一国际投资银行在风险投资领域的经验
从国外成熟的经验来看，投资银行家扮演着创业投资的策划者、组织者的角色，几乎每一家金融公司都有专门部门从事高科技公司的投资业务，在融资、公司购并、企业包装上市等方面扮演着十分重要的角色。
从整个创业投资的运作过程来看，每一步骤都与投资银行的业务和技术紧密相关，证券公司从事这一业务，有着其他机构难以相比的优势。
创业投资为证券公司业务的开展提供了难得的机遇和广阔的空间。而证券公司必须突破传统的业务范围，拓宽、延伸金融服务，服务手段从相对固定向不固定转变，服务方法从相对简单向多样化转变，技术含量从较低向较高转变，服务周期从相对较短向孵化型转变。
有条件的证券公司可以分步实施风险投资业务：（1）设立专业部门，专门从事高科技公司的投融资服务。（2）发起设立风险投资基金公司。由证券公司发起设立风险投资基金公司，积极实现风险投资组织革新，通过组织资产运作和管理投资直接投入到系统性专业化的风险投资之中去。
从机构组织和制度上保障风险投资基金不偏离基金投资的投资原则和经验宗旨，并借此规避投资风险，是今后证券公司开展风险投资的发展趋势和基本方向。
只要虚心学习国外先进风险投资机构的成功经验，并充分利用自身的独特优势，不断进行业务创新，与之展开公平竞争，中国真正意义上的投资银行将在业务竞争和创新中壮大成长。
二为风险投资服务的投资银行业务创新
在现阶段，我国的证券公司介入风险投资必须以投资银行业务及其创新和现有资源为立足点。因为证券公司开展风险投资业务的优势之一是证券公司是金融市场工具创新最具活力的主体，证券公司只有具备了不断引进和创新的金融工具，才能使与风险投资相关的新业务不断拓展。
1、可转换优先股
根据美国硅谷风险投资成功案例分析，风险投资对企业的投资一般是通过优先股的形式进行的。这种优先股具有如下特性：
（1）优先清偿。以优先股形式入股可使风险投资在企业破产后对企业资产和技术享有优先索取权，这样便可将损失减为最小。
（2）收益性。风险企业能够支付优先股的红利给风险资本，再愿意冒险的风险投资者也不希望他们的投资颗粒无收。
（3）可赎回性。风险资本除了通过风险企业的IPO顺利获得退出之外，如果风险企业的发展速度未达到风险投资者的期望值，可以要求风险企业购回这些优先股。
（4）有限的决策参与权。参与风险企业的优先股不同之处在于：一般优先股并不享受表决权，但风险投资的股份一般对企业的重大事务，如企业出售，生产安排等享有与所占股份不成比例的表决权，对经理层的决策甚至享有冻结权。根据美国学者Max和Grmper分别利用1990年的实际数据进行的分析，这种优先股的投资方式较一般的证券投资在减少逆向选择和避免风险投资承担过高风险方面都更加有效。
（5）可转换性。这是此种优先股最具适用性的地方。当风险企业进展顺利时，风险投资者有权将优先股转换成普通股，从而拥有风险企业的部分股权，甚至实现对风险企业的控制。
2、“棘轮”条件
“棘轮”条件（ratchets）指的是风险企业用低价发行新股票筹资时，风险投资有权获得一定量的股票以保证其持股比例不因新股票的发行而改变。这样，当风险企业因经营不善被迫以较低价格发行新股票筹资时，风险投资不会因“股份稀释”而影响其表决权。
3、再投资期权
根据不同的情况和契约的约定，再投资期权有以下三种情况：
第一，追加投资。当企业经营较好，发展前途乐观，股票有升值潜力时，风险投资还可用预先确定的价格向风险企业追加投资，这样风险投资便可以低于市场价格的低价增加其在成功把握较大的企业内的股份，从中获利。这种期权已成为风险资本的一大获利源泉，以致有人总结道：“所谓的风险资本投资，不过是购买了对企业进行再投资权利的期权而已。”
第二，转换贷款。风险投资者向风险企业提供贷款，在风险企业业务发展顺利时风险投资者可以按照贷款时的约定将贷款转换成普通股。如果贷款已经由风险企业归还，风险投资者仍能按原来的贷款金额及约定的较为优惠的转换比例，购买公司普通股。
第三，可转换债券。风险企业发行可转换债券给风险投资公司和证券公司，在风险企业经营不佳时，债券甚至低于面值发行，当风险企业上市或经营状况转好，其股份有很大升值潜力时，将债券转换成股份。
以上三种形式的本质是：风险资本凭借其较早进入风险企业的便利，设计了以债务形式存在、既能尽量减少风险又能在风险企业经营状况转好时增加股份、获得较高收益的金融创新品种，成功实现了控制风险下的收益最大化。
4、合资
合资的方式有很多种，其中比较适合国内证券公司采用的方式有两种：
第一，与其他风险资本共同投资。为分散风险，风险投资通常以共同投资的方式运作，即一般以一家证券公司的风险资本充当“领导者”，其他的风险投资实体作为“追随者”，在主要的融资阶段，一般有两到三家共同参与。这样，使得单个的风险投资可投资于更多的企业，减少了投资失败的风险，也可以通过风险投资的共同审计，减少判断错误的可能性。
第二，引进战略投资者或中小投资人共同投资。战略投资者看重投资对象未来对于自己公司战略发展的利益，在战略投资者是否作出合资决策时，非常注重风险企业未来产品或技术的使用权、产品市场分享权、产品经销权、未来产品或技术的共同开发权以及最终购买风险企业其余部分股权的期权。因此引进战略投资者虽然可能是投资银行退出风险企业的一个渠道，但引进战略投资者进行合资可能意味着失去对风险企业的控制。
而引进中小投资人虽然投资额较小，但往往不参与公司的具体管理工作，对风险企业的重大决策干预较少，除了关心公司的投资回报外，不在乎公司的管理和控制权问题，所以，引进中小投资人的合资是较理想的选择。
证券公司利用广泛的客户群，完全可以通过合资的方式帮助风险企业成功实现业务的拓展，从而为风险企业首次公募发行和投资银行常规业务的开发创造条件。
三为风险企业提供全方位创新服务
1、培育和储备风险企业的管理者
证券公司内部需要有管理、财务和科技等专家组成具有一定权威的高科技产业评估咨询小组，为投资和贷款决策提供咨询服务；同时培养具备金融、保险、管理、科技、投资等各方面知识以及预测、处理、承受风险能力的人才，以适应创业投资业务发展的需要，中国风险投资离不开投资银行的金融创新服务和对风险投资家、高级管理人员的培育。
2、为风险企业提供管理增值服务
风险企业的管理与传统意义上的企业有较大的不同。风险企业的管理是根据风险企业本身高科技或市场化的特性，顺应现代科学技术的发展和经济激烈竞争的新形势而诞生的管理模式，它以知识管理为内容、以人本管理为核心、以战略管理为导向和以柔性管理组织形式，全面、高能量、高速进行经营管理和决策，选择企业最佳的经营方案，实现最大的经济效益，达到最高的科学管理水平。
