观经济政策等因素为公司带来随时间变化而发生的经营绩效变化，因此，为了保持样本数据的连续性、客观性和适宜性，本文选取 2008-2010 年上市的电力公司，每一年以这一年之前上市的公司为准；同时由于电力上市公司业务并不仅仅是发电，还经营供电及其他业务，因此为使各样本之间具有较强的可比性，在此我们只选择其主营业务为发电的上市公司；为了避免A股与 B 股和其它境外上市股之间的差异，保证数据的一致性，样本只考虑发行 A 股的公司；在选择的样本中剔除 ST 公司以及无法得到其年报资料或者年报资料不完整的的公司，最后得到的样本数为36家。本文采用的数据来自于国泰安数据，锐思数据库，经过整理后得出。
（二）模型及变量定义。借鉴前人对董事会行为与企业经营绩效方面的理论分析和研究假设，本文构建如下模型：
其中主要变量有代表企业经营绩效的国际通用指标—企业净资产收（ROE）；代表董事会行为特征的主要变量—年度内董事会会议次数 （GMF）；其他变量—以年末总资产的对数表示的公司规模变量（TA），以年度内董事会人数表示的董事会规模变量（GS），法人持股比例（CH），董事会持股比例（MH），以及控制变量—董事长和总经理两职离合状态（LS），两职分设时为1，两职合一时为0。各变量具体定义如表1所示。
（三）样本描述性统计分析。从表2可知，电力行业上市公司样本期间平均净资产收益率在7%左右，净资产收益率最高的达48%，最低-0.51%。董事会会议次数平均为9.3次，最高的为19次，统计中还发现董事会会议次数介于7次～11次的超过半数，分年度统计特征也与之相似。董事会规模介于9～19人之间，平均为10人左右，分年度统计分析还显示，电力行业上市公司平均董事会规模呈逐渐减少态势，正在向Jensen假定的最优规模（7人或8人）靠近，这表明，我国电力行业上市公司在设置董事会规模方面越来越理性和务实。对于电力行业上市公司而言，法人持股比例平均为3%，其中有6家上市公司法人持股比例达10%以上。董事会持股比例较小，仅有两家公司持股比例达1.50%以上，说明在我国董事会持股比例极低，且并不普遍，这可能与在我国电力行业上市公司中，国有企业占大多数，而在国企中高层管理者的薪酬目前还主要是以现金的方式为主有关。统计还发现，电力行业上市公司董事长与总经理两职分离情况非常普遍，占样本统计数92.38%。仅有少数公司董事长与总经理两职合一，从分年度统计结果中也发现各个年度的统计特征与此相似，与以往学者在对董事长和总经理是否应该两职合一的研究中所得出的结论相似。
（四）样本回归分析。本文采用Stata12.0分析软件，通过普通最小二乘回归方法估计公司绩效与董事会会议行为之间的关系。在回归中所有的变量都使用其在2008年～2010年期间的均值，样本规模为35个，回归分析模型如下：
在模型一中，F值=1.397726，p=0.250321>α=0.10，不能拒绝零假设，回归方程的线性关系并不显著，对于模型二F=1.997625，p=0.099726
1、根据表3和表4可知，在模型一中，年度内董事会会议次数的t值为2.14154，p=0.658，表示年度内董事会会议次数与公司当年度净资产收益率正相关，与假设H1相悖，且 p值大于0.05，通过5%的显著性检验；在模型二中，年度内董事会会议次数的t值为2.270253，p=0.0311，表示年度内董事会会议次数与公司以前年度净资产收益率之间是正相关关系，并且由于p值小于0.05，因此通过了5%的显著性检验，这与假设2也是相悖的。
2、在模型一和模型二中，企业规模t值均为负数，说明企业资产规模与企业净资产收益率呈现负相关关系，但由于均未通过显著性检验，说明这种相关性在统计上并不显著。对于董事会持股比例与法人持股比例，其也未通过显著性检验，说明在我国电力行业中，企业规模，董事会持股和法人持股在短期内而言，与企业经营绩效的相关性不大。在我国，由于电力行业关系国民日常生活，属于国家垄断性行业，因此其国有股所占比例远远超过董事会与法人持股比例，这与其他非垄断性行业相比显著不同。董事长与总经理是否兼任的t值均为负数，表示董事长与总经理分设与公司绩效之间是负相关关系，与假设三相符，但由于p值大于0.05，因此该指标未通过显著性检验。
3、在模型一和模型二中，对董事会行为特征模拟的回归结果表明：模型一中，采用回归分析后的拟合优度R2为0.230481，调整后的R2为0.065584，模型二得出的R2为0.299751，调整后的R2为0.149697，模型的拟合度均较低，这可能与我们省略了一些其他解释变量有关，毕竟影响公司绩效的因素是多方面的，而董事会行为特征仅是其中重要的一个研究方面。
（五）稳健性检验。为确保结果的可靠性， 本研究进行了稳健性检验。在模型一和模型二种，我们均用Tobin′s Q 值替代ROA， 回归结果发现统计上的显著性并未提高。这表明对电力行业上市公司而言董事会对公司经营业绩的关注强于公司在证券市场上的表现，究其原因可能是在我国，由于资本市场还不成熟，对数据的搜集与处理的欠缺使得对Tobin′s Q的计算也没有国外那么准确。
四、结论
本研究检验了董事会行为与企业经营绩效的相关性。研究结果表明，董事会规模与董事会会议频率与企业经营绩效短期内呈现正相关关系，电力行业上市公司的董事会规模平均为10人，且呈逐渐下降趋势，正在向Jensen 假定的最优规模（7人或8人） 靠近。研究结果还表明， 企业资产，董事会持股比例，法人持股比例短期内无论是与企业当期还是前期经营绩效的相关性并不显著。统计结果显示，电力行业上市公司董事长与总经理分设的情况非常普遍，且与这是垄断性电力行业的特点之一。
综合上述分析，本研究认为， 董事会会议频率和董事会规模与公司绩效之间存在显著的相关性。为发挥上市公司董事会行为在公司治理中的作用，可以从董事会行为的决定因素着手，精简董事会规模，建立合理的董事会结构。对电力行业而言，董事长与总经理分设情况普遍，且其对企业绩效存在一定的影响，董事会与法人持股比例与企业经营绩效相关性不大。尽管在本文的研究中电力行业上市公司董事会持股比例和法人持股比例与绩效之间的关系在统计上并不呈现显著性，但在国外此类研究及实践的基础上，考虑到董事持有公司股份对于董事具有的激励效应，结合我国目前上市公司高官薪酬制度改革，要加大董事持股比例的份额，发挥“董事持股”这项治理措施的积极作用。
参考文献
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The Research on the Relationship between Directorate Behaviors and Business Performance of Enterprises
