1.1空置率、房价收入比两个指标高居不下房屋的空置率及其房屋价格收入比值是测度房地产的泡沫程度的两个重要指标，通过对这两个指标测度可以很容易的看到房产市场的泡沫现象存在的严重程度。其一，在我国商品房的空置率居高不下，据统计，北京、上海、深圳已经高达50％以上，根据空置率的正常取值应该在5％以下，10％－20％及20％已为高危区甚至为高堆积现象。高空置率也使我国多地出现类似鄂尔多斯“鬼城”的现象。其二，房价收入比也同样能看出房产泡沫程度，它是指房价与购房者一年的家庭年收入的平均值的比值。这个比值主要反映有购房需求的家庭对住房的支付能力。比值越高，支付能力就越低。一般发达国家的比值保持在1．8－5．5倍之间，发展中国家保持在3－6倍之间，而我国已经高达7．8倍。数据说明房价已经影响了人们正常的生活质量，人们超前的消费可能会导致今后的生活水平。
1.2非理性的投资者行为从非理性的投资者的投资行为也能反映房地产市场的异常现象，非理性投资在房地产投资时存在着住房消费面积贪大行为和超前消费行为，这大大增加了土地资源的浪费，超消费行为也违背了住房消费的动态规律，造成生活质量下降，不利于人的健康发展。其次，投资房地产者的跟风的“羊群行为”也非常严重。房子同黄金一直都被认为是保值资产，在购房者没有掌握相对全面的投资信息时，看见周围的其他人都投身地产，也不问其具体原因和自身情况，就疯狂的投资房产业。
1.3房产商借贷市场混乱现象房价的一路飙升使得房产商看到了商机，纷纷投身于房地产行业。房产行业本身高信贷特点带动民间金融借贷发展起来，形成巨大资金高利率参与体广泛的民间借贷市场。但房产繁荣期房产泡沫后，空置房等各种问题凸显，很容易造成开发商资金断裂，民间借贷市场混乱。使得房产成为一下成为金融风险较高的行业之一，甚至演变为民间金融危机。很典型的例子可以看依靠煤炭资源暴富起来的鄂尔多斯经济，巨额民间资本推动了地区房价持续八年暴涨。但却由于投资开发商的缺乏基本的金融知识及其投资的失误偏差和市场的反常，民间借贷机构不成熟，导致鄂尔多斯经济一路下滑的悲剧。
2行为金融学在房地产泡沫现象的应用
大量针对房产行业的泡沫成因分析都是采用传统金融学理论的宏观角度里假设完全理性的市场下的有效市场假说、完全套利、贝叶斯法则或者预期效用等理论进行解释和研究。很少人从行为金融学，微观投资者行为进行分析。从投资者的决策心理出发，研究房地产投资者，开发商的心理因素对房地产市场的影响，看房价高低波动异常形成的原因。
2.1房地产投资参与者行为的信息反映偏差参与房地产市场投资的买房投资人、投资开发商及其银行等民间金融放贷机构都存在着过度自信和反应不足的现象。买房者往往对未来比较乐观，相信未来房价有很大的上涨空间，从而才会纷纷加入购房者浪潮，导致市场交易量膨胀，陷入房地产泡沫的漩涡中。同时投资开放商对未来房价的过高估计让其大量买地，甚至高利率的向民间金融机构借贷。而银行、民间借贷机构对未来房市过高估计使其大肆发放贷款。从而加速了房价的波动。同样，在三者反应不足时，对房地产市场的利好消息不敢追击加大投资，当有打压政策也不能及时的收手。这些都致使房地产市场中追涨价杀跌价的现象，大大加剧房地产的泡沫现象。
2.2羊群效应羊群行为也称从众行为的投资行为。是指投资者在信息掌握不全或获得信息的成本太高的情况下，跟随和模仿着他人的投资行为投资的现象。其行为过度的依赖第三方渠道，忽略自己的主观能动思考性而采取的盲目策略。当房地产市场产生羊群效应时，买房投资者往往不考虑自身情况，过度的依赖他人，疯狂地投入房市，导致房价曲线一路上扬，迅速膨胀，伪装的房地产盛世开始慢慢出现泡沫现象。反之，当不利消息覆盖房产市场时，投资者仅仅依据表面信息做出判断，需求曲线迅速下滑，导致房产业泡沫破裂。这种房地产业的供需不平衡，误导投资者和开发商做出不相事宜的举措，形成房价市场过“热”或过“冷”的羊群效应。
2.3反馈机制在我国房地产价格受到政府政策影响比较大，近几年房地产泡沫的现象严重后，政府为了抑制房价，采取了调利率，限购等多项措施，对不同城市的房价产生了不同的影响。购房者担心房价进一步上涨后会导致高位买进而吃亏，就蜂拥而至的购买。人们对房价的认知偏离反馈给房价的异常，同时正反馈交易机制也会致使投资者行为再次偏离。
2.4从噪声交易者理论看房地产泡沫噪声概念早在1986年被美国时任金融协会的主席布莱克提出。他在发表的《噪声》一文中指出投资者不是以自己已有信息去决策，而是以噪声进行决策和交易。在DSSW模型中告诉我们房地产市场中存在噪声交易者，并且解释了房地产市场的需求与价格成反方向变动的原因。由于房地产市场中的噪声交易者的认知，心理及其情感偏差，从而对投资决策做出错误的判断。加之媒体的炒作，使得市场弥漫着“噪音”的投资者越来越多，使得房价上涨时，市场上购房需求上涨，反之当噪声交易购房者对市场前景不看好时，就会做出相反的策略。
3从行为金融学角度为房地产泡沫提出简析建议
3.1政府政策是引导房价回归理性的重要因素（1）建全相对应的住房保障供应体系，调整住房供给结构，统一贯彻中央政策并根据各地方的GDP、人数等可靠的基础数据制定切实可行的房产政策。例如加大经济保障房的建设，减少大面积的奢侈住房的浪费现象，并加大低廉经济房的建设，避免影响生活质量的超前消费更加严重，规范和整顿房地产市场秩序。（2）抑制投机性购房。国家和政府应制定一系列合理的房产税和信贷政策，提高投资者投融资成本。同时，政府及其相关机关采取经济和行政处罚，提高其在房地产投机活动的风险。针对开发商的民间借贷机构的政府监管，可以做完善信贷市场机制。（3）建立相对完整的信息共享平台，进一步完善信息机制，减少噪声交易者的认知能力，使投资者掌握更多的被披露出来的真实信息，规范购房者和开发商的投资行为。加强正确的舆论的宣传，减少投资者在房地产市场中所掌握的不对称信息。组织相关金融房产部门对购房者，尤其是噪声交易者进行系统正确的理财、房产风险教育，并在房地产市场发展超出合理值，不论过热还是过冷时都给予及时的提示信息，抑制非理性投资行为。
3.2规范银行及其民间金融机构对房价引导和监管机制（1）银行和民间金融机构认真贯彻政府对房地产行业控制和调整的宏观调整，结合自身状况做好结构调整。各银行要对房地产开发商进行严格的审查，控制好房产抵押贷款的比例和开发商的持有资金比例。并要实时沟通和提醒，引导开发商适当的时候采取降价措施，保证现金流的正常运行，正常的回笼资金。（2）整顿民间金融机构，完善房地产市场的信贷风险预警预报系统机制。可以看出民间组织有着很强的资金实力和金融信息知识资源，内控机制相比个人投资者而言也相对全面和完善，能对风险进行及时的控制和梳理。在民间机构要剔除不合规不合政策的小组织机构，使得正规的民间机构集合更全面更好的信息和资源与金融接轨，成为正规的村镇银行及实体投资公司。提高民间机构投资者在市场上的投资行为的科学性。
3.3规避购房投资者和开发商投资的非理性投资行为（1）对于开发商，要严格的执行国家土地使用政策，要时刻的关注政府宏观政策的变化，确定房地产市场变化莫测的需求，避免过多的开发用地。其次，开发商要有财务风险意识，有正确的信息投资观，以防盲目的跟风投资，不顾自己的资金安全进行投资，避免投资中出现资金链断掉的危险，使房屋的供给和需求趋于均衡。最后，开发商还应采取自身反省机制，严格规范自身行为，不虚假消息哄抬房价，互相监督，维护市场秩序。（2）个人购房投资者应通过正规渠道获取信息，采取正确的投资政策。正确的利用新闻媒体媒介，树立正确的投资心理和投资行为。严格的贯彻个人贷款审查程序，积极地参与政府及其民间金融的有关金融培训和信息灌输，保证自身资金和信息的正确和完整。
4结束语
关键词:房地产泡沫;房价收入比;供给需求;上海
中图分类号:F29文献标志码:A文章编号:1673-291X(2010)12-0137-02
一、上海市房地产市场发展状况及特点
上海作为国际性的大都市,已成为亚太地区经济、金融、商业航运的中心城市之一。外商外地资金的进入尤其是政府实施的对房地产业的一系列扶持政策,激活了房地产二三级市场。1996年降税费,1998年放开存量房市场,1999年内销商品房种类归并,2000年停止住房实物分配,2001年内外销商品房并轨,经营性土地实行招标等,促使住房消费成为热点。目前市场潜藏着一定的泡沫隐患,表现为:房价高位运行、开发过热;金融信贷对房地产业过度支持、供需不平衡引致大量空置面积和高危险空置率等现实,房地产市场显现出一定程度的泡沫迹象。
二、影响中国房地产市场发展的主要因素及分析
(一)国民经济增长因素