投资银行如何协助公司加强管理，通过管理创造价值，是投资银行提供风险投资延伸服务的核心。投资银行的专业人员必须揉合不同的技巧和专业能力，才可能协助风险企业通过管理提高其价值，这些技巧和能力包括行业知识、技术远见、服务方法、行业关系、全球业务、为顾客专门设计的建议、交易经验、新颖的财务结构、进入资本市场的能力、透析及深入的研究等各个方面。要达到管理增值的目标还须投资银行担任风险企业的财务和战略管理顾问，这包括私募配售、初次公开发行、股本设计、可转换债券、投资级别债券和高收益债务融资等方面的财务与融资服务，以及购并、战略销售、买方顾问、重组顾问、战略合作等方面的战略建议与业务指导。
3、为风险企业提供全新的售后服务
在支持风险企业公开发行股票后，证券公司风险资本部门还应通过售后市场研究和交易支持、长期融资安排以及战略咨询服务三大块业务来保持与风险企业或高科技公司的持续伙伴关系。
首先，售后市场研究和交易支持主要是支持IPO后的股价和流通量，形成和保持较高的上市开盘价和日后股价的持续攀升，并能提高其二级市场的流通量，这是维护风险企业二级市场形象、保证公司后续融资的重要支持手段。其次，长期融资安排主要是证券公司未来协助高科技公司建立合适的资金结构方面提供长期专业服务，即利用各种各样的融资工具如增发新股、可转换证券、债券发行和合资等，以确保业务已上轨道的公司能实现最低的融资成本。第三，在战略咨询服务方面主要是随着科技公司规模日渐壮大，证券公司的财务顾问部门应向其提供多种不同发展战略，比如在购并、战略销售、买方顾问、重组顾问、战略合作等方面给风险企业一些战略建议与业务指导，为企业争取最高的价值。
四利用业务创新进行风险控制
对于中国的投资银行来讲，风险投资是对投资银行业务外延的拓展，是重大的业务创新。证券公司在控制风险方面必须具有足够的专业优势才有能力筛选成功的创业企业，良好的监控风险、规避风险的能力可以提高证券公司风险投资的成功率。
1、通过对客户的遴选规避风险
证券公司的投资银行部门应对风险企业进行广泛的遴选，聘请工程师、科学家、财务法律专家对风险企业的有形资产、企业合同等进行检查，根据种种迹象判断和识别风险的类型，并对风险发生的概率和风险发生后预期的投资损失进行计算，运用数学方法和模型，计算出在可以忍受的风险水平下的投资损益，从而作出对风险企业的投资取舍。
2、通过契约的合理设计规避风险
风险投资是通过明确的合约设计，将其权利和义务明确化和制度化来规避风险的。比如前述，设计可转让的优先股参与风险企业，既可为今后增资有前景的风险企业设计购股选择权，从而实现高收益，又可以在企业经营不佳时要求优先债务清偿，尽量减少损失。在前述的再投资期权方式中，证券公司通过设计种种参股的选择权，使得参与的风险大大降低，投资的效率得到了提高。
3、通过有效监控来规避风险
通过建立严格的风险评估体系，对各种风险进行识别，运用数学方法和模型，评估风险发生的概率及风险发生后预期的损失，填写的潜在损失估计表，进行风险分析和测定，通过主观的推测和客观的财务比率分析，判定可能的损失，并对风险资本分阶段投入，实施全过程的风险监控，规避风险。
【关键词】创业风险投资，保险资金
一、概念
创业风险投资是通过一定的机构和一定的方式向各类组织和个人筹集风险资本，然后将所筹集到的资本投向具有高度不确定性的中小型高新技术企业或项目，并以一定的方式参与所投资创新型企业或项目的管理，期望通过实现项目的高成长率并通过出售股权获得高额中长期收益的一种投资体系。创业风险投资对加快科技成果转化和高新技术产业化起着十分重要的作用。保险资金是指保险集团（控股）公司、保险公司以本外币计价的资本金、公积金、未分配利润、各项准备金及其他资金。
二、现状
（一）创业风险投资资金来源现状。我国在相当长时期内都把创业风险投资界定为一种单纯的权益性资本，资金来源主要是单一的公司股本定向募集。尽管这种方式至今仍然是创业风险投资基金募集的重要方式，但是随着创业风险投资市场的全球化，其资金来源与资金运用工具的多样化正在成为保持其发展活力的重要手段。从资金来源上，一般天使投资人已经退居次要地位，保险基金、商业银行、投资银行以及产业资本等机构投资者已经成为了创业风险投资机构的主要资金提供者。
（二）保险资金的资金运用现状。保险资金运用的意义不仅在于为了弥补承保亏损，支持承保业务的继续经营，同时也是保险公司的第二利润来源，如果投资运用效率高，将能够极大改善整个公司的经营业绩状况，因此，保险资金运用是现代保险企业生存和发展必然。然而在一定阶段内，保险承保业务能够吸收的社会资金是有限的，随着市场日趋成熟，承保业务的市场竞争也会变得日益激烈，竞争将直接导致费率水平降低。为了保留原有业务的成本提高、总保费下降，或是投保人在保费不变的情况下要求承保风险范围的进一步提高，所以如果不能有效开辟新的业务渠道，承保业务利润将可能萎缩，甚至可能出现亏损。
三、可行性
保险资金在创业风险投资领域运用，应该坚持两个原则：
（一）小额分散。即使是在发达国家，保险资金进行创业风险投资的数额也只占已过创业风险投资的10%左右，占保险资金总量的1%以下。。很小的比例不会影响保险公司的偿付能力。但为了保证投资收益率，无论直接投资还是间接投资，都要坚持适度分散的原则。尤其是在其摸索期和尝试期中，不可冒进。
（二）循序渐进。由于初创企业前景的高度不确定性，像保险公司之类的机构投资者对创业企业的出资承诺不是一步到位，而是分批注入。只有投资对象的运营结果让保险公司满意时，保险公司才履行后续注资承诺，这样就限定了损失上限。在通过创业风险投资基金间接投资时，向基金划款同样是分批进行。保险公司在参与创业风险投资活动时可以实现分期注资。
坚持这两个原则，保险资金在创业风险投资领域的运用才能符合保险资金运用的安全性和收益性的原则，且由于投资比例很小，不会影响保险公司的偿付能力，与保险资金运用的流动性原则并不相悖。在欧美发达国家，保险资金以少许比例参加创业风险投资是一种普遍现象。在欧洲，根据欧洲创业风险投资协会的统计，保险资金在创业风险投资来源中一般占10%以上的比例。在美国，20世纪80年代以前的保险公司在创业风险投资来源中占有较大比例，尽管1987年美国劳工部对ERISA法案关于养老金投资的“谨慎人”条款做出新的解释以及《统一有限合伙法》在1976年和1985年先后被修订使得养老金迅速进入创业风险投资领域，使得保险公司所占比例有所下降，但是所占比例仍然不小。
保险资金参与创业风险投资是一种国际惯例，在创业风险投资里一般划入“其他”类，所占比例较小。但是比例小不等于可有可无，更不等于排除在外，因为创业风险投资的收益率是惊人的。
四、总结
目前，我国的创业风险投资的资金来源渠道较为狭窄，且从世界范围看，保险资金投资于创业风险投资已成为一种普遍现象。保险资金运用于创业风险投资，不仅拓宽了创业风险投资的资金来源渠道，也增加了保险资金的资金运用渠道，且符合保险资金运用的一般原则。我国可以在参照国外成功经验之下逐步将保险资金运用于创业风险投资领域。
参考文献：
[1]房汉廷.中国创业风险投资发展中的七大问题[J].国际金融，2007，（4）.