——A Case of Listed Companies of Electric Power Industry
WU Nan ZHANG Fei Yan ZHANG Peipei
（School of Economic and Management， Guangxi Normal University， Guilin Guangxi 541006）
关键词：中小企业 董事会治理 财务质量
一、引言
根据现代公司治理理论，董事会在公司治理体系中的处于核心地位。董事会通过对经理层的激励与约束来调动其积极性，使经理层以所有者利益最大化为行动目标，从而逐步改善公司财务质量。事实证明，董事会治理在改善企业财务质量方面发挥了不可替代的作用。中国的大企业主要为国有企业，这些企业因其背景（即政府所有）的特殊性，往往在一个地区内处于垄断地位，并凭借这种垄断性而获取高额利润。这就意味着，大型企业财务质量的改善，在很大程度是其垄断地位的反映。就中国的中小规模企业而言，其处境与大型企业有较大的差别，如政府扶持力度较小、行业完全竞争。正是这些差异，决定了董事会治理在不同规模企业中可能发挥着不同的作用。那么，董事会治理在改善中小企业财务质量方面又起到什么样的作用？本文将就此展开讨论。2009年9月首批28家企业登陆创业板市场，应该说，创业板上市公司是中国中小企业的典型代表，本文将利用创业板上市公司的经验数据，系统分析董事会治理在中小企业财务质量改善中所扮演的角色和两者之间的关系。
二、文献综述
（一）国外文献 国外学者对董事会治理与企业财务质量关系的研究，源于委托问题的解决，通过公司治理有效激励企业经理层，使经理层把企业所有者利益最大化或企业业绩最大化作为最终目标。在公司治理系统中，董事会处于控制核心（Jensen，1993），故而董事会治理能否改善企业财务质量或经营业绩，成为学者核心研究内容。从已有的国外研究文献看，大多数研究都认为董事会治理能够在很大程度上改善公司的财务质量。例如，Changanti（1985）通过对美国21家零售企业的研究发现，董事会规模越大，企业陷入财务困境的概率就越小，Zahra&Pearce（1989），Tricker（1995）等学者也持有类似结论；但Jensen（1993）、Alexander（1993）却持有相反的观点，认为相对较小的董事会具有更高的控制效率，有利于公司正确决策而降低财务风险。FathiElloumi& Jean PiemeGueyie（1998）以加拿大92家上市公司为研究样本，发现独立董事的存在能够提高公司的财务质量，而且独立董事在董事会中占比越高，公司的财务质量会越好；而Jensen（1983）指出，独立董事作用的发挥，关键在于基于独立董事恰当的激励，否则独立董事没有动力去监督管理层的行为。关于独立董事制度对公司财务质量的影响，Park & Skin（2004）研究认为，增加独立董事的增加公司财务质量的改善，主要得益于具有财务背景的独立董事比例的提高。FathiElloumi& Jean PiemeGueyie还发现，“两职合一（即董事长与经理层由同一人担任）”对公司的财务质量没有显著影响，Xieetal（2003）、Kao & Chen（2004）等学者通过研究也得出了类似结论；但Jensen（1993）却认为董事长不能同时兼任总经理，因为总经理很难将股东利益与个人利益区分开来。Parker（2000）的研究卓有成效，认为审计委员会的设置能够促成高质量的财务报告而强化管理行为监控，这一切都有助于提高公司财务质量，这一结论得到不少学者的支持（Chtourou，2001； Yang，2002；Abbott，2004）。此外，有研究还认为董事会的行为对公司财务质量密切相关，如董事会的召开频率越高，公司的财务业绩越好（McMullen，1996；Parker，2000；Abbott，2004）。Deehow（1996）还发现，董事的持股比例越高，他就越有动力尽职尽责，从而提高董事会的控制力和运作效率；但Kao & Chen却持有相反观点，认为董事持股无助甚至有损于其监督动力。
（二）国内文献 国内学者对董事会治理与企业财务质量关系的研究，基本上沿用了国外已有的研究方法，得出的结论也相对一致。总体看，这些研究主要集中于董事会结构、行为、激励和专业性等方面。其中在董事会结构方面，引入独立董事制度能够改善企业财务质量，已经得到广泛共识（高明华和马守莉，2002；于东智和王化成，2003；谭劲松，2003）；但李维安和孙文（2007）基于2004和2005年中国上市公司数据以及南开大学董事会治理指数，研究发现董事会治理与公司业绩存在显著正相关关系，而独立董事制度对公司业绩的影响却不明显。在董事会行为方面，研究分歧较大，一方面很多学者认为董事会召开频率、董事持股水平及“两职分离”情况与企业财务质量之间呈显著正相关关系（沈艺峰和张俊生，2002；王震、刘力和陈超，2004；洪卫和程剑，2007）；而吴清华、王平心和殷俊明（2006）却认为董事持股水平、董事会召开频率、两职分离情况等表征董事会行为特征的因素，与公司财务质量没有显著关系，甚至董事会召开频率与财务质量还存在负相关关系，此外胡晓阳（2005）、王宗军和李红侠（2007）、李维安和孙文（2007）的研究也支持该观点。在董事会激励方面，姜涛（2009）以我国沪、深两市1112家公司2007年至2009年的数据为样本，研究发现董事短期薪酬与财务风险呈显著负相关关系，即短期薪酬激励无助于降低反而会加大企业财务风险，而长期薪酬激励却能够有效激励董事行为而降低财务风险。在董事会专业性方面，吴清华、王平心和殷俊明（2006）最大的研究成果在于，发现审计委员会的设置和具有财务背景的独立董事，能够显著提高公司的财务呈报质量。而对于中小规模企业的研究，国内文献较少，已有的研究有胡志强、丁忠明（2007）从董事会独立性、行为特征和激励三个角度探讨了董事会治理与公司业绩的关系，发现董事会规模和独立董事占比都与公司业绩呈显著正相关关系，“两职分离”、董事会召开频率与公司绩效呈不显著的负相关，董事薪酬与公司业绩呈不显著的正相关，这说明在中小企业中，董事会治理的作用没有得到充分发挥。
三、研究设计
