摘要：从二元股权结构向全流通市场过渡期间，有效调控大股东出售解禁股行为保护投资者利益是保证中国资本市场健康发展的关键。本研究认为在中国现行制度环境下上市公司内部人、政府与投资者间所形成双重问题（twin agency problems）决定大股东出售解禁股行为，其本质是对投资者利益的侵占。通过收集上市公司大股东出售解禁股情况的数据，本文实证分析指出股改对价方案对投资者补偿不足而形成巨大的流通权溢价空间，并且如果公司中双重成本越大，大股东出售解禁股激励就越强，出售水平也越高。给定上市公司的股改对价水平，较低的双重成本降低大股东出售解禁股的动力，从而降低投资者未来从公司获得收益的风险。本研究结论为中国稳步过渡到全流通市场以保证资本市场健康发展提供理论指导。

关键词：权分置改革 解禁股出售 对价水平 

单位：西北工业大学管理学院 西安交通大学管理学院