国民经济的增长支撑着房地产业的发展。 房地产业是中国支柱产业之一,房地产市场是市场体系的重要组成部分。一个国家随着国民经济的发展和产业结构的不断调整,要求对土地资源进行配置和再配置,必然要求形成发达的、规范的房地产市场。世界各国的经济发展表明,当经济增长时,房地产就发展和繁荣,房地产投资量和交易量随之增加,市场活跃;反之,当经济下降或低速增长时,对房地产的需求大大减少,市场萎缩。近几年来,伴随着中国经济的高速增长,人民收入水平提高,对房地产的需求提高,加速了房地产业的发展。
(二)市场体制及产业政策因素
1.市场体制对中国房地产业的影响。房地市场是中国市场经济的重要组成部分。自从改革开放以来,中国逐步建立了市场经济体制,市场经济的建立,为中国房地产市场带来了发展契机。其主要体现在两个方面:第一,有利于房地产市场资源的配置。第二,引入竞争机制,加强了房地产企业应对外来企业的冲击。
2.产业政策对中国房地产市场的影响。中国房地产业已逐步成为国民经济中一个支柱产业。然而,中国房地产成为支柱产业是宏观上的,并非房地产业在中国各个地区都是支柱产业。各地区根据本身经济发展的水平,对房地产业制定相应的政策,以避免出现超越阶段或实际发展的能力,盲目发展房地产业必然造成供给过剩,房屋空置,既不利于房地产业发展,也不利于地区经济的发展。而分别对待有利于资源配置的优化,也有利于房地产本身的持续发展。
(三)土地供给因素
土地作为不可再生资源一直是房地产业的核心,土地供应政策的变化将直接波及到房地产业的发展。土地供给的稀缺性、垄断性与土地需求的多样性及投机性,直接影响到房地产价格。而目前中国土地市场的不规范,炒地、圈地热等现象更是造成房价上涨的主要原因之一。
(四)房地产金融市场因素
1.房地产开发商融资渠道对房地产市场的影响。目前中国房地产开发商普遍存在自有资金不足,由于房地产市场火爆,利润高,有限的资金积累又被盲目的用于扩大再生产。同时融资渠道单一, 银行贷款在房地产业营运资金中所占比率很大,按照国际上一般标准,银行贷款不能超过房地产投资的40%,而中国房地产业银行贷款却常达70%。由于许多企业经营不善无力还贷,给银行造成呆、坏账,反过来又会影响到房地产业的通过银行融资的渠道。这很大程度上制约了中国房地产市场的发展。房地产应融资形式多样化,融资渠道多元化,这样可以更多的降低金融风险。
2.消费者抵押贷款对房地产市场的影响。消费者抵押贷款直接影响到中国房地产市场的需求。由于中国居民收入水平不高,对住房消费能力有限,并且购房需投入大笔资金,这就需要银行提供抵押贷款来满足消费者需求。从而拉动房地产市场的发展。然而,消费者抵押贷款也逐渐加重银行风险。首先是违约风险,尽管个人住房贷款的不良率非常低,但因支付能力而违约的情况越来越多。其次是流动性风险和利率风险。目前银行存款主要是三年期以下的定期存款和活期存款,而个人住房贷款的期限一般在五至十五年。资产负债的期限不匹配,使商业银行承担着巨大的风险。这就需要保险业的介入,以化解风险。
(五)房地产市场的总供给与总需求以及供需结构因素
1.房地产市场的总供给与总需求房地产市场发展的影响。进入新世纪以来,房地产市场出现了供求两旺、消费与投资共进的繁荣局面。然而我们不能就此忽视房地产市场供求关系中所存在的问题。目前对商品房的需求主要存在以下四种,即正常需求、被动需求、投机需求和投资需求。其中正常需求是老百姓出于居住目的产生的,这部分需求总量很大,属于潜在需求,但在目前房价偏高以及住房体制的双重压制下,这部分需求并不迫切。被动需求是指由于拆迁行为引起的需求,由于旧城改造和城市基础设施的建设,这部分需求占了相当大的比例。投机需求指靠短期炒作而试图牟取暴利的需求,这部分需求的掺入是当前房价高涨的一个重要原因,阻碍房地产市场的发展。
2.房地产供需结构对房地产市场发展的影响。就近几年各类商品房的供求结构而言,目前住宅类房地产的供给量和需求量约占商品房总量的70 %以上,商业、工业和其他类房地产所占比重不到30 % ,该比例结构基本合理。而商品住房的比例结构却存在不协调的因素。以上两方面都需要国家对房地产的宏观调控。
(六)房地产税收因素
房地产税收同样对房地产市场的发展有很大的影响。房地产税收不仅是国家用以调控房地产市场的重要杠杆,而且是保证市场公平竞争、市场各主体合理收益的分配及整个市场有序运行的重要条件。由于中国土地有偿使用制度改革起步较晚和整个税收体制改革滞后,中国现行房地产税收体系与房地产市场的发展不适应,出现了国有城市土地出让税费复杂、税赋不均、管理不严等问题,不仅没有发挥税收的功能,而且导致国有土地资源的不合理配制。
综合上面的六个因素,造成中国目前房地产市场泡沫的原因归根结底是中国没有一套完善的房地产管理措施及相应政策。
三、对中国房地产市场的管理与政策建议
1.通过土地结构的战略性调整来促进房地产业的稳健发展。为充分发挥土地供给结构对宏观经济和区域经济以及房地产业调控的绩效,国土部门在确定土地供给的结构时,一定要明晰经济结构调整的重点,洞察国家财政金融政策、产业政策和区域政策的运作态势,因势利导地设计土地供给结构。要通过土地供给结构的变化,积极地与其他宏观经济杠杆互动,来影响宏观经济的走势。应实行严格控制,严禁单位和个人乱占滥用土地,以保证城市土地得到合理和优化的配置。城市土地在供应上要把握好供地的时间阶段和区位安排。供地的时间阶段和区位安排,要根据用地性质、城市功能、市场需要、资金来源、建设时间、配套条件等来进行抉择,运用土地供求和价值规律打好“时间差”和“空间差”,进而使城市土地经营和房地产运作的成本降到最低,效率最大。
2.大力推进房地产金融多元化以增加房地产的有效供给与有效需求。首先,应在深化改革上加大力度。要着力消除居民住房消费的体制性和政策的影响,其中包括继续推进现有公房的出售及再流动、完善住房补贴制度,增大经济适用房的供给等创新举措,以使更多的居民买得起房。同时,须抓住房地产结构调整的主线,调整房地产的楼盘产品结构、市场结构、产业结构、空间布局结构,以重塑楼盘产品的差异化特质。在此基础上,还要大力推进房地产金融的路径创新和制度创新。从增加房地产有效需求角度出发,政府应加强对住房金融发展的支持和调控力度。政府应该允许、鼓励、支持以商业银行为主体,包括人寿保险公司在内的各种中外金融机构参与商业住房抵押贷款的金融业务,并通过有关政策对中低收入家庭实施一系列补助计划,让中低收入家庭、尤其是经济欠发达地区的居民,通过抵押贷款等形式进入商品房市场,从而在满足城镇居民住房消费的同时,进一步促进住房金融的发展。
3.以经济适用房为核心增加有效供给。当前,中国房地产结构矛盾已经逐渐凸现,不断上涨的房价已经超越了居民的购买能力。则更需要以经济适用房为核心增加有效供给,逐步提升经济适用房的品质。一是要靠政府的宏观调控和市场监督,确保经济适用房的价格合理、质量优等;二是要靠房地产开发商的精心规划和设计,盖“百年建筑”,给老百姓创造良好的居住和生活空间,给子孙后代留下一份生态化和人性化的宝贵“遗产”,给城市增加一道亮丽的风景线;三是要通过提高建筑产品的科技含量,降低资源消耗和成本费用,提升楼盘产品的性价比,由此获得满意的市场份额和合理的开发利润。
4.实质性启动廉租房工程。建立廉租房制度,解决城镇最低收入家庭住房困难的问题,其人均廉租房面积原则上不能超过当地人均住房面积的60%。廉租房的保障方式以发放租赁住房补贴为主,以实物配租、租金核减两种方法为辅。进行实物配租的廉租房是以收购的现有旧住房为主,主要有五个来源:政府出资收购的住房、社会捐赠的住房、腾空的公有住房、政府出资建设的廉租房和通过其他途径筹集的住房。廉租房工程的实施,有助于在加大城镇房改力度的同时,关注城镇弱势群体的住房消费需求,化解社会矛盾。因此,实质性启动廉租房工程,可以从稳定性的层面给房地产市场的方兴未艾注入新的机制,从而使房地产业的发展保持稳健性和有序性。
五、结论
以上的政策方案需要长期的灵活地实施下去,才能真正发挥它的功效,另外要想从根本上解决中国现有的房地产问题,还要从根本上入手建立健全中国的房地产金融体制,更好地让市场这只看不见的手来调节,分担抵挡房地产风险,实现“居者有其屋”。
参考文献:
随着前些年房地产价格疯狂地上涨引发房地产泡沫现象，近期国家和政府宏观政策调控的指引和经济发展趋于新常态化，使我国多地房价一度低迷，多地“鬼城”等事件发生。以当今房地产泡沫现象为背景，加入行为金融学的投资者心理和行为因素为投资者分析房地产市场存在的问题及其产生泡沫的成因。为房地产市场购房者和开发投资商的非理及其国家政府的政策提出了一些规范建议，促进我国房地产市场健康发展。
关键词：
房地产泡沫；行为金融学；房地产投资者非理；房地产泡沫形成成因
中图分类号：
F83
文献标识码：A
文章编号：16723198（2015）09011103
1行为金融学的产生和发展
经过与传统的有效市场理论（EMH）的多年来的交锋，基于市场的信息的披露不充分，理性与非理性投资者掌握的信息不对称。难以形成完全理性的市场竞争机制。理性投资者与非理性投资者共同决定市场价格，有效市场假说没有办法继续解释发生的经济现象，行为金融学也就产生了。