（一）研究假设 董事会是上市公司最重要的机构组织之一，董事会不仅承担具体的监管和规划职能，还是公司法人治理结构中的承接机构，在减少公司内外部信息不对称中发挥着重要的作用。从许多统计数据来看，上市公司在上市初的董事会人数平均在10人左右，随着上市后各项职能的细化，会进一步扩大董事人数。董事会的规模影响治理水平，在董事会和CEO的博弈中，董事会规模大小起着重要作用。一般而言，董事会规模对财务质量的影响，主要表现为两个方面：一是董事会整体执业水平或素质，二是董事会成员之间的沟通效率。就中小规模企业而言，董事多为家族成员，整体素质相对较低。这就意味着，中小企业董事会人数的增加，往往表现为外部董事特别是具有专业技术背景的独立董事的引入，这必然会提高董事会整体执业水平和管控能力，有助于公司财务质量。从另一个角度看，董事会规模的扩大，也会带来沟通壁垒、信息失真、交易成本上升等问题，从而恶化企业财务质量。因此假设：
假设1：中小企业的董事会规模与财务质量之间存在相关性，但无法确定相关性的符号
独立董事制度是现代公司治理的重要内容。独立董事制度的引入，一方面旨在制衡大股东，维护中小股东利益；另一方面用于监督经理层行为，防止他们和损害公司利益。我国《关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见》要求，上市公司董事会成员中应当至少包括三分之一独立董事；如果上市公司董事会下设薪酬委员会，独立董事应当在委员会成员中占有二分之一以上的比例。中国的中小企业多为民营企业，董事会成员、家族成员及大股东（即创始人）三者高度重合，董事会往往对大股东言听计从，从而削弱了董事会的独立性。此时，独立董事的加入在一定程度上减少了这种一言堂下的缺陷。不仅如此，具有专业技术背景的独立董事的引入，能够在很大程度上填补董事会的专业知识缺陷，提高董事会决策效率。同时，独立董事还可以为公司经理层提供指导与意见，协助其解决公司经营中的各种专业难题，从而提高经营管理水平，其直接表现就是财务质量改善。基于上述论述，本文提出假设：
假设2：中小企业董事会中独立董事占比与财务质量之间存在正相关性
董事会管理与监督作用的发挥，主要依赖董事的专业性。如果有董事会成员精通财务，这将极大提高企业财务质量。中国的独立董事制度要求上市公司聘请的独立董事中，必须至少有一名具有财务会计背景的专家，其用意就是依托其财务会计专业知识，为公司提供更好的财务服务、改善财务质量。需要强调的是，不仅具有财务专业背景的董事（包括独立董事）的引入有助于企业财务质量改善，在董事会下设审计委员会，也能够提高董事会的决策效率和运作能力。应该说，审计委员会的设置，标志着企业财务治理趋于专业化和独立化，对企业的财务活动和经营活动更具有积极的指导作用和监控作用。因此，不论是财务专业董事的引入，还是审计委员会的设置，都会大大提高公司董事会的专业性，有利于改善企业财务质量（吴清华、王平心和殷俊明，2006）。我国中小规模上市企业多是非国有企业，并不享有各种优势资源，特别是在人力资源占有方面处于劣势，其直接表现就是董事会的专业性较差（包括财务、技术、市场等多方面）。根据边际效用递减理论，引入具有财务专业背景的董事或者设置审计委员会，对中小企业财务质量改善所产生的边际效用将远远大于国有企业，即中小企业董事会专业性的提高，将显著改善企业的财务质量。因此提出假设：
假设3：中小企业引入具有财务专业背景的董事（包括独立董事）或在董事会下设审计委员会，将大大改善企业的财务质量，即中小企业董事会的专业性与财务质量呈显著正相关关系
现代公司治理试图通过三会一层（股东大会、董事会、监事会和经理层）的结构来分配权力，在内外部形成有效制约和监督，减少人成本和由于信息不对称而可能带来的股东利益损失。在中国的公司中，特别是非国有公司中，许多董事长兼任CEO，从而形成了“两职合一”的特殊治理结构。而两职合一往往被视为是阻碍公司治理完善的一个重要因素，它可能赋予董事长/ CEO超越董事会和经理层的强权，有损于公司治理机制有效运行。但是，从我国中小企业的成长历程看，董事长往往是企业的创始人，他对企业的发展具有使命感，也正是这种使命感决定了兼任CEO的董事长并不存在谋取私利而损害公司利益的意图，反而会更加全身心的推动企业发展。此外，“两职合一”也能够减少董事会与经理层之间的信息不对称，有利于提供决策效率。而在两职分离的情况下，作为创始人的董事长往往出于“主人翁”的责任感，其权限远远超过相关法律规定的范围，甚至影响到公司运作的许多细节，这就会严格约束经理层行为，从而限制经理层的创造性，使企业行为完全由兼任CEO的董事长所掌控，不利于企业发展。因此假设：
假设4：中小企业的董事长同时兼任CEO将有助于企业业绩提高，即两职合一与财务质量呈正相关关系
一般而言，董事会成员持股会产生两方面影响：其一，伴随着董事会成员持股数量和持股比例的增加，董事所享有的企业权益也就越大，相应的企业财务质量的任何变化都会影响到董事个人利益，而此时董事的决策行为会变的更加谨慎；其二，董事会成员持股比例的增加，会强化其对公司的控制，当持股比例达到一定程度时，董事会成员的行为偏好就会影响甚至决定着公司未来的发展。中国的中小企业多为非国有企业，董事会成员多为家族成员且创始人往往出任董事长，这就导致公司的股权相对集中且董事会持股比例较高。在此背景下，如果董事会成员特别是作为大股东的董事长继续增持股份，就会产生“利益收敛效应”即强化董事行为的谨慎性，一方面会约束CEO创造性或者丧失一些机会，不利于企业财务质量改善；另一方面又会避免经理层的机会主义行为，有利于企业财务质量趋于稳健。当然，如果董事会绝对控股，企业财务质量还是取决于董事会成员的风险偏好，但总体来看，中小企业的董事会更偏好于稳健。基于上述论述，本文提出假设：
假设5：中小企业中董事会持股比例与财务质量之间呈不显著正相关关系
根据委托理论，股东委托董事行使企业管理权是第一层委托关系，董事工作努力与否，直接影响甚至决定着企业的财务质量。一般来说，只有给予董事恰当的激励，才能促使其发挥监督管理作用（Jensen，1983；Perrt，1998；Husen，2001），因此对董事会的激励与企业财务质量之间应当具有显著正相关性。就中国的中小企业而言，董事会成员多为家族成员且企业创始人、大股东董事长三者高度重合，这就意味着，多数董事特别是董事长并不关心其从企业中获得薪酬是多少。事实也证明，许多董事的薪酬仅存在于账面上，他实际上并不从企业拿工资或者只拿很少的工资。因此，对董事会进行短期的薪酬激励，对提高企业经营业绩和改善企业财务质量并没有显著作用。对董事会进行短期薪酬激励无助于企业财务质量改善，并没有否定董事会激励的作用。作为企业元老的董事会成员，往往更关注企业的长期发展和对企业的控制，故而对董事会实施长期股权激励，更有利于调动董事积极性，使其着眼于企业长远利益，这自然会改善企业财务质量。基于上述论述，本文提出假设：