何谓风险资本，目前学术界并无统一定论，但其基本框架已经确立。我国学者认为，风险资本又名创业投资，是指投向具有高风险（有较大失败危险）的创业企业的资金，该种资金多由募集取得。而投资者通过被投资企业发展成熟或产品研发成功等途径来获高资本收益的投资行为称为风险投资。《国务院办公厅关于建立创业投资机制的若干意见》将风险投资界定为“风险投资是指向主要属于科技型的高成长型创业企业提供股权资本，并为其提供经营管理和咨询服务，以期在被投资企业发展成熟后，通过股权转让获取中长期资本增值收益的投资行为。”可见，对于创业企业而言，风险资本是维持期初期发展的主要动力之一，起到了至关重要的作用。当然较之于欧美国家，风险资本投资模式才算刚刚适用于实际操作中，不过创业企业仍可以风险资本融资行为和运作风险投资来提高企业绩效水平，以此从根本上缓解企业的融资约束，促进企业成长。
风险投资是创业企业的一种融资行为，两者并不等同。创业企业投资除却风险投资，一般情况下还包含自由资金及银行信贷，因本文主要探讨前两者关系，故而于此并不对后两者同创业企业投资行为间的关联进行深入探讨。Inderst等学者认为，对于专业机构投资者而言，他们为了促使被风险投资企业在面对激烈的市场竞争时仍可长久取得竞争优势，会在早期风险投资过程中出现投资额超过市场所认同程度的情况，这种现象称之为激进性投资（activeinvestment）。根据其理论观点可知，风险资本的投入可能会造成企业激进性投资，提升企业市场价值，推动企业盈利进程。细述而言，主要涵盖两个方面：其一，通过在创业企业早期加大风险资本投入来增强企业规模，提升其市场竞争性，从而可以获取更高的退出收益；其二，专业风险投资机构为了尽早取得收益会倾向于促成被投资的创业企业早日参与市场竞争，因此于内倾行为上会通过增加早期投资以满足企业上市资产方面的要求。有上述一些基础理论或其他学者的研究成果可知，风险资本会对企业投资行为产生一定影响，即促进企业进行激进性投资。但是该项论点是基于外国市场研究所产生，故而，为了探讨我国市场风险投资方面的相关情况，下文会通过建立投资模型及实证数据研究来分析两者关系。
二、研究模型构建方法
1.创业企业基准投资模型的构建方法。为取得激进性投资的影响因素模型，首先需构建创业企业的预期投资水平，创业企业基准投资模型如下所示。根据创业企业基准投资模型可知，对于风险资本投入的企业而言，其所支持的创业企业在其它要素得到有效控制之后，仍然会存在风险资本高于市场预期的超额投资的情形。至于该项超额投资，引用上文理论，即为激进性投资。综合上文可知，风险资本之所以会导致激进性投资的产生存在两个方面的因素，但是这种根源在于专业机构投资者具有一定的逐名动机，但是其与创业企业之间存在信息不对称的情况，于此情境下，为了取得企业控制权，创业企业经营者可能会处于自身利益考量而采取过度投资的手段，不可忽视的是这种过度投资行为会导致企业价值下降。
2.激进性投资的影响因素模型的构建方法。以模型（1）和等式（3）为理论基础，构建回归模型如下所示。根据上述模型可知，如若为较大正数，则意味着激进性投资有可能存在转化为过度投资的情形。基于上述假设，构建激进性投资的影响因素模型。
三、样本分析及其结果分析
1.样本取材。选取2012年1月至2014年1月于本市创业市场出现的50家创业企业为研究对象，数据资料均取本市创业板市场。分析统计数据资料以创业企业在上市前2年际上市后18个月的数据为基准，但是本次研究为最大限度降低风险资本退出时间对分析数据的影响，主要采用每个创业企业上市后1年度的财务资料。样本资料详见表1。
2.样本分析结果。对上述企业各项数据进行统计分析，结果显示，基于平均水平，有风险资本支持的企业存在更高的投资水平，意味着其在早期市场竞争中和后期市场发展过程中存在一定的优势地位，成长性更高。不仅如此，有风险资本支持的企业较之于无风险资本支持的企业在上市年限上花费的时间更短，分析其原因，可能在于风险资本投入这期望在相对较短的时间之内获取投资回报，及早退出投资，故而会通过加大风险资本投入加快创业企业的成长进程，促使其在短时间之内达到上市标准。两者对比情况详见表2。
四、实证结果总结
关键词：中小型企业；内部创业；风险投资
一、背景
“在中国，中小企业的平均生命周期不到2.5年，其中只有低于15%的中小企业持续经营周期在5—10年。”这些数据反映了当前中国中小企业，尤其是小微企业面临着经营难、转型升级难的困境和挑战。中小企业与大型企业相比，创新能力和水平普遍较低，在研发创新上竞争力不足。因此，全面提高中小企业的创新能力有着重要的战略意义。资金资源是企业进行创新必不可少的条件。风险投资作为企业创新活动重要的资金来源，对增强公司内部创新能力，应对后金融危机时代经济增长方式的转变具有重要的战略意义。综上所述，研究中小企业内部创业活动对创新绩效的影响，符合当前的时代需要且具有深远的现实意义。
二、研究目的
本文以中小企业内部创业行为对创新绩效的影响为研究对象，将中小企业内部创业行为作为自变量，企业创新绩效作为因变量，企业规模、性质作为控制变量，并且创新性地将风险投资作为中介变量加入，研究自变量和因变量的关系，基于文献研究的基础，探讨出中小企业内部创业、创新绩效和风险投资三者之间的关系。
三、文献理论研究
（一）创新以及创业理论1.定义。Schumpeter（熊彼特，1934）对创业的看法是，人人都可以创业，前提是他能够合理运用新的资源组合方式。他指出，创业的根本在于创新。Miller（1983）将创业看作一种与产品，市场和创新的有机结合的以公司为主体的活动。张玉利（2006）认为，不能把创业简单地定义为创建新企业，它是一种思考，一种推理和行为方式，创业与机遇有关系。具有创新的精神，是创业的根本。基于此，企业经营的整个过程都离不开创业精神。2.创业价值以及衡量维度。相比国内学者，很多国外学者很早就开始了对企业创新活动的研究。其中，美国著名经济学家约翰•朱克斯的研究显示，20世纪的小型企业与大型企业相比具有最强的创新能力，很多有价值的发明都是小型企业提出的。相比之下，大型企业很缺乏创新能力（萨缪尔逊，1995），这说明中小企业的创新活动十分重要。在考量企业的创业的水平时，常常用到创业强度的概念，用创业坐标图来对自身企业的创业现状和前景进行评估，并依据此制定符合自身企业发展的创业战略。Morris和Lewis（1995）引用了新的概念，用创业程度来考量一个创业事件的创新程度，用“创业频率”来衡量某段时间内生产的新产品和方法的数目。（二）内部创业相关研究1.内部创业定义。内部创业至今没有一个公认的定义，原因在于各界学者对创业的研究角度和理解都存在偏差。