行为金融学是后金融时代经济学的众多分支学科中了有效市场假说，将心理学和行为学共同融入金融学理论中，所取得成果最为丰硕的领域之一。它将人们在投资金融决策过程中的自身原有的偏好、信念、知识构架感觉及其受外界干扰的从众心理一系列影响决断的因素都考虑进来。通过探究这些市场非有效性的因素看其对房地产市场价格的影响。如果把开放商和购房者在房地产的行为投资活动看成一个心理过程。以下图表为投资者心理对房地产价格的影响：
在行为金融学中，有限套利理论是其重要的理论板块，在后金融时代的中，传统的金融学中假设套利是完全无风险的，已经无法解释很多市场经济现象。它不可能是充分实现的，受到很多因素的影响。例如市场中不能提供完全的替代品，受到资产价格回归的时间和资金信贷配给的限制以及噪音交易者在市场盛行的限制，各种干扰使得套利者无法充分发挥其捍卫市场有效性的作用。在行为金融学中，第二个重要的理论就是投资者心理。这一理论主要探讨现实世界中投资者在买卖证券时如何形成投资理念和对证券进行判断的。
2房地产市场泡沫及其存在问题
房地产泡沫，即房地产价格的泡沫，是指由于房地产投机行为而导致的房地产价格超过其自身市场基础价值并持续上涨，房地产市场价格严重脱离了使用者实际承受能力的情况。房地产市场不同其他行业，存在着萧条、恢复、繁荣、衰败的重复的经济周期理论。虽然一般情况下，房地产泡沫仅仅指出现于房地产市场的繁荣阶段，但是泡沫期间房价的暴涨暴跌也是致使房地产市场从繁荣顶端破裂走下坡路的主要诱导因素。致使给经济社会都带来的巨大的破坏，对房地产市场有着摧毁性的打击。
房地产泡沫现象不仅仅在我国房地产市场盛行，在国际市场上更是猖狂。从上一轮回的美国次贷危机以来，美国、欧洲、日本、香港等房地产市场都持续的走着下坡路。全球性的房价格快速上涨，投机现象严重，房地产市场是一个周期长、高投资、高收益、高信贷、高风险、资金密集型的投资行业。房价跟随着我国超常高速发展的经济高低起伏，房地产价格脱离基本面支撑进入非理性的泡沫发展阶段已是不争的事实。我国房地产市场投资者非理表现为投机过度，商品房空置率居高不下、羊群效应严重、房价收入比远高发达国家噪声交易者纵行，过度反应等等众多现象。
2.1空置率、房价收入比两个指标高居不下
房屋的空置率及其房屋价格收入比值是测度房地产的泡沫程度的两个重要指标，通过对这两个指标测度可以很容易的看到房产市场的泡沫现象存在的严重程度。其一，在我国商品房的空置率居高不下，据统计，北京、上海、深圳已经高达50%以上，根据空置率的正常取值应该在5%以下，10%-20%及20%已为高危区甚至为高堆积现象。高空置率也使我国多地出现类似鄂尔多斯“鬼城”的现象。其二，房价收入比也同样能看出房产泡沫程度，它是指房价与购房者一年的家庭年收入的平均值的比值。这个比值主要反映有购房需求的家庭对住房的支付能力。比值越高，支付能力就越低。一般发达国家的比值保持在1.8-5.5倍之间，发展中国家保持在3-6倍之间，而我国已经高达7.8倍。数据说明房价已经影响了人们正常的生活质量，人们超前的消费可能会导致今后的生活水平。
2.2非理性的投资者行为
从非理性的投资者的投资行为也能反映房地产市场的异常现象，非理性投资在房地产投资时存在着住房消费面积贪大行为和超前消费行为，这大大增加了土地资源的浪费，超消费行为也违背了住房消费的动态规律，造成生活质量下降，不利于人的健康发展。其次，投资房地产者的跟风的“羊群行为”也非常严重。房子同黄金一直都被认为是保值资产，在购房者没有掌握相对全面的投资信息时，看见周围的其他人都投身地产，也不问其具体原因和自身情况，就疯狂的投资房产业。
2.3房产商借贷市场混乱现象
房价的一路飙升使得房产商看到了商机，纷纷投身于房地产行业。房产行业本身高信贷特点带动民间金融借贷发展起来，形成巨大资金高利率参与体广泛的民间借贷市场。但房产繁荣期房产泡沫后，空置房等各种问题凸显，很容易造成开发商资金断裂，民间借贷市场混乱。使得房产成为一下成为金融风险较高的行业之一，甚至演变为民间金融危机。很典型的例子可以看依靠煤炭资源暴富起来的鄂尔多斯经济，巨额民间资本推动了地区房价持续八年暴涨。但却由于投资开发商的缺乏基本的金融知识及其投资的失误偏差和市场的反常，民间借贷机构不成熟，导致鄂尔多斯经济一路下滑的悲剧。
3行为金融学在房地产泡沫现象的应用
大量针对房产行业的泡沫成因分析都是采用传统金融学理论的宏观角度里假设完全理性的市场下的有效市场假说、完全套利、贝叶斯法则或者预期效用等理论进行解释和研究。很少人从行为金融学，微观投资者行为进行分析。从投资者的决策心理出发，研究房地产投资者，开发商的心理因素对房地产市场的影响，看房价高低波动异常形成的原因。
3.1房地产投资参与者行为的信息反映偏差
参与房地产市场投资的买房投资人、投资开发商及其银行等民间金融放贷机构都存在着过度自信和反应不足的现象。买房者往往对未来比较乐观，相信未来房价有很大的上涨空间，从而才会纷纷加入购房者浪潮，导致市场交易量膨胀，陷入房地产泡沫的漩涡中。同时投资开放商对未来房价的过高估计让其大量买地，甚至高利率的向民间金融机构借贷。而银行、民间借贷机构对未来房市过高估计使其大肆发放贷款。从而加速了房价的波动。同样，在三者反应不足时，对房地产市场的利好消息不敢追击加大投资，当有打压政策也不能及时的收手。这些都致使房地产市场中追涨价杀跌价的现象，大大加剧房地产的泡沫现象。
3.2羊群效应
羊群行为也称从众行为的投资行为。是指投资者在信息掌握不全或获得信息的成本太高的情况下，跟随和模仿着他人的投资行为投资的现象。其行为过度的依赖第三方渠道，忽略自己的主观能动思考性而采取的盲目策略。当房地产市场产生羊群效应时，买房投资者往往不考虑自身情况，过度的依赖他人，疯狂地投入房市，导致房价曲线一路上扬，迅速膨胀，伪装的房地产盛世开始慢慢出现泡沫现象。反之，当不利消息覆盖房产市场时，投资者仅仅依据表面信息做出判断，需求曲线迅速下滑，导致房产业泡沫破裂。这种房地产业的供需不平衡，误导投资者和开发商做出不相事宜的举措，形成房价市场过“热”或过“冷”的羊群效应。
3.3反馈机制
在我国房地产价格受到政府政策影响比较大，近几年房地产泡沫的现象严重后，政府为了抑制房价，采取了调利率，限购等多项措施，对不同城市的房价产生了不同的影响。购房者担心房价进一步上涨后会导致高位买进而吃亏，就蜂拥而至的购买。人们对房价的认知偏离反馈给房价的异常，同时正反馈交易机制也会致使投资者行为再次偏离。
3.4从噪声交易者理论看房地产泡沫
噪声概念早在1986年被美国时任金融协会的主席布莱克提出。他在发表的《噪声》一文中指出投资者不是以自己已有信息去决策，而是以噪声进行决策和交易。在DSSW模型中告诉我们房地产市场中存在噪声交易者，并且解释了房地产市场的需求与价格成反方向变动的原因。由于房地产市场中的噪声交易者的认知，心理及其情感偏差，从而对投资决策做出错误的判断。加之媒体的炒作，使得市场弥漫着“噪音”的投资者越来越多，使得房价上涨时，市场上购房需求上涨，反之当噪声交易购房者对市场前景不看好时，就会做出相反的策略。
4从行为金融学角度为房地产泡沫提出简析建议
4.1政府政策是引导房价回归理性的重要因素
（1）建全相对应的住房保障供应体系，调整住房供给结构，统一贯彻中央政策并根据各地方的GDP、人数等可靠的基础数据制定切实可行的房产政策。例如加大经济保障房的建设，减少大面积的奢侈住房的浪费现象，并加大低廉经济房的建设，避免影响生活质量的超前消费更加严重，规范和整顿房地产市场秩序。
（2）抑制投机性购房。国家和政府应制定一系列合理的房产税和信贷政策，提高投资者投融资成本。同时，政府及其相关机关采取经济和行政处罚，提高其在房地产投机活动的风险。针对开发商的民间借贷机构的政府监管，可以做完善信贷市场机制。
（3）建立相对完整的信息共享平台，进一步完善信息机制，减少噪声交易者的认知能力，使投资者掌握更多的被披露出来的真实信息，规范购房者和开发商的投资行为。加强正确的舆论的宣传，减少投资者在房地产市场中所掌握的不对称信息。组织相关金融房产部门对购房者，尤其是噪声交易者进行系统正确的理财、房产风险教育，并在房地产市场发展超出合理值，不论过热还是过冷时都给予及时的提示信息，抑制非理性投资行为。
4.2规范银行及其民间金融机构对房价引导和监管机制
（1）银行和民间金融机构认真贯彻政府对房地产行业控制和调整的宏观调整，结合自身状况做好结构调整。各银行要对房地产开发商进行严格的审查，控制好房产抵押贷款的比例和开发商的持有资金比例。并要实时沟通和提醒，引导开发商适当的时候采取降价措施，保证现金流的正常运行，正常的回笼资金。