假设6：中小企业中董事会短期薪酬激励与企业财务质量没有显著相关性，而长期股权激励却有利于公司财务质量改善即两者呈显著正相关性
（二）样本选取与数据来源 本文的研究对象是中小规模企业，其不仅规模相对较小，而且多是非国有企业或者至少国有股不占主导地位。但从我国中小板上市企业来看，绝大多数已明显不符合本文所研究的中小企业的范畴，而创业板市场上市企业更符合本研究的需要。因此，基于研究对象的特征及属性，本文从创业板市场中选取样本。样本选择的标准有三点：一是披露2011年度财务报告，即在2011年12月31日之前登陆创业板市场；二是披露信息完整且没有瑕疵（如注册会计师出具无法表示意见或否定意见的审计报告）；三是属于非金融类企业。由此最终得到研究样本281家上市公司。本文所使用的数据均来自巨潮资讯网、中国上市公司资讯网公布的上市公司年报与公告、聚源数据库以及《2012年度中国上市公司业绩评价报告》。数据处理采用Eviews6.0软件。
（三）变量定义与模型建立 本文选取变量如下：（1）被解释变量。本研究的被解释变量为中小规模企业的财务质量改善。就财务质量而言，它是一个综合性概念，不仅涉及企业的财务状况（如盈利能力、偿债能力、运营能力、发展能力等），还涉及企业的财务信息质量等多个方面，它很难用某一财务指标来衡量。基于财务质量的综合性，本文选用中联研究的《2012年度中国上市公司业绩评价报告》中的创业板上市公司业绩评分作为衡量企业财务质量的变量。（2）解释变量。本研究的解释变量为董事会治理状况。根据研究假设，本文就董事会质量变量选择了八个指标：董事会规模（即董事会人数）、独立董事占比、是否具有财务背景的董事（包括独立董事）、是否设置审计委员会、是否两职合一、董事会持股比例、董事会成员年薪占总资产比例、是否对董事实施股权激励。（3）控制变量企业财务质量恶化是多方面因素共同作用的结果。为了控制其他因素的作用而凸显董事会治理对财务质量的影响，因为较高的国有股比例可能会影响公司治理效率，进而影响企业财务质量，同时公司业绩异常波动往往会导致董事会做出错误决策，本文选取这两项指标作为控制变量。各变量名称及定义详见表（1）。
为避免多重共线性，本文通过逐个引入解释变量来构建多元线性回归模型。模型构建如下：Y=α+β×X+ε
其中：Y为上市公司业绩评分；α为常数项；β为被解释变量的系数；X=（X1，X2…X10，）T，Xi为被解释变量（见表1）；ε为残差。
四、实证检验分析
（一）描述性统计 在进行统计性检验之前，本文对样本数据进行描述性统计，结果见表（2）。就财务质量而言，最高得分为78.6，最低得分为21.12，说明各家创业板公司的财务质量参差不齐；就董事会规模而言，创业板上市公司的董事会规模一般为7、9、11人，而且9人董事会占大多数；就独立董事占比而言，按照深交所的规定，创业板上市公司的独立董事人数须达到董事会总人数的三分之一，由表（2）可知，绝大多数上市公司都能够满足独立董事数量要求；就董事会的专业性而言，绝大多数上市公司都拥有财务专业背景的董事或独立董事，而且都在董事会下设了审计委员会；就两职合一而言，董事长与总经理两职倾向于重合；就董事会持股比例而言，公司所有董事持股平均比例达到33.6%，而最高为72.93%，董事会持股比例偏高；就董事会激励而言，董事的平均年薪占企业总资产的比例不高，而且实施股权激励的公司很少（仅有53家企业）。
（二）回归分析 表（3）为董事会治理与财务质量的回归模型统计结果。从中可以得出以下结论：（1）BSH的系数为负且通过了5%的显著性检验，说明中小企业董事会规模的扩大，不利于企业财务质量的提供，即两者呈负相关关系。这说明随着企业董事人数的增加，会在董事之间产生沟通壁垒、信息失真、交易成本上升等问题，不利于企业业绩提升。（2）IDR的系数为正且通过了1%的显著性检验，说明中小企业独立董事占比的提高有助于财务质量改善，从而证明了假设2。但是，IDR的系数较小，仅为0.0011，这说明独立董事的作用没有充分发挥。（3）IDF与AUD的没有通过10%的显著性检验，说明中小企业董事会的专业性对其财务质量改善没有影响，从而否定了假设3。究其原因，多数创业板上市公司聘请具有财务背景的董事和在董事会下设审计委员会，仅仅是为了满足上市要求而流于形式，企业聘请的专业独立董事也没有发挥其应有的财务技能，从而导致董事会专业性对企业财务改善的影响不显著。（4）COM的系数为负且通过了10%的显著性检验，说明中小企业两职合一不利于财务质量改善，从而否定了假设4。由此可见，企业规模如何和性质如何，两职分离都有利于公司业绩的提升。（5）BST的系数为正，但没有通过10%的显著性检验，说明中小企业董事会持股对企业业绩没有显著影响，从而证明了假设5。（6）SAL和STO的系数都为正且都通过了5%的显著性，说明不论是短期激励，还是长期激励，都有助于调动董事会的积极性而提高公司业绩。
五、结论
本文考察了中小规模企业董事会治理与财务质量之间的相关性，发现中小企业的董事会治理在一定程度上能够改善财务质量，可以说，董事会治理是中小企业改善财务质量和提高经营业绩的必然选择。具体来说，一要强调独立董事的作用，不仅要从形式上符合独立董事制度要求，更要从实质上发挥和放大独立董事的指导、监督作用；二要实施两职分离，强调董事会和经理层相对独立性，提高公司内部控制有效性；三要注重对董事的激励，强调短期激励与长期激励相结合，其中短期激励主要是对非家族成员董事的薪酬激励，而长期激励主要是股权激励。当然，本文只是中小企业的董事会治理有助于财务质量改善，但其效果并不明显。这一方面是由于我国的市场经济体制还不健全，公司治理体系还不完善；另一方面是中小企业的生存空间太小，即便是很完善的董事会治理也很难实现企业业绩大幅提高。所以，促进中小企业发展，还要从外部环境改善着手，为中小企业提供广阔的发展空间。
参考文献：
[1]杜晓旭：《上市公司董事会特征与盈余管理关系研究》，《财会通讯（综合）》2009年第4期。
[2]李志国、张春雨：《董事会治理改善银行的财务质量吗？》，《审计与经济研究》2009年第6期。
[3]王林佳：《上市公司董事会治理与财务报告舞弊的实证研究》，《财会通讯（综合）》2011年第2期。
“股份太分散做不大”
2011年7月开能环保过会，瞿建国成就了一家准创业板公司，其直接和间接持股61.27%。作为创业型企业创始人、领头羊，高持股很平常――瞿建国当年同样是申华创始人、领头羊、长时间的第一大股东，尽管持股最多时不过0.68％。由持股毫厘到高比例控股，缔造两家上市公司的他此间发生了怎样的变化？