Burgelman（1983）认为，内部创业就是公司为了拓展新的竞争领域，而对现有资源进行重新整合。对现有资源的重新整合也就是创新的含义；1985年，Pinchot提出“内创业（intrepreneurship）”的概念。王重鸣、颜士梅（2006）总结了内创业的含义有关的研究，得出结论：内部创业即个体或者一个团体在企业内进行创新的过程。这个企业包括了各种等级的企业，创新的活动也包括了新业务创造以及组织、战略的变化进步。Collins&Moore（1970）将创业活动分为了两类：第一种是传统的创业行为，其中创业者和创业活动独自存在；第二种就是公司内部创业，即公司内的一名成员或者一组成员在既有的组织中进行的创业活动。2.内部创业与绩效。公司内部创业与公司创新绩效之间存在着十分复杂的关系，这种关系受到了很多第三方变量的影响。这些第三方变量的影响会导致不同的绩效，甚至产生负效应。Marcus和Zimmerer（2003）对内部创业的过程进行了详细的研究，并利用数据对500多家企业进行了仔细的分析，最后得出结论：企业的绩效与企业内部创新之间存在紧密关系，内部创业对企业的绩效具有显著的正面影响。综上所述，当前学术界关于全员内部创业的研究其实还不够深入，学者们只是从大型企业的研究角度对内部创业进行了较为浅显的研究，忽略了中小企业。（三）学习型组织1.定义。随着时代的发展，企业和员工需要实现共同进步，学习是进步的必要途径，学习型组织则实现了员工和组织的共同学习和进步。PeterSenge（1990）在《第五项修炼：学习型组织的艺术与实践》中提出，创建学习型组织，需要的几项素质，即自我超越、心智模式、共同愿景、团队学习以及系统思考。2.学习型组织与内部创业之间的联系的分析。学习型组织通过创新与企业内部创业建立了密切的联系。丁飞（2014）指出，学习型组织强调的是持续学习的过程，发扬学习的精神，通过员工和企业的不断学习来增强企业的创新能力。而企业创业的核心恰恰就是企业内的创新。因此，大型企业要想实现大规模的企业内部创业，创办学习型组织是必不可少的。（四）风险投资相关研究1.理论基础：资源基础观。Hamel（1990）、Barney（1991）和Peteraf（1993）提出，资源基础观的核心思想是企业特有的技能、能力和其他有形、无形的资产是企业竞争优势的基础，企业战略的核心是企业如何利用当前资源，来产生更多的绩效。资源依赖理论认为，没有组织能够单独幸存（Jacobs，1974；Pfeffer&Salancik，2003），企业不得不发展组织间关系。这种组织关系建立最为典型的就是企业联盟，创业投资是一种正式的企业联盟。2.风险投资与创新绩效关系研究。创业投资对企业创新活动的影响，目前仍缺乏完善的理论基础。Teece（1986）指出，创业投资机构可以为企业提供资金和其他资源。除此之外，如果能够获得创业投资机构的肯定和合作，能够大大提升企业的声誉，向市场传递企业被肯定的信息，能够让企业获得供应商的支持，极大程度地提升企业竞争力。同时，创业投资行为具有极强的集群效应，Saetre（2003），Dushnitsky和Lenox（2006）认为，创业投资可以利用自身的资源关系，为风险企业去发现有助于企业的优秀人才，帮助企业建立优秀的团队，从而推动企业的创新发展。姚铮、王笑雨和程越楷（2011）认为，风险投资机构通过条款设置对企业行为的干预，对企业内部管理、监督、以及决策制定等都会带来正面影响。相对来说，风险投资机构经验充足、资源广泛，它参与企业管理，能够帮助提升企业竞争力。
四、研究结论
基于文献研究，本研究成果与结论如下：第一，中国组织情境下，中小企业内部创业与创新绩效呈正向的关系：一是中国组织情境下，中小企业内部创业频率与创新绩效呈正向关系；二是中国组织情境下，中小企业内部创业程度与创新绩效之间呈正向的关系；三是中国组织情境下，中小企业内部创业员工参与积极性与创新绩效之间呈正向的关系。第二，中国组织情境下，中小企业内部创业过程与创新绩效呈正向的关系，其中风险投资具有重要的调节作用。其一，中国组织情境下，中小企业内部创业频率对创新绩效的正向影响中，风险投资起调节作用；其二，中国组织情境下，中小企业内部创业程度对创新绩效的正向影响中，风险投资起调节作用；其三，中国组织情境下，在中小企业内部创业员工参与度对创新绩效的正向影响中，风险投资具有重要的调节作用。
五、研究意义
（一）理论意义企业创业理论始于Peterson和Berger于1971年所提出的研究，早期创业学研究焦点关注于创业者个体的性格特征和心理特质，也被称为创业特质论。1983年，Miller通过对小型公司和大型公司中创业影响因素的比较研究发现，创业过程本身要比创业者更为关键，研究创业应由个人层面转向企业层面，自此受到学者不断的关注。影响企业内部创业的因素有很多，而且其对创业绩效的影响作用机理也相当复杂。外部环境因素由于具有较大的不确定性和不可控性，企业更多的是要顺应外部环境的变化并开展与之相适应的创业活动；反之，对于战略因素和企业组织内部因素，企业可以主动控制、改变这些因素，对其施加影响，使其向着有利于企业内部创业活动的方向变化。因此，企业在实施内部创业活动的过程中，要重点关注战略因素和组织内部因素的影响。学术界对于企业内部创业过程中影响因素的研究较多且较为成熟，但是在内部创业的影响因素方面，学者在研究中几乎没有考虑参与内部创业员工参与情况对企业内部创业产生的影响，这个局限对企业如何成功开展内部创业的指导意义有限（丁飞，2014）。同时，本文创造性的引入风险投资这一调节变量，探讨中小企业内部创业过程中的外部创业要素是如何影响内部创业过程的，从而衡量在复杂的外部环境下，如何提升内部创业行为对创新绩效的正向影响作用。风险投资这一调节变量的引入，是对当前学术界内部创业研究理论的补充。（二）实际应用价值中小企业在我国国民经济发展中有着十分重要的地位，中小企业的创新模式、途径与成熟的基于研发的大中型企业创新存在明显差异性。目前，中国大部分的中小企业都没有正式的研发机构，研发资源基础薄弱，研发活动水平低，但是相当一部分中小企业却仍然拥有较强的创新能力。在竞争激烈的国内外环境下，如何通过独特有效的创新模式，提升中国中小企业的竞争优势成为了亟待解决的问题。本文创新性的研究中小企业内部创业员工参与创新绩效的关系，为中小企业创新提供了新思路，为中小企业发展提供了新的理论参考，可以有效指导中小企业内部创业行为，有利于提升中小企业创新绩效。并且也为国家和地方有关中小企业创业发展的相关政策调整提供了决策参考，具有十分重要实际应用价值。
参考文献：
[1]潘镇，鲁明泓.中小企业绩效的决定因素——一项对426家企业的实证研究[J].南开管理评论，2005，(3)：54-59.