（2）整顿民间金融机构，完善房地产市场的信贷风险预警预报系统机制。可以看出民间组织有着很强的资金实力和金融信息知识资源，内控机制相比个人投资者而言也相对全面和完善，能对风险进行及时的控制和梳理。在民间机构要剔除不合规不合政策的小组织机构，使得正规的民间机构集合更全面更好的信息和资源与金融接轨，成为正规的村镇银行及实体投资公司。提高民间机构投资者在市场上的投资行为的科学性。
4.3规避购房投资者和开发商投资的非理性投资行为
（1）对于开发商，要严格的执行国家土地使用政策，要时刻的关注政府宏观政策的变化，确定房地产市场变化莫测的需求，避免过多的开发用地。其次，开发商要有财务风险意识，有正确的信息投资观，以防盲目的跟风投资，不顾自己的资金安全进行投资，避免投资中出现资金链断掉的危险，使房屋的供给和需求趋于均衡。最后，开发商还应采取自身反省机制，严格规范自身行为，不虚假消息哄抬房价，互相监督，维护市场秩序。
（2）个人购房投资者应通过正规渠道获取信息，采取正确的投资政策。正确的利用新闻媒体媒介，树立正确的投资心理和投资行为。严格的贯彻个人贷款审查程序，积极地参与政府及其民间金融的有关金融培训和信息灌输，保证自身资金和信息的正确和完整。
5结束语
由于我国房地产市场的发展及其改革较其他国家晚了很多，房地产市场的发展有很多不完善需改进的地方。无论从购房投资者，开发商及其政府各方看都是尚待探索的阶段。通过本文结合行为金融学的分析，深入的分析了投资者在房地产市场的投资心理和投资行为，在一定程度上使我们更深入的认识了房地产市场中的一些异常现象，房地产泡沫的现象在一定程度上得到了更多的解释和说明，提出相对的解决策略。分别针对政府、购房者和开发商三者都进行规范和整顿。希望我国的房地产市场可以更快的走上持续、稳定的正规的发展轨迹。
参考文献
[1]吴艳霞，王楠.房地产泡沫成因及其投机度测度研究预测[J].预测，2006，（2）.
[2]安鹏，蔡明超，高国华.中国房地产泡沫的测度与成因解――以上海市为例[J].统计与决策，2008，（20）.
[3]韩冬梅，刘兰娟，曹坤.基于状态空间模型的房地产价格泡沫[J].问题研究，2008，（1）.
[4]台玉红，苗苗，张洁.我国房地产泡沫测度―基于京、津、沪、渝四直辖市的实证研究[J].华东经济管理，2010，（3）.
[5]赵小茜.浅析中国城市房地产泡沫化趋势―基于22个城市房地产泡沫指数模型的实证研究[J].中华民居，2010，（7）.
[6]饶育蕾，刘达锋.行为金融学[M].上海：上海财经大学出版社，2003.
[7]徐松茂.房地产市场异常现象的行为金融学研究[J].北方经贸，2010，（3）.
[8]位志宇，杨忠直，王爱民.房地产价格与宏观经济基本面研究的新视角[J].系统管理学报，2007，（10）：572575.
[9]张艳.基于行为金融学的房地产泡沫成因新探[J].财会月刊，3032.
[10]龚鹰武.基于行为金融学角度分析我国房地产市场异常现象[J].决策与信息，2011，（5）：272274.
关键词：房地产；泡沫度；成因
中图分类号：F2文献标识码：A文章编号：1672-3198（2012）06-0112-02
1 引言
1998年之后，中国房地产市场非常繁荣，房价一路攀升。在2003左右，针对飞涨的房价，国内“房地产泡沫”的呼声日高，“中国房地产泡沫是否存在”成为一时焦点。最后，多数人认为，中国存在房地产泡沫，政府应采取调控措施，避免房价过于虚高，走上日本经济衰退的老路。而2004年之后，尽管政府不断出台各项政策控制房价，中国的房价依然飞速上涨。这更加引起大家对房地产泡沫的关注。2008年下半年，在世界金融危机的影响下，中国的房价也有所回落，但金融危机的影响仅持续到2009年7月左右，09年下半年开始，中国的商品房价格又急速上涨到普通百姓无法承受的程度。
2011年7月，在国家严厉的调控措施下，全国房价终于停止了快速增长，公众对房价上涨的预期终于结束了。但这一轮调控会不会引起房地产泡沫的破裂？房价回调到什么程度是合理的？这些问题还值得进一步研究。为了解决这些新问题，有必要回顾国内外关于房地产泡沫的研究成果。
2 国外研究现状
美国著名经济学家金德尔伯格在《新帕尔格雷夫经济学大辞典》中对“泡沫（bubble）”这个词条作了如下解释：泡沫可以不太严格地定义为:一种资产或一系列资产价格在一个连续过程中的急剧上涨，初始的价格上涨使人们产生价格会进一步上涨的预期，从而吸引新的买者―这些人一般是以买卖资产牟利的投机者，他们对资产的使用及其盈利能力并不感兴趣。随着价格的上涨，常常是预期的逆转和价格的暴跌，由此通常导致金融危机。泡沫通常出现在股票市场和房地产市场。国内外关于房地产市场泡沫的研究非常多。
国外学者对房地产泡沫问题的研究从总体上来看主要分为两大方向:一个是以对历史上发生的房地产泡沫事件以及泡沫现象进行定性分析，并分析其产生的原因以及对国家宏观经济运行的影响；另一个方向是更多地借助比较现代的数学工具，通过数理模型来研究房地产泡沫问题，既有对泡沫形成微观机制的研究，也有对泡沫衡量与测度方法的研究。
在房地产泡沫成因分析方面，K. Nakamura etal.（2007）和T. Nakajima（2008）认为市场基本面变化是房地产泡沫产生的长期因素；M.J.Roche etal.（2000）和K. Oshiro（2003）认为市场基本面的急剧变化明显推动房地产价格短期迅速上涨；R. J. Herring etal.（1999）和K. G. Nishimura etal.（1999）分别分析了信贷政策、财税政策和房地产泡沫的关系；K.G.Nishimura etal.（1999）和M.Baddeley etal.（2008）研究表明，市场预期是房地产泡沫产生、膨胀、破灭的重要原因。
对“泡沫”的量化研究始于20世纪70年代左右对所谓“理性泡沫”的研究，它将“理性泡沫”定义为满足理性预期方程的鞅过程bt，bt=Pt-P*表示商品的市场价格超过其基本价值的部分。早期的理性泡沫研究对象主要是证券市场，对房地产市场的研究不多。直到90年代后，对房地产泡沫的研究才丰富起来。Wong（1998）以泰国地产泡沫为背景发展了一个动态模型，展示了在经济过热、国际资本大量流入的情况下，地产商对市场过度乐观的预期以及人们预期间的相互作用所产生的“羊群效应”在地产泡沫产生和膨胀过程中的作用机制。Krugman（1999）认为，在地产市场中“所有泡沫都有一个共同点，即都是由银行融资的，其中最著名的例子是美国的储蓄和贷款协会”。Allen等人（1998）发展了一些模型，说明银行等金融中介的问题如何导致资产泡沫的存在。
3 国内研究现状
国内对房地产泡沫的研究也主要分为两个方向：一是对房地产泡沫产生原因和机理的研究；二是房地产泡沫程度的定量研究。这两方面的研究都是集中在全国范围的分析，针对某个城市或地区的具体分析较少。
已有文献对中国房地产泡沫产生的原因及机理进行了详细分析。赵文（2003）认为，金融资产和金融负债的交叉化，是当时形成房地产泡沫现象的深层次原因。刘金娥（2010）实证得出，内在理性泡沫和投机泡沫都会对我国房地产市场价格造成影响，但投机泡沫的影响是主要的。鞠方等（2008）循着货币虚拟化轨迹对中国的房地产泡沫的成因提出了一种新的解释，即房地产市场货币积聚假说。
关于中国房地产泡沫度的定量研究主要有：周京奎等（2004）在投机行为理论的基础上，建立了房地产投机泡沫检验模型，并对我国的房地产业泡沫性进行了实证研究，计算出了我国房地产业的投机度。王雪峰（2005）利用 Ramsey Model，采取资本边际收益率法对 2000～2004 年我国房地产的泡沫度进行了实证研究，但由于模型假设与现实脱节，因此在现实中的利用价值不高。蒲勇健等（2006）建立了检验房地产价格泡沫的计量经济学模型，利用1999年2月到2005年5月的月度数据对全国、上海和重庆的房地产市场进行了实证检验和比较分析，得出了中国房地产市场已经在全国范围内出现价格泡沫，部分地区泡沫化严重并已产生明显的泡沫破裂趋势等结论。曾五一等（2011）利用CIPS面板单位根检验和Pedroni面板协整检验，实证检验出，我国房屋销售价格指数和租赁价格指数序列的单整阶数不相等，并且二者不存在协整关系，因此在样本期间内我国房地产价格存在泡沫。
4 结语
中国房地产市场的走向始终是大家关注的重要问题。结合现有文献得出的房地产泡沫形成的原因及机理，分析近年来中国房地产市场发展状况，可进一步研究当今中国的房地产泡沫是否会因为此次宏观调控而破裂。而严厉的宏观调控措施该在何时放松，也可根据房地产泡沫度的定量研究进行更深入的探讨。
参考文献
［1］Nakamura，K.“Land prices and fundamentals”，Bank of Japan Working Paper Series No.07-E-8，2007，（8）.