1986年，上海川沙县孙桥乡副乡长瞿建国辞职，联合27家企业创立申华（1990年成为中国最早的上市公司），任职董事长至1999年。期间，全是流通股、股权高度分散的申华经历了数次收购与反收购争夺。1993年，万科收购申华5％的股权，王石加入董事会。1995年，万科减持、退出。随后，瞿建国移民加拿大，卸任申华总经理。1996年10月，广东三新举牌申华，赢得多数董事支持，部分董事拟定了要求瞿建国改任名誉董事长的协议书。瞿建国认为三新是恶意收购，南下深圳取得君安证券的支持，君安出资逾5亿收购申华15％股权，并占据董事会多数席位。随后，君安的高层出事，君安与国泰合并成国泰君安。瞿建国为申华引入主业的计划搁浅。瞿建国由是另寻强力支持，后华晨入主申华。“为了申华的前途和利益我们采取了特别的举动：包括我在内的7名董事决定以集体辞职方式支持华晨入主申华。”
瞿建国直言申华出生即在股权结构上有重大缺陷。“我能任董事长10多年，因为中国的传统文化很特别，好像企业是我生出来的，就应该我做老大，根深蒂固。离开申华的一个原因就是我没有相当的股权能确保公司的稳健发展，今天来个人做大股东，要我做房产，明天又来个大股东要我做金融，作为企业很难去适应，稳定的股权结构有利于上市公司注重长远发展目标，并在相当长的阶段内保持一致的发展策略，对企业、对投资者都更为有利。同时作为经营者缺乏利益驱动去发展赚钱也是不合理的。”
“控股多少合理？绝对控股肯定是私人公司，股份太分散也不得做大，股权小到多少不会失控？25%，这是相对的，没有绝对的股权模式。”他说。
“你要尽快放手”
在外界看来，当年的瞿建国对申华有很强的控制力、控制欲。“其实，对企业的控制力有很多种，行政的，技术的、资源的、文化的、都可以控制，未必要股权才行。――本来我就不想控制申华，如果想控制，当时毫无疑问是可以实现的。但是，无论谁想控制企业，结果就是企业不健康。你是控制你孩子得到满足呢，还是让他得到充分发展？如果不站在企业利益最大化的角度，企业会有很大缺陷。”他说。
在申华，瞿建国的理念是做最规范的上市公司。“做个堂堂正正的人。我作为董事长总是站在这个角度，我是企业的一份子，从另一个角度，企业是我孩子，要让他健康成长，这是核心。如果我以个人私利考虑，那不会是现在这个结果。”
“有种人，无论是精神领袖还是大股东，他对企业的感情是割不断的，比自己生命看得还重。所以，他不想下台，人家也不好意思让他下台，他可以做一辈子，这很正常。有人说我很不简单，说放手就画上句号。我就是这样，想得开。”瞿建国笑言。
瞿建国有一双儿女。“我对孩子的态度好像创业。作为创业家，你首先要承认企业是独立的，企业能健康走向社会的时候，你要尽快放手。做爸爸的时候要像爸爸，当孩子做爸时你一定要做爷爷。我对孩子的感情，外人不一定能看清楚――孩子自己未来健康的发展是最重要的，要站在他的角度，不要自私地以为我的孩子一切就我说了算。什么是健康？心态好，思想好，身体好，有能力当然可以赚钱多。这也是对他们的要求。”他说。
在瞿建国看来，健康的董事会要站位非常准确，董事会的屁股不能坐在大股东、经营团队那边，一定要站在公司的角度。“作为大股东，要有良好的胸怀，真正明白企业好就是我好。当大家都明白时，企业就很健康。”
董事会“要请更合适的明星来表演”
“我觉得我是瞿总的助手。我更多像个桥梁，做好上下沟通和执行的具体事。”开能环保总经理杨焕凤对《董事会》笑言。瞿建国坦言，董事长是董事会的召集人，按道理权力的行使要完全按董事会章程，但事实上，这很难做到完美。“我们还处在创业阶段。董事长和总经理，无论怎么分工，都是创业者。如果要使企业得到长远发展，一定要聘请职业经理团队来管理，到社会上去选择明星。其实，连董事长都可面向社会来择优选用，不一定要由最大的股东担任，这样董事会结构才合理。到时机成熟时我也会这样做。”
对于董事会上的争议，瞿建国认为非常正常。“争议有两种，一是为私利，另一是为了企业好，运营上的不同观点。有时两种争议很难区分，很难评价对错。现在我们的争议很少。在未成年之前，父母有绝对的权力：创业阶段，你可以想象的，他绝对控股，把握了企业大方向，企业文化理念都是他创建的。现在没有实质性的争议，最多是一个家庭里面，大家为了孩子好，有点不同意见。我们创办了这个公司，一定要让他健康成长，能担负起社会责任，每个董事有这个心。因而我们每次董事会都非常简单，畅通，高度一致。”瞿建国直言。
2002年证监会公布的《上市公司治理准则》第十一条指出：“机构投资者应在公司董事选任、经营者激励与监督、重大事项决策等方面发挥作用。”十多年过去，以基金公司为代表的机构投资者，尽管在A股市场不断实践着积极股东主义，但尴尬和困境仍然淹没了脉冲式的躁动。问题究竟出在哪儿？
“被和谐”的外董
在机构投资者眼中，长期让人赚到钱的蓝筹股格力电器，其董事会已算开明。公司董事会在修改后的议事规则中规定：“董事长应提倡公开、民主讨论的文化，鼓励持不同意见的董事充分表达自己的意见。”
这样的公司，机构投资者也愿与之打交道。截至2012年二季度，机构持仓共有304家，占总股本的39.73%。但奇怪的是，在那次著名的董事会改选后的三季度，机构投资者的持仓热情下降，季末机构总数锐减至136家，占33.85%。尽管去年四季度一度回暖，但今年以来机构持仓又下降了，至今年6月末机构总持仓占总股本35.83%。
尤其是之前在董事会改选中发挥重大作用的鹏华基金，选择了慢慢淡出。2012年二季度，鹏华系共有10只股票基金持仓格力电器，持股量占公司总股本的2.05%；到了三季度，就剩下5只基金留守，持股量为1.45%；2012年四季度，鹏华系继续大幅减持，其中此前持仓最多的鹏华价值四季度已全部出空。最新的机构持仓显示，鹏华系仅有两只基金还在，持股量也不大。鹏华基金相关人士对《董事会》记者表示，在董事会改选后，对格力电器的治理，鹏华基金暂没有进一步的跟进行动，而减持是正常的调仓行为，不方便发表对个股的看法。
是什么让机构投资者在参与治理取得了阶段性成果后，依然选择“用脚投票”？难道格力电器并未出现机构投资者期待的治理新气象？
2012年5月公司董事会换届后，到今年10月中旬，一共开了9次董事会会议，其中公告的5次会议共审议了36项议案，都是全票通过，未见冯继勇或3位独董对任一议案发表不同的独立意见，亦未提出过独立议案。冯继勇当选格力电器董事之初曾对外声称，作为外部董事，他更能代表独立性和专业性。在涉及公司的重大决策上，他会独立判断，做出他认为正确的决定，不会迫于其他因素，做出违背自己内心的决策和投票。