一、农业科技创新风险投资微观运行机制存在的问题
由于我国农业科技创新企业起步较晚,且资本投资市场缺少相应的管理和保护机制,因此农业科技创新风险投资的微观运行机制在筹资、投资、管理和退出阶段都出现了不同的问题,亟待国家政府及相关部门对这些问题进行解决。
(一)我国农业科技创新风险投资筹集阶段存在的问题
一是我国农业科技创新风险投资筹集资金的渠道过少。我国农业科技创新风险投资的主要资金来源于实业、私人、外资、引导基金、证券公司以及财政出资几个方面。相比国外的农业科技投资创新风险投资的资金来源来说,我国在筹集投资渠道方面还略显不足。国外的农业科技创新风险投资起步较早,到目前为止操作、筹集资金等各个方面都已经日渐成熟,其筹集资金的主要来源已经扩展到养老基金、保险公司等众多方面。但是目前我国对于养老基金等投资受限,我国《社会保险法》规定养老保险基金的投资渠道只能是购买国债和银行存款两个地方,极大的限制了养老基金进入其他投资领域。而保险资金的投资方面并没有风险投资的案例发生。我国农业科技创新风险投资资金筹集渠道目前还处于贫瘠状态,不利于我国农业科技项目或农业科技公司的扩大发展。二是我国农业科技创新风险投资投资结构设置不合理。这主要体现为我国政府资金投入比例过高,而民间资本投资比例普遍偏低。由于政府资金所能承担的风险性较小,且灵活性不大,不利于农业科技项目或者企业的经济运营。据相关数据统计,我国农业科技创新风险投资中政府出资或者国有机构投资的份额已经接近于一半,而民间资本的投资仅仅占了21.7%左右,政府资金投入量已经超出民间资本投资量的一半。这种情况下,农业科技项目或者企业防范风险的指数会大幅度降低,项目和企业的盈利也会降低,阻碍项目和企业的正常运行和发展。三是农业科技创新风险投资筹资第一重委托的问题。由于信息不准确,风险投资的人过于追求自身利益,忽视了被人的利益,造成在没有详细的数据分析下,或者已经知道某农业科技项目不会成功的情况下,仍然投入大量资金,最终使投资人受到严重的经济损失。
(二)我国农业科技创新风险投资投资阶段存在的问题
一是我国农业科技创新风险投资在选择项目和决策方面存在分歧。当前,由于我国农业科技创新风险投资起步较晚,发展时间较短,对于农业科技项目的选择和排除还缺乏系统的评估手段,不能充分考虑到风险投资的所有因素,因此对于农业科技创新风险投资决策方面很容易引起失误。应该尽快建立并完善农业科技创新项目或者企业的评价体系,把握决策的合理和可靠性,降低投资风险。二是作为新兴的投资项目,在农业科技创新风险投资方面缺少专业人员的介入。对于既有专业的技术,又有管理的才能的工作人员,是我国农业科技创新投资活动最需要的人才。而我国现今应试教育的教育理念下,培养出来的学生多为“高分低能”型人才。当今世界竞争已经体现为人才的竞争,而我国显然在人才竞争上不具备优势,造成我国企业发展的窘境。为改变这一现象,我国已经采取了相应的政策加大力度培养高素质人才。但是,这是一个漫长的过程,需要很长的时间去实现。因此,我国农业科技创新风险投资活动,会因为缺少高素质人才而多走弯路,造成不必要的损失是不可避免的。三是受我国科技企业地理位置的影响,我国农业科技创新风险投资的地区在分布上呈现出不均匀的问题。我国东中西部区域经济发展水平差距很大,这是由于自然环境和政治因素共同作用的结果。进而导致企业在分布上存在很大差异,中西部地区之和都低于东部地区的企业数量。在这种情况下,中西部企业的发展将会受到东部地区企业的影响,发展前景不容乐观。最终导致东中西部经济差距越来越大,贫富矛盾越来越大。
(三)我国农业科技创新风险投资管理阶段存在的问题
一是农业科技创新风险投资在管理中委托的问题。这是由于在农业科技创新风险投资筹资阶段人为追求高利益,在投资信息不准确的情况下,不顾被人的利益和安全盲目投资,给被人带来严重的损失。而农业科技创新风险投资不能实时对企业的经验管理进行监管,在这种情况下,经营的企业就很有可能不按照农业科技创新风险投资的要求和建议进行运用和操作,形成委托的危险。二是在农业科技创新风险投资管理上,缺乏专业的管理人才。鉴于农业科技创新管理的特殊要求,管理人员既要掌握一定的投资管理知识和技能,也要掌握人力资源管理的手段。而就我国目前的教育方式来说,既懂投资管理,又懂人力资源管理的人才实在是太少了,因此在农科业绩创新的资源分配上就会出现不平衡的状态。投资管理人才的缺失造成农业科技创新风险投资活动,在投资决策和日常决策等方面,略显幼稚,还不能独挡一面,不能完全避免企业在管理运营的风险性。
(四)我国农业科技创新风险投资退出存在的问题
一是农业科技创新风险投资的退出渠道单一。资本退出是风险投资的最后一个环节,是资本回笼再投资的必经阶段。目前我国风险投资的资本退出渠道已经进入多元化、多途径的趋势。但是农
业科技创新风险投资的资本退出渠道略显单一,主要以IPO和并购的方式退出资本。对于清算、回购等方式退出资本的较少。资本退出在风险投资管理中具有重要地位,它是投资方收回投资资本,并进行下一轮投资的关键环节,是资本投资的是否成功的重要环节。多渠道的资本退出方式,能够为企业降低风险投资的风险,保障企业利润的最大化。二是我国农业科技创新风险投资资本退出的二级行业在结构上分布不均。我国农业与工业、服务业属于一级行业,而在农业这类一级行业下属的二级行业是农资类企业、种植业、渔业、畜牧业和林业等行业。这些二级行业在农业科技创新风险投资的最后阶段,即资本退出阶段呈现出分布不均的现象。据统计,具有工业性质的农资类企业和种植业在资本退出环节相比渔业、畜牧业和林业来说占有绝对优势,渔业、畜牧业和林业在资本退出环节实现退出的企业较少,造成农业所属的二级行业发展不均,呈现极端化发展的趋势,不利于农业科技创新风险投资活动的发展。三是农业科技创新风险投资在资本退出阶段的退出机制不流畅。这是由于资本市场发展不完善,缺乏合适的法律法规对其进行保护和约束,并且缺少体系完善的中介服务体系造成的。我国农业科技创新企业多为中小企业,且国内股权交易市场起步晚发展慢,造成农业科技创新企业上市困难重重,资本退出机制不流畅,不能使利益最大化。 二、农业科技创新风险投资微观运行机制的优化对策
农业科技创新风险投资是一种新的托融资体制,是发展农业科技创新项目或者企业的新途径,在运行机制上还存在着许多不完善的地方。这一方面需要政府及相关部门的大力扶持,为其创造良好的运行环境。另一方面,农业科技创新风险投资具有市场投资风险和技术投资风险双重风险性,因此,需要风险机构投入大量的精力,不断加强风险防范能力和内部控制能力,才能保证农业科技创新风险投资的正常运转。
(一)加强政策和资本扶持力度,完善风险投资中介体系