［2］Baddeley，M. et al.“Structural shifts in UK unemployment 1979-2005” ［J］.Bulletin of Economic Research，2008，（2）.
［3］鞠方，周建军.房地产泡沫成因新解:房地产市场货币积聚假说［J］.求索，2008，（4）.
要弄清房地产业与泡沫经济的关系，首先要搞清泡沫经济的涵义。
什么叫泡沫经济？《辞海》（1999年版）中有一个较为准确的解释。该书写道：“泡沫经济：虚拟资本过度增长与相关交易持续膨胀日益脱离实物资本的增长和实业部门的成长，金融证券、地产价格飞涨，投机交易极为活跃的经济现象。泡沫经济寓于金融投机，造成社会经济的虚假繁荣，最后必定泡沫破灭，导致社会震荡，甚至经济崩溃。”
从这个定义中，我们可以得出以下几点结论：
(1)泡沫经济主要是指虚拟资本过度增长而言的。所谓虚拟资本，是指以有价证券的形式存在，并能给持有者带来一定收入的资本，如企业股票或国家发行的债券等。虚拟资本有相当大的经济泡沫，虚拟资本的过度增长和相关交易持续膨胀，与实际资本脱离越来越远，形成泡沫经济，最终股票价格暴跌，导致泡沫破灭，造成社会经济震荡。
(2)地价飞涨，也是泡沫经济的一种表现。如果地价飞涨，脱离土地实际价值越来越远，便会形成泡沫经济，一旦泡沫破灭，地价暴跌，给社会经济带来巨大危害。
(3)泡沫经济寓于金融投机。正常情况下，资金的运动应当反映实体资本和实业部门的运动状况。只要金融存在，金融投机就必然存在。但如果金融投机交易过度膨胀，同实体资本和实业部门的成长脱离越来越远，便会造成社会经济的虚假繁荣，形成泡沫经济。
(4)泡沫经济与经济泡沫既有区别，又有一定联系。经济泡沫是市场中普遍存在的一种经济现象。所谓经济泡沫是指经济成长过程中出现的一些非实体经济因素，如金融证券、债券、地价和金融投机交易等，只要控制在适度的范围中，对活跃市场经济有利。只有当经济泡沫过多，过度膨胀，严重脱离实体资本和实业发展需要的时候，才会演变成虚假繁荣的泡沫经济。可见，泡沫经济是个贬义词，而经济泡沫则是个中性范畴。所以，不能把经济泡沫与泡沫经济简单地划等号，既要承认经济泡沫存在的客观必然性，又要防止经济泡沫过度膨胀演变成泡沫经济。
二、经济泡沫的利与弊
在现代市场经济中，经济泡沫之所以会长期存在，是有它的客观原因的，主要是由其作用的二重性所决定的。
一方面，经济泡沫的存在有利于资本集中，促进竞争，活跃市场，繁荣经济。
另一方面，也应清醒地看到，经济泡沫中的不实因素和投机因素，又存在着消极成分。
三、房地产业与泡沫经济的关系
在搞清了泡沫经济的涵义以及泡沫的利与弊之后，我们可以回过头来研究房地产业与泡沫经济的关系这个主题了。研究的结果是：
1、房地产业本质上是实体经济和实业部门，其本身决不是泡沫经济。
首先从房地产的属性来看，房地产是不动产，房地产商品兼有生活资料和生产资料双重属性，是以实物形态存在的实实在在的实体产品，同金融证券（包括股票、债券）仅仅是收益权利证书相比，根本不同，它本身并不是泡沫经济。
其次，房地产业部门是实业部门。它同金融证券等虚拟资本也是根本不同的，谈不上泡沫经济。
再次，房地产业在整个国民经济体系中属于先导性、基础性产业，处于主导产业地位，起到十分重要的作用。在发达国家内生产总值中，房地产增加值一般要占到10%左右。房地产业以其产业关联度强、带动系数大的特点，成为促进国民经济增长的支柱产业。事实已经证明，现阶段我国房地产业的兴旺发达，是我国经济繁荣的标志之一，并不像有些人所说的那样所谓虚假繁荣的“泡沫经济的第二次高潮”。
2、房地产业也含有某些经济泡沫成分，如果任其膨胀，也存在着发展成为泡沫经济的危险性。
应当承认，房地产业成长过程中，确实存在着一些经济泡沫，主要表现在：
(1)地产价格泡沫。如前所述，土地价格由于其稀缺性和市场需求无限性的拉动作用，及其土地市场投机炒作，会出现虚涨，这种虚涨的部分就属于经济泡沫。如果土地价格成倍、甚至几十倍地飞涨，就会发展成泡沫经济。如日本的地产价格暴涨就是鲜明的例证。日本六大城市的地价指数，在上世纪80年代的10年间上涨了5倍，地价市值总额高达4000万亿日元，相当于美国地价总值的4倍，土地单价为美国的100倍。1991年以后地价暴跌，泡沫破灭，至今经济尚未恢复过来。地价虚涨是不能持久的，在一定阶段便会破灭。
(2)房屋空置泡沫。在房地产市场供求关系中，商品房供给超过市场需求，超过部门的供给增长属于虚长，构成经济泡沫。按照通用的国际经验数据，商品房空置率达10%以内时，这种经济泡沫是正常的。如果超越过多，引起严重的供给过剩，形成泡沫经济，导致房价猛跌，开发商遭受巨大损失甚至破产倒闭，失业率上升，经济混乱，社会动荡。
(3)房地产投资泡沫。一般规律，房地产投资增长率应与房地产消费增长率相适应，力求平衡供求关系。在发展中国家的经济起飞阶段，百业待兴，房地产投资增长率略大于消费增长率，形成供略大于求的市场局面，对促进房地产业的发展和刺激经济增长是有利的。只有当房地产投资过度膨胀，商品房严重滞销，造成还贷困难，连带引起金融危机时，才形成泡沫经济破灭。1997年东南亚金融危机中的泰国就是一例。
(4)房价虚涨泡沫。房价是与地价相联系的，房价泡沫与地价泡沫密切相关。此外，开发商对利润的期望值过高，人为抬高房价，也会形成经济泡沫。如果房价飞涨，开发商攫取暴利，购房者难以承受，由此也会形成房地产泡沫经济。
可见，房地产确有经济泡沫，存在着发展成为泡沫经济的可能性。但绝不能把房地产业等同于泡沫经济。
3、房地产经济泡沫的存在有利有弊，关键在于控制在适度的范围内，避免出现泡沫经济，导致大起大落的波动和震荡。适度的经济泡沫，例如土地价格微幅上扬、房价稳中有升、房地产开发投资高于社会固定资产投资增长率和商品房供给略大于市场需求等等，对活跃经济，促进竞争，推动房地产发展和国民经济增长是有利的。同整个国民经济一样，没有一点泡沫房地产业是不能繁荣的。而如果泡沫过多，过于膨胀，造成虚假繁荣则是不利的。关键在于要控制这些经济泡沫过度膨胀，不致形成为泡沫经济，带来严重危害。
四、辩证地看待当前上海的房地产市场形势
当前的房地产市场形势究竟处于什么状态，是否已达到泡沫经济程度？这不是凭印象可以判别的，而是必须按照实际数据科学地进行评价。
衡量房地产市场形势必须树立一些基本标准。笔者认为，首先要看房地产业的发展与宏观经济状况的适应度；其次要看商品房供给与需求的均衡态；再次，要看商品房价格的波动状况及其走势。只有抓住了这些基本标准，才能进行正确判别。
以上述基本标准来衡量，当前上海房地产市场，适应全市国民经济快速增长的要求，主流是处于持续发展的繁荣阶段。其主要标志是：
(1)房地产市场的供给和需求基本平衡，求略大于供，呈现出供求两旺的态势。据上海市房地产交易中心、上海市统计局的2002年1～6月房地产市场信息数据汇总资料，已登记的商品房预售面积1230.14万平方米，与上年同期相比增长49.9%，批准的预售面积（1138.86万平方米）与实际预售面积之比为1∶1.08，实际预
售面积略大于批准预售面积。已登记的商品房销售面积为1195万平方米，同比增长19.5%，大大超过商品房竣工面积（468.51万平方米）。不少优质楼盘，出现少有的排队购房现象。前几年累积的空置房逐步消化，大幅减少。住宅市场旺盛的需求，拉动着上海房地产市场出现繁荣的局面。
(2)存量房交易大幅增长，向着房地产市场主体的方向发展。2002年1～6月，已登记的存量房买卖面积达到811.23万平方米，同上年同期相比增长31%。日渐接近增量房交易，部分区内存量房产交易量已超过增量房交易量。预示着上海的房地产市场逐步成熟。
(3)房地产开发投资更趋理性化，市场基础扎实。与20世纪90年代初那种不顾市场需求、盲目开发的情况不同，如今的房地产开发商普遍比较重视市场调研和目标市场定位，使房地产投资开发牢固地建立在市场需求的基础上，可以说属于市场需求拉动型投资扩张。2002年1～6月的上海房地产开发投资额达到355.36亿元，与上年同期相比，增长45.3%，预计全年将超过700亿元，这对拉动投资需求，平衡供求，抑制房价过快上涨是有益的。