不过，格力电器董秘办对《董事会》记者表示，冯继勇每次董事会会议均参加并针对会议内容提出专业意见或建议，利用其专业能力和丰富实际经验，在合规性和战略风控等方面，对提高董事会科学决策能力发挥积极作用。公司董秘望靖东强调，并不是董事会上投了反对票就体现出民主，会议之前与董事充分沟通，尊重大家意见，求得共识，这也是民主。冯继勇的任职，对公司与机构投资者之后的关系处理没有影响，因为作为股东来说，权利都是平等的。
然而，事情确如公司所言吗？
2013年9月3日，格力电器董事会会议上全票通过了原广州市公安局政治部人事处处长陈伟才出任公司副总裁的议案。陈出任副总裁是由公司董事长兼总裁董明珠提名的，这个“最跨行的高管”，引起外界一片哗然。有资料显示，在今年8月29日珠海召开的全市人才工作会议上，陈伟才就以格力电器副总裁的身份出席会议并发言。而在9月24日公司的临时股东大会上，董事长董明珠回应市场的质疑时说，她与陈伟才是以人大代表身份相互认识，富有挑战精神、办事认真，是她对陈伟才的评价，但未提及陈胜任这一职位的专业素质。出现这样的情形，很难不让人怀疑董事会上的表决只是走过场的追认而已，包括独董在内的外部董事已“被和谐”。
格力电器的董事会治理瑕疵不仅于此。按照该公司章程规定，董事会由九名董事组成，但去年换届时，因周少强的落选，董事会至今一直是8人格局，偶数的架构既不符合公司章程，也不利于表决。瑞银证券一位分析师对《董事会》记者表示，8人董事会的不利暂时没有体现出来，因为到目前为止没出现较大分歧的议案。而公司对此的回应则是，董事是由股东大会选举产生，缺位也应由股东大会补选。作为上市公司，无法清楚股东的安排或计划。
高门槛频酿“无言结局”
近年来，基金公司与上市公司博弈的案例有不少，也采取了种种治理方式。然而，追踪基金参与治理之后的故事，人们遗憾地发现，大多数是“无言的结局”。
以大商股份为例，在定增重组方案被基金否决之后没多久，公司就拿出业绩下滑的中报作为“回礼”。在一些投资者看来，大商股份的优质资产频频遭到巧取豪夺，曲线归入牛钢等私人控制下，最后又图谋通过定向增发高价卖给大商股份，形成了一个掏空、侵吞、套现的食物链。
就在公司中报前后的8月27—29日，新华社下属的《中国证券报》连续三天发文指责大商股份信息披露不实、业绩疑遭调节等治理乱象，但公司此间未做任何回应，股价9月至10月中旬反而大涨逾22%，远超同期沪综指。《董事会》记者多次拨打大商股份的董秘办电话，始终无人接听。
除了行使投票权，以股东身份提交提案的方式也被基金采用。2011年，重庆啤酒因乙肝疫苗项目破灭，致股价暴跌，重仓持股的大成基金不仅在其网站上发表声明，要求重庆啤酒申请股票停牌，还提议召开临时股东大会，罢免公司董事长黄明贵的董事职务，这是A股市场首例基金公司提案罢免上市公司董事长，但最终夭折。
诉讼维权的极端办法也曾出现在A股市场。2012年9月，因熔盛重工收购全柴集团“爽约”，重仓持股全柴动力的兴业全球基金损失惨重，将熔盛重工告上法庭，这是A股首例要约收购维权案。结果，一审被驳回，再上诉，二审仍维持原判。之后，兴业全球及其他基金从全柴动力全部撤出，自认倒霉。
境外成熟资本市场中，机构投资者在公司治理中的表现越来越活跃，已逐步成为监督上市公司的中坚力量。他们参与公司治理的途径主要有：公开建议、行业组织监督、组成机构投资者联盟、诉讼、行使投票权、提交股东提案、征集委托投票权、与管理层沟通以及解释函等。这些方式国内的基金也有所涉及，但为何障碍重重、胜少败多？
拿提交股东提案来说，这是股东的权利，但持股比例的门槛让人望而却步。《公司法》规定，“单独或合计持股百分之三”的股东才能提交议案，对一些市值庞大的上市公司来说，要达到3%的持股线有难度。一些上市公司还嫌3%的门槛不够高，通过公司章程将持股比例再提高。根据深交所的统计，2012年，深市主板有5家公司将提案权提高到5%的持股比例；还有一家公司附加了提案权必须持股90天以上的限制条件；一家中小板公司对提案权附加了持股180天的要求。
利用章程限制董事提名权也成为许多上市企业的拿手好戏，一些上市公司辩解称限制董事提名权是为了反收购。限制提名权主要有四种方式，一是提高持股比例，如光明乳业、亿城股份、美达股份就规定单独或合计持股10%的股东才有权提名董事。有的公司还会附加对持股时间的要求，持股时间的限制短则90天，长则两年。此外，直接剥夺提名权，以及交错董事会制度也并不鲜见。
如何剥夺提名权？通常做法是规定“下届董事会候选人由上届董事会提名”，中国宝安、ST宏盛、大商股份等就是这么规定的。而交错董事会指限制每年更换董事人数的比例或换届时改选董事人数的比例，如深振业A章程第97条规定，董事会每年更换和改选的董事人数最多为董事会总人数的1/3；金地集团也规定，换届时所更换、增加的董事数额总计不得超过上届董事会董事名额的1/3；中国宝安将这一比例限制为1/2。
虽然监管部门规定，满足一定条件的上市公司在选举董事中必须采用“累积投票制”，但如果投资者的董事提名权受限制或被剥夺，累积投票制也将失去实际效果。
至于机构投资者组成联盟，也没那么容易。各家机构持股比例不同，投资风格和价值判断也不尽相似，彼此还是竞争对手，结盟有很多顾忌。针对基金的结盟，上市公司也会发动“瓦解战”。一位资深独董对《董事会》记者透露，在重大的决策方案投票前，上市公司都会派出董秘或副总等高管与基金公司沟通，希望得到他们的支持。当然支持不是无条件的，“上市公司会承诺，每张赞成票给多少钱。”特别在早年股权分置改革中，这种情况尤为常见。上市公司只要争取到部分基金与其合谋，其他基金的努力就极易失败。
那么诉讼呢？业内人士告诉《董事会》记者，基金公司诉讼权的适用原则与普通中小投资者不同，因为基金作为专业的机构投资者，时必须为自己投资行为的尽职调查而举证，很容易被法院认为没有做到尽职调查而驳回。并且，诉讼牵扯太多的精力和成本，“隐形的门槛”易让基金退缩。
相比之下，行使投票权相对门槛较低，成功的几率高一些。
截至2013年9月底，国内共有基金管理公司85家，管理资产合计3.85万亿元。其中，公募基金规模2.81万亿，非公开募集资产规模1.04万亿。而截至2012年底，基金在沪市上市公司中持股比例为5.8%，在深市主板、中小板、创业板的最高持股比例不超过6.4%。整体而言，目前专业机构投资者持有上市公司流通市值仅为15.52%；其中社保基金、企业年金持股市值占比较低，均不到1%；自然人目前持流通市值27.05%。时至今日，基金等机构投资者在参与上市公司治理的话语权方面依然薄弱，这折射出当前资本市场的制度困境以及机构投资者自身存在的问题。