一是扩大政府财政税收政策,扶持农业科技项目或者企业的发展。这是为了使更多的风险资本投入到农业科技创新项目或者企业中去,促进农业科技创新企业能够获得更多的运行资金,同时也降低了风险投资者投资的成本。我国农业科技创新企业多为中小企业,在发展上缺少资金的扶持,引进风险投资能够加速农业科技创新企业的发展。在农业科技创新企业发展阶段政府给予风险投资企业相对宽松的税收政策能够加强风险投资企业向农业科技创新企业加大投资量,促进农业科技创新企业快速发展。二是创建农业科技创新风险投资的引导基金。农业科技创新风险投资相比一般的风险投资,其风险性更高。因此,通过政府及相关部门创建农业科技创新风险投资的引导基金是极其必要的。在政府引导基金的带领下社会资本大量投入到农业科技创新企业,分担了风险投资的风险性,有利于风险资本获得利益最大化。从而促进风险投资企业加大对农业科技创新企业或者项目的投资与管理力度,促进农业科技创新企业的发展。三是完善农业科技创新风险投资中介体系和风险投资法律法规体系的建设。农业科技创新风险投资的中介机构是联系筹资方和投资方的纽带,为客户提供法律、财务、投资等方面的服务。在农业科技创新企业或者项目的筹资、投资、管理和退出阶段发挥着重要作用。为降低农业科技创新风险投资的风险性,需要中介机构提供高质量的服务,为客户体统准确的投资信息和周到的咨询服务。因此,完善农业科技创新风险投资中介机构体系建设是发展农业科技创新企业的关键任务之一。同时,完善风险投资方面的法律法规也是十分重要的。加强风险投资法律法规体系的建设,有利于提高资本市场的安全性和有序性,维护正常的农业科技创新风险投资,打击违法投资行为。
(二)大力培养农业科技创新风险投资人才的培养力度
我国农业科技创新风险投资活动在投资与管理阶段缺乏理论与实践并重的高素质人才,导致风险投资和管理在决策上存在漏洞,增加了农业科技创新风险投资的风险性。因此,政府及相关部门应该加强对农业科技创新风险投资人才的培养力度。面对变化莫测的资本市场,需要培养能够紧跟市场动态的人才,使其根据市场动态及时提出降低风险的投资对策。其次,农业科技创新企业也应该加强企业内部的财务管理,建立并完善财务管理体系,对财务风险能够有效识别,并采取相应手段尽可能的避免财务风险。而建立并完善农业科技创新企业的财务管理体系,也需要高素质的人才进行管理,它要求财务管理人才具备扎实的会计基础和实际操作能力,并且掌握相关的财务法律法规等素质要求。企业可以在内部对财务管理人员进行培训,提高内部员工素质,优化企业人才结构。最后,为保证农业科技创新风险投资拥有更多的筹资渠道,企业管理者必须不断提高其管理水平,企业员工必须提高工作效率,保持高度的工作积极性。全面扩大企业发展空间,吸引更多资本的投入,促进农业科技创新项目或企业的发展和成功。
(三)加强农业科技创新风险投资机构风险控制
农业科技创新风险投资不但具有市场投资风险还具有科技投资风险,因此较一般的风险投资风险性更大。在其运行过程中不确定性风险因素有很多,比如技术开发方面的不确定性因素,市场变动性因素等等。只有明确这些不确定性风险因素,才能针对这些因素实行有效的防范措施,提高风险抵御和防范的能力,避免风险给企业造成严重的经济损失。另外,加强风险企业的管控机制是十分必要的。对风险企业的运营实行监督和管理,规范其运营行为,能够有效避免违规操作带来的经济损失。通过建立投资奖励机制,增强风险企业的运营动力,能够有效提高风险企业的业绩水平。同时还要完善市场的监督机制,通过建立信用评价体系,驱除那些信用度低的不良企业,维护市场的正常运行,也是给风险企业创建一个良好的投资环境,促进资本投资的四个环节的正常运转。另一方面,为了额有效避免委托环节产生问题,应该明确双方的权责关系,尽量做到权责对等,签订公平的协议保证双方利益和责任均等。并且采取分段式的投资方式,避免某一方临时退出造成严重的损失,有利于农业科技创新企业或者项目的生产经营活动正常进行。
(四)不断探寻新的风险投资退出渠道
创业投资又称风险资本或风险投资。根据美国全美风险投资协会的定义,风险投资是由职业金融家投入到新兴的、迅速发展的、具有巨大竞争潜力的企业中的一种权益资本。
所谓风险识别是指对潜在的和已经存在的各种风险进行系统和全面的认识和区分。
风险管理是研究风险发生规律和风险控制技术的一门新兴管理科学。美国风险管理的权威解释者威廉姆斯和汉斯认为:风险管理是通过对风险的识别、衡量和控制,以最少的成本将风险导致的各种不利后果减少到最低限度的科学管理办法。按照风险管理的定义,风险管理的实施主要包含三个过程:即风险识别、风险评估和风险控制。
二、创业投资风险管理的对策
创业投资的风险与收益一般成正比关系,即风险越大,获利可能性越高。正是因为创业投资存在着巨大的投资风险,对创业投资机构而言,最大限度地控制并有效规避风险,尽量减少投资失败的几率,提高投资项目的成功率,是获取高额投资回报的前提。因而,创业投资公司必须对投资项目进行科学的风险管理,只有这样才能有效规避风险,获取最大的收益。
就创业投资风险而言,风险控制是指创业投资家采取各种措施和方法,消灭或者减少风险事件发生的各种可能性,或者风险事件发生时造成的损失。根据风险评估的结果实现风险管理的目标,风险控制是其中最为重要的一步,贯穿于风险管理的全过程。
按照创业投资活动的整个运作过程,可以将风险管理对策分为两个部分。
(一)创业资本投入之前的风险防范对策
创业资本投入之前的风险主要来自于事前信息不对称以及由此产生的逆向选择风险。因此,这一时期的风险防范措施的形成应建立在如何保证创业投资商能够尽可能得到来自创业企业家和创业企业的完整、准确的信息上。
确定项目是否可行,具体可以通过分析商业计划书、借助中介机构推介以及依靠专业队伍评估来达到尽可能全面准确地掌握被投资项目的真实信息。同时,在考察项目可行度时,还应该注重对被投资企业企业家素质特别是整个管理团队综合素质的考察。此外,在创业资本投入之前我们还要关注可能出现的投资公司内部人员道德风险以及后期可能出现的资金风险和投资失败风险,为此我们为将风险可能造成的损失降到最低,应采取措施尽可能规避这些风险。
1、跟投的投资方式
跟投是指投资公司每投资一个项目要求部分或全部项目参与人以个人名义投入一定比例资本。这种管理措施可在一定程度上控制因投资企业内部的项目推荐及决策等相关人员工作不认真或决策发生重大失误甚至与创业企业联合诈骗等行为所产生的道德风险。
2、分散投资方式
由于创业投资具有极高的风险性,通常创业投资机构会规定,对某一项目的投资不得超过所筹集创业资本总额的10―20%左右。这种分散组合的投资方式能尽量大的降低投资风险,提高投资成功率。
3、辛迪加投资方式
在创业投资过程中几家创业投资机构共同对某一项目进行投资就是一种辛迪加投资方式。在创业投资领域,分散投资和辛迪加投资是相互结合的两种投资形式,被大多数机构采用。辛迪加投资可弥补创业投资机构分散投资所带来的资金不足的难题。且通过辛迪加投资形式,创业投资机构可以实现优势互补,降低市场竞争风险,减少投资决策失误的概率。
4、分段投资方式
分段投资的方式就是根据创业企业的不同发展阶段,将投资分为不同的时间段注入到企业发展的不同时期,而不是一次性提前向项目注入所有资本。分阶段投资允许创业投资家在做出再投资决定之前对被投资企业实施监控,以便对项目的预测更加精准,有利于对终止投资还是继续投资做出正确的抉择。
(二)创业资本投入之后的风险管理对策
1、运用金融工具规避风险
创业投资机构经常运用的金融工具有可转换债券和可转换优先股等。
可转换债券投资方式,即创业投资机构委托银行贷款给拟投资企业,同时约定在一定的条件下委托方拥有将贷款本金(利息)转换为公司股权的选择权,并事先约定转股的时间、转股的价格或价格的计算方法以及其他的转股条件。
可转换优先股投资方式,即将创业投资机构投资的股份设定为可转换优先股,可以取得固定的股息,且不随公司业绩好坏而波动,并可以先于普通股股东领取股息,同时在被投资企业破产清算时,创业投资机构对企业剩余财产有先于普通股股东的要求权。此外,创业投资机构可以在适当的时候将优先股转换为普通股,分享企业快速发展时的资本增值收益。通过巧妙设计金融工具,创业投资机构将风险转移到创业家身上,并给予创业家相应的收益分配权,强化激励和约束,达到规避风险,实现收益与风险均衡之目的。