(4)商品房价格稳中有升，基本合理。2001年上海的房价上升了8%左右，2002年上半年上涨了5.8%。从其成因来分析，主要有三个因素：一是楼盘品质提高、环境改善，成本推进型上升：二是居民收入提高，消费结构转换形成的需求收入弹性促进型上升；三是商品房阶段性、暂时性供不应求的需求拉动型上升。2001年上海居民的可支配收入增长9.9%，而房价的增幅仍低于收入增长幅度。从长期发展趋势看，房价稳中有升是符合市场经济和经济发展的客观规律的，也是合理的，它恰恰是房地产业景气的重要标志之一。
通常人们喜欢用“冷”和“热”来形容房地产市场状态，这种通俗的说法容易引起误解，是不科学的。正确的提法应当用繁荣还是衰退，即景气度来表示。当前的上海房地产市场处于正常发展的佳境状态，如果从房地产经济周期角度看，则是繁荣阶段的高峰期，笔者预测还会延续二三年时间。那种把房地产市场的繁荣扣上“泡沫经济”的帽子是站不住脚的。
当然，也应当看到当前的上海房地产市场存在一些值得注意的问题，出现了一些泡沫过多的现象。主要表现在：
(1)房地产开发投资增幅过猛，隐含着再次出现供给过剩的危险。从现在开始就应适当控制土地供应量和房地产开发投资规模。
(2)商品房开发结构过于向高档房倾斜，中低档住宅开发不足。要积极引导开发商多建中价位住宅，避免结构失调。
要弄清房地产业与泡沫经济的关系，首先要搞清泡沫经济的涵义。
什么叫泡沫经济？《辞海》（1999年版）中有一个较为准确的解释。该书写道：“泡沫经济：虚拟资本过度增长与相关交易持续膨胀日益脱离实物资本的增长和实业部门的成长，金融证券、地产价格飞涨，投机交易极为活跃的经济现象。泡沫经济寓于金融投机，造成社会经济的虚假繁荣，最后必定泡沫破灭，导致社会震荡，甚至经济崩溃。”
从这个定义中，我们可以得出以下几点结论：
(1)泡沫经济主要是指虚拟资本过度增长而言的。所谓虚拟资本，是指以有价证券的形式存在，并能给持有者带来一定收入的资本，如企业股票或国家发行的债券等。虚拟资本有相当大的经济泡沫，虚拟资本的过度增长和相关交易持续膨胀，与实际资本脱离越来越远，形成泡沫经济，最终股票价格暴跌，导致泡沫破灭，造成社会经济震荡。
(2)地价飞涨，也是泡沫经济的一种表现。如果地价飞涨，脱离土地实际价值越来越远，便会形成泡沫经济，一旦泡沫破灭，地价暴跌，给社会经济带来巨大危害。
(3)泡沫经济寓于金融投机。正常情况下，资金的运动应当反映实体资本和实业部门的运动状况。只要金融存在，金融投机就必然存在。但如果金融投机交易过度膨胀，同实体资本和实业部门的成长脱离越来越远，便会造成社会经济的虚假繁荣，形成泡沫经济。
(4)泡沫经济与经济泡沫既有区别，又有一定联系。经济泡沫是市场中普遍存在的一种经济现象。所谓经济泡沫是指经济成长过程中出现的一些非实体经济因素，如金融证券、债券、地价和金融投机交易等，只要控制在适度的范围中，对活跃市场经济有利。只有当经济泡沫过多，过度膨胀，严重脱离实体资本和实业发展需要的时候，才会演变成虚假繁荣的泡沫经济。可见，泡沫经济是个贬义词，而经济泡沫则是个中性范畴。所以，不能把经济泡沫与泡沫经济简单地划等号，既要承认经济泡沫存在的客观必然性，又要防止经济泡沫过度膨胀演变成泡沫经济。
二、经济泡沫的利与弊
在现代市场经济中，经济泡沫之所以会长期存在，是有它的客观原因的，主要是由其作用的二重性所决定的。
一方面，经济泡沫的存在有利于资本集中，促进竞争，活跃市场，繁荣经济。
另一方面，也应清醒地看到，经济泡沫中的不实因素和投机因素，又存在着消极成分。
三、房地产业与泡沫经济的关系
在搞清了泡沫经济的涵义以及泡沫的利与弊之后，我们可以回过头来研究房地产业与泡沫经济的关系这个主题了。研究的结果是：
1、房地产业本质上是实体经济和实业部门，其本身决不是泡沫经济。
首先从房地产的属性来看，房地产是不动产，房地产商品兼有生活资料和生产资料双重属性，是以实物形态存在的实实在在的实体产品，同金融证券（包括股票、债券）仅仅是收益权利证书相比，根本不同，它本身并不是泡沫经济。
其次，房地产业部门是实业部门。它同金融证券等虚拟资本也是根本不同的，谈不上泡沫经济。
再次，房地产业在整个国民经济体系中属于先导性、基础性产业，处于主导产业地位，起到十分重要的作用。在发达国家内生产总值中，房地产增加值一般要占到10%左右。房地产业以其产业关联度强、带动系数大的特点，成为促进国民经济增长的支柱产业。事实已经证明，现阶段我国房地产业的兴旺发达，是我国经济繁荣的标志之一，并不像有些人所说的那样所谓虚假繁荣的“泡沫经济的第二次高潮”。
2、房地产业也含有某些经济泡沫成分，如果任其膨胀，也存在着发展成为泡沫经济的危险性。
应当承认，房地产业成长过程中，确实存在着一些经济泡沫，主要表现在：
(1)地产价格泡沫。如前所述，土地价格由于其稀缺性和市场需求无限性的拉动作用，及其土地市场投机炒作，会出现虚涨，这种虚涨的部分就属于经济泡沫。如果土地价格成倍、甚至几十倍地飞涨，就会发展成泡沫经济。如日本的地产价格暴涨就是鲜明的例证。日本六大城市的地价指数，在上世纪80年代的10年间上涨了5倍，地价市值总额高达4000万亿日元，相当于美国地价总值的4倍，土地单价为美国的100倍。1991年以后地价暴跌，泡沫破灭，至今经济尚未恢复过来。地价虚涨是不能持久的，在一定阶段便会破灭。
(2)房屋空置泡沫。在房地产市场供求关系中，商品房供给超过市场需求，超过部门的供给增长属于虚长，构成经济泡沫。按照通用的国际经验数据，商品房空置率达10%以内时，这种经济泡沫是正常的。如果超越过多，引起严重的供给过剩，形成泡沫经济，导致房价猛跌，开发商遭受巨大损失甚至破产倒闭，失业率上升，经济混乱，社会动荡。
(3)房地产投资泡沫。一般规律，房地产投资增长率应与房地产消费增长率相适应，力求平衡供求关系。在发展中国家的经济起飞阶段，百业待兴，房地产投资增长率略大于消费增长率，形成供略大于求的市场局面，对促进房地产业的发展和刺激经济增长是有利的。只有当房地产投资过度膨胀，商品房严重滞销，造成还贷困难，连带引起金融危机时，才形成泡沫经济破灭。1997年东南亚金融危机中的泰国就是一例。
(4)房价虚涨泡沫。房价是与地价相联系的，房价泡沫与地价泡沫密切相关。此外，开发商对利润的期望值过高，人为抬高房价，也会形成经济泡沫。如果房价飞涨，开发商攫取暴利，购房者难以承受，由此也会形成房地产泡沫经济。
可见，房地产确有经济泡沫，存在着发展成为泡沫经济的可能性。但绝不能把房地产业等同于泡沫经济。
3、房地产经济泡沫的存在有利有弊，关键在于控制在适度的范围内，避免出现泡沫经济，导致大起大落的波动和震荡。适度的经济泡沫，例如土地价格微幅上扬、房价稳中有升、房地产开发投资高于社会固定资产投资增长率和商品房供给略大于市场需求等等，对活跃经济，促进竞争，推动房地产发展和国民经济增长是有利的。同整个国民经济一样，没有一点泡沫房地产业是不能繁荣的。而如果泡沫过多，过于膨胀，造成虚假繁荣则是不利的。关键在于要控制这些经济泡沫过度膨胀，不致形成为泡沫经济，带来严重危害。
四、辩证地看待当前上海的房地产市场形势
当前的房地产市场形势究竟处于什么状态，是否已达到泡沫经济程度？这不是凭印象可以判别的，而是必须按照实际数据科学地进行评价。
衡量房地产市场形势必须树立一些基本标准。笔者认为，首先要看房地产业的发展与宏观经济状况的适应度；其次要看商品房供给与需求的均衡态；再次，要看商品房价格的波动状况及其走势。只有抓住了这些基本标准，才能进行正确判别。
以上述基本标准来衡量，当前上海房地产市场，适应全市国民经济快速增长的要求，主流是处于持续发展的繁荣阶段。其主要标志是：
(1)房地产市场的供给和需求基本平衡，求略大于供，呈现出供求两旺的态势。据上海市房地产交易中心、上海市统计局的2002年1～6月房地产市场信息数据汇总资料，已登记的商品房预售面积1230.14万平方米，与上年同期相比增长49.9%，批准的预售面积（1138.86万平方米）与实际预售面积之比为1∶1.08，实际预售面积略大于批准预售面积。已登记的商品房销售面积为1195万平方米，同比增长19.5%，大大超过商品房竣工面积（468.51万平方米）。不少优质楼盘，出现少有的排队购房现象。前几年累积的空置房逐步消化，大幅减少。住宅市场旺盛的需求，拉动着上海房地产市场出现繁荣的局面。
(2)存量房交易大幅增长，向着房地产市场主体的方向发展。2002年1～6月，已登记的存量房买卖面积达到811.23万平方米，同上年同期相比增长31%。日渐接近增量房交易，部分区内存量房产交易量已超过增量房交易量。预示着上海的房地产市场逐步成熟。