第一要务制度性突围
“上市公司的内部管理流程、业务，什么都不知道，怎么叫参与治理呢？”广发基金副总、投资总监朱平对《董事会》记者直言，基金的种种做法并不能算“参与治理”，但如果深入进去，又恐涉及内幕信息问题。他说，参与治理与内幕交易没有明确界限，制度的缺失，使得基金公司不敢深入公司治理中去。资深基金研究人士王群航亦认为，上市公司的治理专业性很强，里面学问很大，基金公司的研究员或基金经理调研、看报表没问题，但对公司治理是不懂的。
上市公司又是怎么看待基金等机构参与治理的呢？
中国建筑股份有限公司董秘孟庆禹认为，一些开放的上市公司还是欢迎基金向他们提建议的，但导致双方很难“谈得来”的重要原因，是两种不同的资本属性带来的思维差异。“上市公司是产业资本，希望夯实基础，追求长期发展；而基金是金融资本，追求的是股价上短期、快速的收益，正所谓‘道不同不相为谋’。”基金要想参与到上市公司的治理中来，必须改革自身的管理体制、考核办法。
而另一家上市公司的资深董秘则对《董事会》记者坦言，在他看来，基金很难参与公司治理，关键在于自身发育不健全。当前基金靠净值排名竞争，不是靠长期投资；不管投资者亏还是赚，基金收管理费一分不少，这本身就不合理。“俗话说，打铁自身硬，你自己都不硬，都在损害投资者利益，怎么去监督上市公司？根本没那个能力。”
不过，机构投资者参与治理的话语权缺失，确实是一个无法回避的制度性问题。
王群航认为，基金持有的流通股有限，自然说话就没有分量。“如果一只规模较大的基金，去投一个中小盘股，没这个限制的话，就可以多投点，成为靠前的股东，持有个三五年，好好治理这个公司来获得收益。”近期从银华基金转投中欧基金的明星基金经理陆文俊告诉《董事会》记者。
所谓“限制”，是指单只基金持有一只股票，不得超过该基金资产净值的10%；同一基金管理公司管理的全部基金持有一家公司发行的股票，不得超过该公司总股本的10%。知名治理专家、东北财经大学校长李维安认为，在“一股独大”的背景下，现行的证券法规中对基金投资股票双10%的限制，使得基金在公司治理上有些无奈。
李维安对《董事会》记者指出，鼓励基金等机构投资者在上市公司治理中发挥作用，应从四个方面去推动。
首先，完善法律法规。可考虑适当放宽对证券投资基金的“双10%”的限制，如放开社保基金、QFII等长期投资基金持有上市公司股权的比例限制，以有利于制衡上市公司控股股东；建立健全相关制度，为基金投票表决、股东诉讼制度创造有利条件；明确基金公司参与公司治理和内幕交易的尺度，为他们参与治理解除后顾之忧；进一步完善披露制度，为基金参与治理获得信息创造条件。
其次，大力发展机构投资者，优化基金等机构投资者的结构。现在基金的规模还是偏小，限制了作用的发挥，应在存量、增量上给机构投资者发展机会；特别对有长期投资理念的养老基金、保险基金、社保基金等，应重点培育；借鉴成熟资本市场的经验，探索合格投资者制度，对不同风险程度的基金、机构投资者按不同的监管要求做出制度安排。
再次，加强资本市场建设和投资者利益保护。资本市场的有效性是影响机构投资者参与治理积极性的重要因素，需要加强对操纵股价、内幕交易等违法行为的惩处，创造一个公平的市场环境；对基金等实施一定的流动性限制，比如延长持股期限；推进上市公司分红制度，为价值投资、长期投资创造条件。
主持人：
会议前提醒：
我们的会议即将开始，请各位同仁将手机调至静音，谢谢配合。
尊敬的各位领导、各位同仁：
大家上午好！
喜悦伴着汗水，成功伴着艰辛。硕果累累的2016年已经过去，我们满怀期待、满怀憧憬迎来了充满希望的2017，回眸我们的每一步发展、每一个成就，都凝聚着王洪斌董事长和公司各级领导的辛劳和心血，饱含着我们全体员工的不懈努力和辛勤汗水。在此，请允许我代表宏昌集团向各位说一声：大家辛苦了！
新年伊始，万象更新。在这个辞旧迎新的日子里，我们在这里欢聚一堂，召开“宏昌公司2016年度总结暨表彰大会”，目的是总结回顾过去一年取得的成绩，褒扬表彰先进，为我们在新的一年里开创新局面、取得新成绩、再上新台阶打好基础。
出席今天大会的领导有：公司董事长王洪斌先生，集团副总经理李象根先生，集团副总经理熊皓先生，租赁事业部总经理邓晓芳女士，汽车业部运营管理中心总经理刘礼阳先生。让我们以热烈的掌声欢迎各位领导的出席。
下面进行大会第一项，由李象根同志对公司2016年工作进行总结，大家欢迎。
刚才李总对2016年的工作做了总结与回顾，肯定了过去一年各个事业部做出的成绩，并对2017年集团的战略规划做了详尽阐述，我们将同心协力朝着宏伟目标并肩前行。
下面进行大会第二项，由 同志宣读表彰决定，大家欢迎。
下面进行大会第三项，与会领导为获奖的优秀集体和个人颁奖；
1、请 事业部同志为优秀新员工颁奖，有请
2、请 事业部同志为优秀员工颁奖，有请
3、请 事业部同志为优秀管理者颁奖，有请
4、请公司董事长王洪斌同志为优秀团队颁奖，有请
请让我们再次以掌声，对获奖员工及团队表示热烈的祝贺。在过去的一年里，我们团队中有这样一群员工，虽然就职的时间不是很长，但在很短的时间里适应岗位工作，迅速的融入宏昌大家庭，并在各自岗位上快速成长。
下面进行大会第四项，请优秀新员工代表同志发言，大家欢迎；（发言中）
优秀的新员工，离不开老员工的帮带和指导，我们的老员工已经是公司的中流砥柱，是公司巨大的财富，他们在日常工作中勇于进取、奋发向上、勤奋尽责，下面就有请优秀员工代表同志发言，大家欢迎；（发言中）
良好的业绩指标达成、和谐友爱的工作环境、高效协同的流程执行，是我们管理团队智慧与辛勤的劳作。正是有了这样一批优秀的管理者，公司才有了开疆拓土的勇气，才有了无惧风雨的豪迈。下面就有请优秀管理者代表发言，大家欢迎；（发言中）
团队的力量是无穷的，战无不胜、攻无不克，不断创新与进取，勇于承担公司发展的重任。下面就有请优秀团队代表 发言，大家欢迎。（发言中）
谢谢以上各代表的精彩发言，新的一年里，期待你们在自己的岗位上做出更好的成绩。
今天，我们相聚在一起，分享过去一年的丰收和喜悦，总结过去展望未来。公司的发展，凝聚着我们王洪斌董事长的商业智慧，他严于律己、高瞻远瞩、运筹帷幄，是公司前行的指路人。
下面进行大会第五项，让我们以热烈的掌声请王洪斌董事长作重要讲话。（发言中）