但如果创业投资商采取可转换优先股等金融工具进行创业投资,那么,正常情况下是不具有投票表决权的。这样势必会导致对创业企业的失控,从而加大投资风险。为了解决这一问题,创业投资商可以在投资契约中为表决权制定附加条款,即不仅允许优先股具有像普通股一样的表决权,而且还允许优先股附加超额投票权(比如,一个股份所代表的投票权可以是其他普通股投票权的两倍等)或者重大问题否决权(对重大问题拥有一票否决权)。这一制度安排保证了创业投资商不管以何种金融工具结构投资都能对创业企业拥有足够的控制权。
2、通过参与创业投资的后续管理控制风险
创业投资商除了防范信息不对称所造成的风险外,还要应对创业企业本身所面临的技术风险、市场风险和管理风险等。创业投资公司必须有意识地推动创业企业内部治理结构的完善,培育创业企业对规范化管理的意识。
具体的参与方式有:通过向创业企业派驻董事,随时对企业的经营情况、财务状况和管理层素质进行监督和评定,定期审查企业的财务报表或直接派遣财务总监,实施财务控制;并有权在管理层不遵循契约规定或经营出现偏差时,向创业企业提出意见,必要时向企业派驻管理人员,甚至撤换总经理。这样,创业投资商更可以监督和控制创业企业的重大决策,帮助创业企业完善内部治理,在内部形成完善的管理制度和财务制度,提高企业抵御风险的能力。
内容摘要：风险资本的筹集是创投企业这一高风险行业能够顺利运作的首要环节，而企业在筹资过程中就可能会面临一定的财务风险。如何控制好筹资风险对创投企业的发展至关重要。本文旨在通过对创投企业筹资风险的特点、原因、外在表现以及影响因素的深入分析，提出一些加强创投企业风险控制的措施。
关键词：创投企业 筹资风险 风险控制
业界专家在“第十一届中国创业投资暨私募股权投资年度论坛”上指出，创投行业收益下降风险升高。据2011年中国创业投资年度报告显示，2011年企业上市筹集资金的规模（单位：亿元人民币）大幅下降：香港募集金额1209.18与2010年的3149.16相比下降了61.6%；深圳募集金额1864.62与2010年的2859.57相比下降了近34.79%；上海募集金额978.67与2010年的1914.40相比下降了48.88%；美国募集金额170.31与2010年的256.08相比下降了33.39%。整个募资市场的活跃度已呈现降温状态。
根据来自清科数据库的统计显示，截止到2012年4月在境内外资本市场完成IPO的我国企业一共有19家，合计融资约35.72亿美元，平均每家企业融资1.88亿美元。与2012年3月相比，上市数量下降36.7%，融资金额下降3.5%。而且与2011年同期相比，上市数量下降34.5%，融资规模下降23.5%。海通证券作为2012年4月的巨型IPO，融资金额达到了16.80亿美元，达到了2012年4月IPO融资总额的47.0%。将海通证券的融资金额排除在外后，2012年4月IPO总额仅为18.92亿美元，融资规模环比大幅下降48.9%，同比大幅下降59.5%。与此同时，中概股也再掀波澜，数家企业涉嫌财务违规，旅程天下更因涉赚财务造假而自愿从纽交所退市。由此可以看出，对于创投企业来说，市场趋势以及各种财务违规、财务造假的发生使得其融资金额规模下降，面临着更加严重的筹资风险。因此，创投行业需要采取一系列的措施，对筹资过程中可能发生或面临的各种风险进行防范。
创投企业筹资风险的特点及表现形式
通过对我国以往的研究发现，资本筹集的财务风险是企业在进行创业投资过程中最容易忽视的。对于初始阶段的创投企业来说，融资的渠道往往比较单一并且还会产生信用风险等，这些所有的因素都会阻碍资本向创投行业的流动。
（一）创投企业筹资风险的特点
对于任何一个企业来说风险不仅是客观存在的，而且是不可避免的。筹资风险一般是指企业因借入资金而带来的无法偿付债务所遭受损失的可能性。其特点主要表现为：
1.客观存在性。客观存在是一种必然存在并且是无法摆脱的，对创投企业乃至所有的企业都一样不可避免。在筹资过程中的各个阶段甚至是各个环节都有可能潜存着风险，人们无法用自己的意志力去改变它。
2.随机性。风险是潜藏在整个筹资过程中的，所以，风险的发生同时具有偶然性和不确定性。风险任何情况下都有可能会发生，这种随机性预示着风险的发生没有规律性。而且风险的这种随机性就是给企业的决策者造成筹资风险预测困境的一个主要原因。
3.破坏性比较强。创投行业在面临高收益的同时也面对着较高的风险，高收益与高风险并存。在筹资过程中企业一旦发生财务风险，那么随之而来的破坏力量也是非常巨大的。这种破坏性不仅会对企业的资源产生危害，甚至会阻碍企业将来的发展。
总体而言，由于筹资风险所固有的特点而给创投企业所带来的影响可以归结为两个方面：一是企业资金来源结构的变化所造成的股东收益的可变性；二是企业资金来源的变化所造成的偿债能力的不确定性（谢海东，2009）。
（二）创投企业筹资风险的表现形式
根据创投企业自身的特点可以将其在筹资方面的风险分为静态筹资风险与动态筹资风险。
公司在长期资本筹集过程中带来的风险称之为静态筹资风险，包括筹集渠道的选择风险、风险资本筹集方式选择存在的风险以及如何保持合理的资本结构等的风险。公司出于对其长期发展战略的规划，需要在一个较长的时期内，保持资本来源渠道、资本结构以及负债水平等一定程度相对稳定，不宜发生经常性的变更。
企业在经营的过程中，投资公司出于对短期资金的需求而进行的筹资并进而带来的财务风险称之为创司的动态筹资风险，包括企业现金流量的评估带来的风险、偿债能力的不确定导致的支付危机以及营运资金持有量的确定等等。
我国创投企业筹资风险产生的原因分析
（一）资金的筹集渠道狭窄
在我国目前情况下，创投企业的初始资金来源主要集中在政府、国有商业银行和外国资本。而在美国等发达国家，养老基金以及金融机构等是其风险资本的主要来源。从国外经验可以看出：对于创投行业的风险投资资金筹措等方面来说，政府部门起着不可忽视的作用。适度恰当的政府参与支持是创业投资业发展的必要前提，但是如果政府牵涉太多，甚至进一步发展成为以政府为主导的话，这样反过来就会对创投行业的发展产生阻碍作用（韩再，2007）。在过去的十几年创业投资的实践发展中，我国大部分投资公司采取的是政府主导型的“官办官营”的模式，这种模式不可避免地暴露出政府作为其主要资本来源的不合理性和不可行性。
（二）资本结构不合理
资本结构导致的财务风险主要是由于企业的自有资本与借入资本之间的的比例不搭配从而对企业的收益产生负面影响（冷冬署等，2011）。创业投资公司从资本供给者那里筹集到资金然后对创业公司进行投资，在整个资金运作的过程中，创司面临的资本不合理因素有很多：资本的筹集期限与企业对外投资项目的投资期限不匹配、企业利用债券筹资和利用股权筹资而导致的资本结构不合理等，这些因素都会引起筹资风险。
（三）融资的时机与融资方式的选择不合理
不同的融资方式其债务的利息水平与利率都会不同，如果选择不合理就会使企业的筹资风险加大。长期的筹资方式会使企业的利息给用支出较大，从而就有可能给企业的收益带来更大的不确定性，进而导致企业的偿债能力降低。而创投企业主要投资于高风险、高收益的一些中小型的高新技术企业，因此，更要深入分析选择恰当的融资方式。
（四）信用交易的策略不严谨