(3)房地产开发投资更趋理性化，市场基础扎实。与20世纪90年代初那种不顾市场需求、盲目开发的情况不同，如今的房地产开发商普遍比较重视市场调研和目标市场定位，使房地产投资开发牢固地建立在市场需求的基础上，可以说属于市场需求拉动型投资扩张。2002年1～6月的上海房地产开发投资额达到355.36亿元，与上年同期相比，增长45.3%，预计全年将超过700亿元，这对拉动投资需求，平衡供求，抑制房价过快上涨是有益的。
(4)商品房价格稳中有升，基本合理。2001年上海的房价上升了8%左右，2002年上半年上涨了5.8%。从其成因来分析，主要有三个因素：一是楼盘品质提高、环境改善，成本推进型上升：二是居民收入提高，消费结构转换形成的需求收入弹性促进型上升；三是商品房阶段性、暂时性供不应求的需求拉动型上升。2001年上海居民的可支配收入增长9.9%，而房价的增幅仍低于收入增长幅度。从长期发展趋势看，房价稳中有升是符合市场经济和经济发展的客观规律的，也是合理的，它恰恰是房地产业景气的重要标志之一。
通常人们喜欢用“冷”和“热”来形容房地产市场状态，这种通俗的说法容易引起误解，是不科学的。正确的提法应当用繁荣还是衰退，即景气度来表示。当前的上海房地产市场处于正常发展的佳境状态，如果从房地产经济周期角度看，则是繁荣阶段的高峰期，笔者预测还会延续二三年时间。那种把房地产市场的繁荣扣上“泡沫经济”的帽子是站不住脚的。
当然，也应当看到当前的上海房地产市场存在一些值得注意的问题，出现了一些泡沫过多的现象。主要表现在：
(1)房地产开发投资增幅过猛，隐含着再次出现供给过剩的危险。从现在开始就应适当控制土地供应量和房地产开发投资规模。
(2)商品房开发结构过于向高档房倾斜，中低档住宅开发不足。要积极引导开发商多建中价位住宅，避免结构失调。
一、有关泡沫的基本经济学理论
早期的理论和实证研究都是对泡沫进行一般意义上的分析和讨论。具有代表性的人物有：帕尔格雷夫、Tirole(1982，1985)和Weil(1987)。帕尔格雷夫经济学大辞典对泡沫所做的描述：一种或一系列资产在一个连续过程中陡然涨价，使人们产生还要涨价的预期，于是又吸引了新的买主，随着涨价常常是预期的逆转，接着就是价格暴跌，最后以金融危机告终。Tirole(1982，1985)和Weil(1987)在一般均衡框架下讨论有关理性泡沫的问题。理性泡沫是指在理性预期的框架内，市场价格相对于资产未来各期收益现金流的贴现值的偏离。Tirole(1982)证明，在计划期无限市场参加者有限的情况下不可能存在泡沫。Tirole(1985)和Weft(1987)利用戴蒙德代际交替模型(Diamond OLG Model)证明了在有限期市场参与者无限的情况下，当经济动态有效时不可能存在泡沫，而当经济动态无效时，不仅稳定的泡沫可以存在，而且引入泡沫对经济整体是一种帕累托改进。
AUen和Gorton(1991)对泡沫的研究考虑了具体的市场结构(如市场不完全、信息不对称等)。他们证明，即使所有的参与者都是理性的，投资者和资产组合管理者之间的问题也会产生泡沫。Allen等(1998)的模型还指出，资产市场的信息不对称使价格操纵成为可能，并最终导致资产的价格泡沫。
Kynes(1936)等人在泡沫理论研究中运用了非理性泡沫模型。非理性泡沫模型是对泡沫模型的一个补充，解释由于非理性因素所导致的泡沫现象。Kynes认为人的“动物精神”常使预期具有更大的可变性，导致对未来收益率的预期有很大波动。Hirshleifer(1975)和Feiger(1976)认为主观信念的不同会诱发投机行为。Harrisonand Kreps(1978)认为与投资者必须长期持有某项资产相比，如果投资者拥有随时出售该资产的权利和可能性时，投资者就更愿意支付高的价格。Black(1986)首先提出了噪声交易思想，由于金融市场中存在没有内幕消息的投资者，他们所获得的噪声信息采取非理，在交易过程中导致资产价格偏离其基础价值。Delong，Shleifer，Summers，Waldman(1990)还将噪声交易模型化，建立了在代际交叠模型基础上的DSSW模型。
二、房地产泡沫的成因分析
Wong(1998)以泰国地产泡沫为背景发展了一个动态模型，展示了在经济过热、国际资本大量流入的情况下，地产商对市场过度乐观的预期以及人们预期之间的相互作用所产生的“羊群效应”(Herding Effect)在地产泡沫产生和膨胀过程中的作用机制。
Krugrnan(1999)认为，在地产市场中所有泡沫都有一个共同点，即都是由银行融资的，其中最著名的例子是美国的储蓄和贷款协会。Auen等人(1998)发展了一些模型，说明银行等金融中介的问题如何导致资产泡沫的存在。谢经荣等(2002)发展了AUen等人的研究，通过一个包括地产商和银行两方的资本市场局部均衡模型说明，资产价格与信贷数量相关，资产回报的不确定性将导致资产泡沫的产生，而人们对未来信贷扩张的预期以及信贷扩张程度的不确定性将提高泡沫的严重程度。
Case and Shiller (1989)，Abraham and Henershott(1996)，Levin and WNght(1997)，Muellbauer and Murphy(1997)，Riddel(1999)，Chart et al.(2001)，Quigley(2001)，Roche(2001)等人对房地产投机进行了研究。他们的共同点是认为：房地产价格可以分解为两个部分，一部分由经济或市场基本因素驱动，称为基本价格；一部分由房地产市场的投机行为驱动，称为非基本价格。对市场基本因素是用租金的现金流量的贴现值来刻画房地产市场的基本价格。如果实际的房价和这个价格相一致，我们可以认为市场基本因素唯一决定了房价，反之，房价则出现了市场基本价格的偏离。而偏离的幅度，可以认为是“泡沫”，泡沫的大小可以计算出来。Chanetal(2001)采用上述方法检验了香港房地产市场的理性泡沫。
另一种研究是将房地产泡沫与股市泡沫以及宏观经济变量相联系，寻求造成房地产泡沫的原因。Gut－tentag等(1986)研究了银行在房地产泡沫形成和崩溃中的作用。他们将银行的贷款集中度决策模型化，在控制潜在破产风险概率的条件下，使银行预期盈利最大化。Takatoshi等(1995)采用时间序列方法分析了日本在泡沫经济时期股票市场和地产市场的相关性以及影响地价上涨的因素。实证研究表明，股市涨跌在时间上领先于房地产市场，股市转折点的出现要早于房地产市场。同时，银行对房地产部门的贷款增长率对于地价的上涨有较强的解释力，并且前期贷款增长率比本期贷款增长率对本期的地价上升有更强的相关性，而且地价上升幅度有强自相关性。
徐滇庆等(2002)研究了台湾地区的股价和货币供给量分别对房地产泡沫的影响和相关关系。结果证明，台湾货币供给领先于房地产泡沫，前期货币供给对房价有较强的解释能力。同时，前期股价对房价也有较强的解释能力。
Chen(2001)观察了1973 1992年间台湾的两类主要资产――房地产和股票的价格波动情况，发现股价是房地产价格波动的Granger原因。在预测两种资产价格运动中，银行贷款比利率的作用显著得多，贷款在资产价格的传导中起了更重要的作用。经验模拟表明，理性泡沫理论不能充分解释1988年中至1990年一季度资产价格的加速度。
三、房地产泡沫的检测方法
20世纪80年代以后，日本房地产泡沫的破裂引发了国内外对房地产泡沫研究的高潮，房地产泡沫的检测是其中的一个重要内容。目前房地产泡沫的检测方法主要有以下四种：
(一)指标指示法
指标指示法是根据某个指标的值来判断房地产市场是否存在泡沫，国际上通用的指标为房价上升幅度与GDP增幅之比、房价收入比。其他的一些指标还有住宅空置率、租售比、投机比率等。
1、房价上升幅度与GDP增幅之比：当房价上涨幅度是GDP增幅的2倍以上时，认为房价很不正常，孕育着泡沫。
2、房价收入比：根据美国和部分西方发达国家的经验数据，房价收入比在3－6倍之间比较合理。但由于各国国情不同，经济发展水平、自有住房比例、恩格尔系数和财富分配结构等等都会影响到居民购房能力。因此这一经验数据不能适用于所有的国家。比如我国的房价收入比明显高于这一比例，因此关于我国合理的房价收入比还有待于商榷。