XXX公司20__—20__年度工作总结会议主持词各位领导、来宾、同事们：请就坐。XXX公司20__—20__年度工作会议正式开始。（放花炮）首先请允许我向大家介绍今天亲临我们这次会议的领导和来宾：集团公司董事长XXX先生、XXX公司总经理XXX先生、XXX公司总经理XXX女士、集团公司财务总监XXX先生。出席本次会议的还有集团公司职能部门的领导以及各兄弟分公司的部门负责人让我们以热烈的掌声向一贯关心、支持深意公司工作，并亲临本次会议的各位领导和来宾，表示衷心的感谢和热烈的欢迎。（掌声）今天工作总结会的议程主要有五项：第一项是由XXX公司总经理蔺万焕作20__—20__年工作总结及05年营运报告。二由销售、服务经理及客户主管分别讲话。三是销售、服务的员工代表讲话。第四项集团公司董事长作重要讲话及工作指示。五、表彰优秀管理者、优秀员工。下面进行会议第一项：请XXX公司总经理XXX作20__—20__年工作总结及05年营运报告（掌声）……谢谢XXX总的报告下面进行会议第二项：请深意公司销售经理XXX讲话（掌声）……谢谢XXX经理的讲话请深意公司服务站站长XXX讲话（掌声）……谢谢XXX站长的讲话请深意公司财务经理XXX讲话（掌声）……谢谢XXX经理的讲话请深意公请深意公司客户主管XXX讲话（掌声）……谢谢XXX主管的讲话下面进行会议第三项：由销售顾问代表XXX发言（掌声）……感谢XXX的发言由服务站技术代表XXX发言（掌声）……感谢XXX的发言今天会议已经进行1小时了，下面呢带大家轻松一下，请欣赏吉他弹唱，。（表演吉他弹唱）下面会议进行第四项内容：有请集团公司董事长XXX先生作重要讲话并指示工作，大家欢迎（掌声）……谢谢XXX董的讲话，相信在XXX董思想的指引下，本着“精致营销用心服务”的原则，通过各级领导和员工的共同努力，XXX公司将在20__年踏踏实实的走好每一步，燃烧我们的热情，执着我们的信念，精致我们的营销，幸福我们的客户。下面进行会议第五项：表彰优秀管理者及优秀员工在过去的20__年里，XXX公司涌现出一大批优秀管理者及员工，他们在自己的工作岗位上施展着才能，均有着杰出的表现。这其中的一部分人选已经报集团公司参与评优表彰，而今天我们将在这里对同样优秀的另一部分员工进行现场表彰。下面我宣布今天要表彰的人员，并请他们到台前来，我建议，每个到台前来的人，都用简短的几句话表彰一下自己，说说为什么比别人优秀。请大家不要不好意思，“吹吧，这是你展示精彩的舞台。”好，她们是优秀管理者：配件经理XXX、客户关系主管XXX，请她们到台前来。（掌声）……（XXX、XXX发表获奖感言）有请集团公司李董事长和深意公司总经理蔺万焕先生为两位优秀管理者颁发奖状及奖金。（喜庆的背景音乐）下面表彰的是优秀员工：XXX、销售顾问兼出纳XXX、客户关系部回访员XXX、服务站资料员XXX。请到台前来。（掌声）……（XXX发表获奖感言）再次请XXX总为四位优秀员工颁发奖状及奖金，并请XXX董事长到台上来合影留念。（喜庆的背景音乐）那么好，公司的各位管理者及员工们，不论有没有评上先进，只能说明过去，代表暂时。要问谁英雄谁好汉，明年年终比比看。好，今天的工作总结会议到此结束了，接下来有请XXX公司的帅哥、美女组合为大家带来精彩的健美操表演——浪漫电波。掌声欢迎！
xxx公司2004—2005年度工作总结会议 主持词 各位领导、来宾、同事们： 请就坐。 xxx公司2004—2005年度工作会议正式开始。（放花炮） 首先请允许我向大家介绍今天亲临我们这次会议的领导和来宾：集团公司董事长xxx先生、xxx公司总经理xxx先生、xxx公司总经理xxx女士、集团公司财务总监xxx先生。 出席本次会议的还有集团公司职能部门的领导以及各兄弟分公司的部门负责人 让我们以热烈的掌声向一贯关心、支持深意公司工作，并亲临本次会议的各位领导和来宾，表示衷心的感谢和热烈的欢迎。（掌声） 今天工作总结会的议程主要有五项：第一项是由xxx公司总经理蔺万焕作2004—2005年工作总结及05年营运报告。二由销售、服务经理及客户主管分别讲话。三是销售、服务的员工代表讲话。第四项集团公司董事长作重要讲话及工作指示。五、表彰优秀管理者、优秀员工。 下面进行会议第一项：请xxx公司总经理xxx作2004—2005年工作总结及05年营运报告（掌声）……谢谢xxx总的报告 下面进行会议第二项：请深意公司销售经理xxx讲话（掌声）……谢谢xxx经理的讲话 请深意公司服务站站长xxx讲话（掌声）……谢谢xxx站长的讲话 请深意公司财务经理xxx讲话（掌声）……谢谢xxx经理的讲话 请深意公 请深意公司客户主管xxx讲话（掌声）……谢谢xxx主管的讲话 下面进行会议第三项：由销售顾问代表xxx发言（掌声）……感谢xxx的发言 由服务站技术代表xxx发言（掌声）……感谢xxx的发言 今天会议已经进行1小时了，下面呢带大家轻松一下，请欣赏吉他弹唱，。 （表演吉他弹唱） 下面会议进行第四项内容：有请集团公司董事长xxx先生作重要讲话并指示工作，大家欢迎（掌声）……谢谢xxx董的讲话，相信在xxx董思想的指引下，本着“精致营销 用心服务”的原则，通过各级领导和员工的共同努力，xxx公司将在2005年踏踏实实的走好每一步，燃烧我们的热情，执着我们的信念，精致我们的营销，幸福我们的客户。 下面进行会议第五项：表彰优秀管理者及优秀员工
在过去的2004年里，xxx公司涌现出一大批优秀管理者及员工，他们在自己的工作岗位上施展着才能，均有着杰出的表现。这其中的一部分人选已经报集团公司参与评优表彰，而今天我们将在这里对同样优秀的另一部分员工进行现场表彰。 下面我宣布今天要表彰的人员，并请他们到台前来，我建议，每个到台前来的人，都用简短的几句话表彰一下自己，说说为什么比别人优秀。请大家不要不好意思，“吹吧，这是你展示精彩的舞台。” 好，她们是优秀管理者：配件经理xxx、客户关系主管xxx，请她们到台前来。（掌声）…… （xxx、xxx发表获奖感言） 有请集团公司李董事长和深意公司总经理蔺万焕先生为两位优秀管理者颁发奖状及奖金。（喜庆的背景音乐） 下面表彰的是优秀员工：xxx、销售顾问兼出纳xxx、客户关系部回访员xxx、服务站资料员xxx。请到台前来。（掌声）…… （xxx发表获奖感言） 再次请xxx总为四位优秀员工颁发奖状及奖金，并请xxx董事长到台上来合影留念。（喜庆的背景音乐） 那么好，公司的各位管理者及员工们，不论有没有评上先进，只能说明过去，代表暂时。要问谁英雄谁好汉，明年年终比比看。 好，今天的工作总结会议到此结束了，接下来有请xxx公司的帅哥、美女组合为大家带来精彩的健美操表演——浪漫电波。掌声欢迎！
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