(二)理论价格法
理论价格法是通过建立数学模型来推算出房地产的理论价格，然后同市场实际价格相比较来衡量是否存在房地产泡沫的一种方法。
1、基于收益还原价值的角度。野口悠纪雄(1989)基于资产价格只取决于关于此项资产的预期及未来收益的信息，研究了东京市中心写字楼用地和住宅用地的现实地价和理论地价的差异。
中尾宏(1996)采用了收益还原模型计算了东京商业用地的理论价格，土地价格就是地租的资本化，其公式为：不动产价格=纯收益/(安全资产利率+风险补偿率－租金预期上涨率)，结果表明，东京商业用地的实际地价从1983年开始大幅度偏离理论地价。
2、基于市场供需的角度。Abraham and Hendershott(1996)运用此种方法对美国1977－1992年30个城市住宅价格的泡沫变动进行了研究。他们指出：住宅价格增量可以分为两部分，一部分解释了市场均衡价格的变化，另一部分可以认为是均衡价格的动态调整或变化偏差。
Bourassa and Hendershott(1997)也用相同的方法探讨新西兰在1986――1995年间住宅价格的泡沫变动。与前文不同的是，Bourassa and Hendershott以前期市价与前期市价与基值的差占市价的比重来解释市价与基值的差所形成的误差项，且因市价的剧烈变动，设计虚拟变量来度量可能出现的结构性变迁的问题。实证结果说明，在1986――1992年间，新西兰与美国的住宅市场都出现价格泡沫现象，但美国的住宅价格泡沫维持的时间较长，波动的幅度也较大。
我国台湾学者杨宗宪(2000)也参照这种方法对台北成屋市场的价格泡沫作了研究，利用台北市成屋的住宅价格平均单价，进一步估计基值及价格泡沫。实证结果显示：1962――1987年，台北市成屋市场不存在价格泡沫现象，而1988――1998年则存在价格泡沫现象，其中1989年价格泡沫占市价的比重最高，达30％。
(三)统计检验法
统计检验法是利用计量统计学原理对房地产价格的变化进行统计分析，当房地产市场上无经济泡沫时，房地产价格变化比较有规律，统计分析可以找到统计规律；而当经济泡沫存在时，由于经济泡沫使得价格大起大落，从而使得统计规律失常。
Sliiller(1981年)利用1871－1979年的标准普尔指数推算出历年的股票实际价格与实际股息样本计算出样本方差及其上界，结论是拒绝不存在经济泡沫的零假设。
Hausman(1978)提出一套比较二组不同估计式的方法，以判断模型的设立是否适当，West(1987)建立二组计算股利现值的估计式，一组计算股价与滞后期股利的关系，一组计算股利与前期股利间的关系，在效率市场假设下，二组估计参数应具有一致性，若存在泡沫，第一组估计式会因为遗漏重要变量(即泡沫)而使得二组估计参数不一致。台湾学者周世贤(1994)也曾以此法鉴定台北市预售屋市场的价格泡沫，实证结果指出，在1979――1983年间确曾存在价格泡沫。
Blanchard(1979)发展出一套检定现值模型的方法，在市场有效情况下，基础过程和市场价格之间存在着共积分关系。单位根检验基础过程和市场价格的积分阶数可以判定是否存在价格泡沫，若相等则不存在理性泡沫，不相等则可能存在理性泡沫。
(四)空置率修正法
洪开荣(2001)提出空置率修正法，以反映市场供求差异的物业空置率为基础，然后考虑宏观经济状况、房地产业状况和交易市场状况进行修正，估算出房地产泡沫的数值。具体计算公式如下：
年度泡沫系数=总空置率×(1+上年度GDP增长率)/(1+本年度GDP增长率)×(1+上年度房地产业增长率)/(1+本年度房地产业增长率)×(1+上年度个人购房比例)/(1+本年度个人购房比例)
一、我国的房地产泡沫是否存在之争
泡沫论的代表人物是清华大学魏杰教授、中国 社会 科学 院 金融 研究所金融发展室主任易宪容等。他们认为，我国房地产业的开发投资过热、空置率过高、房价持续增长、房价收入比超出警戒线等都说明我国房地产已出现泡沫，应该采取严格调控措施进行调控。易宪容还认为，中国房地产泡沫主要是住房有效需求不足。无论从消费的角度还是从投资的角度，国内住房市场的热销仅是以往“存量需求”的释放，而不是潜在需求真正地转化为有效需求。这种依赖银行信贷所释放的“存量需求”不仅可能给银行带来巨大的系统性风险，而且这种需求脆弱性将暴露无遗，房地产泡沫也随时有可能被戳穿。有效需求不足，一味地提升房地产的价格只能使得中国房地产市场的泡沫越吹越大。 数字胜过千言。本文在对房地产泡沫内涵、特征和运行机理进行分析的基础上，以全国房地产市场有关数据作为依据，选取适当指标对全国房地产市场泡沫进行实证研究，力求从数字、指标、判断标准上来界定我国房地产市场目前的现状如何，是否已出现了普遍性的泡沫，程度如何，等等。
二、房地产泡沫的内涵、特征和运行机理
房地产泡沫是房地产资产的价格脱离了实际基础价值连续上涨的现象。房地产泡沫的主要特征是：第一，房地产泡沫是房地产价格波动的一种形态；第二，房地产泡沫具有陡升陡降的特点，振幅较大；第三，房地产泡沫不具有连续性，没有稳定的周期和频率；第四，房地产泡沫主要是由于投机行为、货币供应量在房地产经济系统中短期内急剧增加造成的。投机价格机制和自我膨胀的机制是房地产的主要内在运行机制。房地产泡沫是在内在传导机制和外在冲击机制的共同作用下，开始产生、膨胀和崩溃的。
三、我国房地产泡沫问题的实证分析
我们根据房地产泡沫的内涵、特征和运行机理，选取了理性泡沫模型，基于数据的收集困难，本文采用直接指标法和间接检验法进行实证检验。
(一)直接指标法实证检验
1．房地产贷款增长率／贷款总额增长率
反映房地产与信贷协调性的指标。该指标在1～3左右为宜，过高表示银行资金投向房地产市场的速度过快，泡沫的成分比较大。
2．房价收入比
这个指标最初是用来衡量家庭对房价的承受能力。如果房价远远大于家庭年平均收入，则说明住房价格超过了居民消费水平，房价过高。比较理想的情形是房价与家庭年平均收入的比值维持在一个合理的范围内，国际上通常认为这个范围是3～6。世界银行认为发展中国家的比值一般在4～6之间，发达国家一般在1．8～5．5之间。
从图4可以看出，我国的房价／家庭年平均收入都在6以上，高于国际水平，所以，仅从房价收入比这一国际公认的衡量房地产市场是否存在泡沫现象的指标来看。中国的房价已经某种程度地超过了居民的实际支付能力，出现了泡沫迹象，特别在上海、北京、杭州等重点监测的城市，这一比例都超过了12以上，应时刻警惕 目前 过高房价中的泡沫成分。但整体来看这个比值在慢慢下降，说明房价与收入之间的差距在逐年缩小，向6以内逼近。
3．房地产价格增长率／GDP增长率
用GDP增长率代表本国实体 经济 的发展，测量房地产相对实体经济增长速度，用来监测房地产经济泡沫化的趋
势。该指标值越大，表明房地产的发展超出实体经济发展的程度就越大，相应的房地产泡沫形成的可能性就越大。一般认为，当房价上涨幅度是GDP增长幅度2倍以上时，房价的上涨就超出了合理的区间，有泡沫存在。
由图5可知，即使GDP增长率使用可比价格 计算 ，我国的这个指标也均保持在2以内，仅从此指标判断来看，我国房地产业运行正常，毫无泡沫可言。
(二)单位根及协整实证检验
1．分别检验售价和租价序列是否为平稳数据，如果房地产价格时间序列是一个非平稳的随机过程，说明需求中包含了大量的投机需求，房地产市场上存在投机性泡沫。
2．如果都不是平稳序列，则找出它们的单整阶数d，在阶数相等的条件下进行协整检验。如果房地产价格与租价之间不存在长期均衡关系，则说明房地产市场上存在大量投机交易，房地产市场价格偏离了 理论 价格，可能产生了投机性泡沫。 分析 如表：
结果显示，在5％的显著性水平下，全国房屋销售价格指数序列存在单位根，是非平稳的，而全国房屋销售价格指数一阶差分序列和全国房屋租赁价格指数序列都不存在单位根，都是平稳的。
以上分析表明，全国房屋销售价格指数序列的ADF检验无法拒绝存在单位根的零假设，故可以认为是一个非平稳的随机过程，说明全国房地产市场存在投机性需求和投机性泡沫。而全国房屋销售价格指数一阶差分序列和全国房屋租赁价格指数序列的ADF检验拒绝了存在单位根的零假设，故可以认为是一个子稳的随机过程。另外，全国房屋销售价格指数序列和全国房屋租赁价格指数序列不存在协整关系和长期均衡关系，由此也认为我国房地产市场存在大量投机交易，可能产生了投机性泡沫。
购物车(0)