在现在这样一个高度市场化的社会中，企业之间几乎都存在着商业信用。而且目前在我国商业诚信环境还比较差，缺失商业信用的现象严重，表现为：高坏账率、欺诈合同以及侵犯知识产权与造假严重。每年由于商业信用的严重缺失而导致的经济直接和间接的损失高达6000多亿元，因此在诚信缺失的市场环境中，创投行业中的一些中小企业其抵抗风险的能力就比较低，很难生存和发展。尤其是创业投资的高风险行业，如果对投资项目或者是投资企业没有进行全面的资信评估就采取长期收款政策，这样企业的资金回收期就会较长，企业的资金流动性较差，大批资金挂账而无法进行再投资，甚至没有资金偿还到期的筹资债务，这样的话就会加重企业的财务风险。
（五）参与风险投资的人才专业素质欠缺
任一企业家不管是对何种行业进行投资，对其所投资的企业的发展和获得成功来说，该投资家的专业性和高素质是不可或缺的。进行风险投资创业对投资者的要求非常严格，对于任何从事于这一行业的人来说，它不仅要求他们对所投资的高新技术行业有全面而充分的了解准备，更深一步并且要求他们对行业的未来发展趋势具有非常敏锐的洞察力，在此基础上还要对企业的管理更加精通，并做好风险控制的各种防范措施。
加强创投企业筹资风险控制的建议
（一）拓宽筹资渠道以降低财务风险
对于我国创投行业来说，从大企业筹得所需的资金对其的发展有很大的影响。加大以上市公司为主导的风险资本的供给，不仅对创投行业产业结构的调整有所帮助，而且还能培养新的经济增长点。可以鼓励证券公司参与到企业的风险投资中来，还可以通过放宽对养老基金、保险公司、商业银行等部门对创司投资的法律限制使得创投行业的筹资渠道更宽广。充分利用外资，这样不仅可以使我国资金紧张的局面得到缓解，还可以引进先进的技术和管理经验，对创投行业的健康发展有一定的实践意义。
（二）选择合适的筹资组合策略以优化资本结构
只要企业从外部筹得资金都需要付出一定的成本，而对于创投这样一种高风险与高收益并存的行业来说，合理安排筹资降低成本显得尤为重要。创投企业在做好筹资工作选择投资项目时，应做好预测工作，对投资项目的预期收益、投资效果、资金需要量以及在何时投入多少资金等等情况在作出具体预期计划，避免筹资时机和筹资数量不合适而导致资金闲置或资金短缺，并因此与投资的最佳时机失之交臂而给公司带来损失（王永梅，2012）。
（三）转移和分散风险
企业筹得资金就意味着必须付出一定的代价，当企业筹资而风险又确实存在，同时企业又不想放弃该项资金，就可以通过别的措施向第三方转移和分散风险（王战勤，2011）。再选择投资项目时应选择实用性强而且市场前景比较好能收回资金的项目进行投资。如果对一些投资项目存在不确定性时，比如虽然收益高但同时风险性却更高的投资项目，这时就可以选择将风险转移出去，对投资项目投保。当投资项目确有风险发生时，保险公司还可以为企业承担一定的风险，企业面临的风险就会降低。
（四）加强信用风险的控制
对创司来说采取有限合伙制的公司形式可以对其所面临的信用风险进行规避，采取联合投资与组合投资的方式对风险进行分散。同时对于在“委托—”关系中有可能出现的信用风险，可以将普通合伙人的出资比率适当提高，以使其所享有的公司的投资利润率有所降低，在此基础上提取差额管理费用，这样该风险就可以在一定程度上得到规避。
（五）加强风险管理观念并强化财务人员风险分析能力
进行创业投资风险资本和高新技术是必不可少的，但是，与此同时理论知识丰富和实践经验富有的风险投资家与具有敏锐洞察力的企业家也是不可或缺的。他们熟悉市场经济规律、能够及时的抓住机会，并且敢于冒险和创新（畅秀平，2008）。因此，基于高风险性的特点，创投企业在财务人员的选聘上应给予足够的重视。在注重选聘人员的专业分析能力的同时，还要对他们风险因素敏感性的强弱作深入观察。对于公司内部人员，要强化他们对风险的职业判断能力，还要借鉴先进的管理经验并优化处理业务的方式。同时还要加强对复合型的风险管理人才的培养制度，并要确保企业的信息系统要做到及时更新，所提供的信息准确、完整。
结论
随着社会的发展，创投行业呈现出一系列的新趋势，表现在：对一些转型升级的企业来说投资机会加大、对于一些新模式的企业投资机会增多、加大对战略性新兴产业的投资，增加对进行创业的企业的投资等。面对这些新趋势创投行业的风险和收益出现一定程度上的结构性转变，风险资本的筹集是其进行资本运作的开始，这就要求企业需要有长期的而且是较稳定的资金来源。由于筹资风险是不可避免的，因此，创投企业需要对此更加重视，完善管理系统，恰当运用多种筹资策略，尽一切可能采取各种防范措施来使资本筹集的风险可以得到化解，并在一定程度上使其降低，这样才能够促进企业更加健康、稳定地向前发展并取得突破。
参考文献：
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关键词：券商；风险投资；创新
中图分类号：F830.59
文献标志码：A
文章编号：1673-291X(2007)10-0079-02
风险投资是高投入、高风险、高收益的智能密集型行业，高投入与高风险的特征在客观上需要有专门的风险投资机构来运作或参与。而从风险投资的整体过程来看，不但有科学的资本运营和资本管理体系，而且有着严格的风险控制体系，这是其最基本的要求。目前，在我国能达到这些要求，承担得起这些智能任务的最佳投资机构莫过于券商了。
一、券商参与风险投资业务的意义
从风险投资的发展历史看，券商在风险企业发展的每个阶段，从种子期投资到风险资本退出都起到了至关重要的作用。反过来，风险投资也极大地促进了券商的发展和相关业务的创新。由此看来，券商参与风险投资业务意义重大，可以起到双赢的效果。
(一)券商获得了新的良好发展机遇
风险投资的发展离不开券商的大力支持，同时，券商参与风险投资业务也是其业务创新的必然要求和业务拓展的必然趋势，将给券商提供良好的发展契机和成为券商新的利润增长点。
当前，券商对于风险投资业务的兴趣较高，主要是出于券商拓展业务范围，寻求新的利润增长点的需要。在现阶段，券商参与风险投资必须以投资银行业务及其创新和现有资源为立足点。对于投资银行业务来讲，风险投资业务既是其业务外延的拓展，又是重大的业务创新。全面参与风险投资业务并能成功驾御风险，是投资银行业务创新和成熟的标志，也是券商快速发展的良好机遇。
从长远看，券商参与风险投资业务不仅因为其具有资本运营的丰富经验与优势技术等得天独厚的优势，而且也是一种客观要求。在我国加入世贸组织的背景下，券商面临着来自国外同行的冲击。改变传统的、单一的证券交易、发行、承销等业务，向具有综合性的、多元化的投资职能转变，是一种历史的必然。
(二)促进了风险投资的发展
建立一个具有梯层结构的市场交易体系，是风险投资发展的基础，但这一体系的建立决非朝夕之间可以实现。一方面需要政府主动地提供政策支持；另一方面，需要证券市场的重要力量――券商全方位的推动。风险投资离不开券商的金融创新服务和对风险投资家的培育。在风险投资运作过程中，必须具有足够的专业优势才有能力筛选成功的风险企业，券商拥有一批熟悉资本运营的高级人才，券商良好的辅助企业发展的能力可以提高风险投资的成功率。另外，完善的退出机制是一国发展风险投资的基础。有了发展的基础，还必须有足够坚实的力量来推动它的发展。
二、券商参与风险投资业务的可行性分析
尽管目前的一些政策制约着券商参与风险投资业务，但从长远考虑，鼓励和支持券商积极参与风险投资业务将是大势所趋。一方面，券商参与风险投资业务有其得天独厚的优势：一是当前我国证券市场的各种创新工具层出不穷，融资手段不断丰富，为券商改善资产结构，拓宽其业务创新提供了可能。二是由于风险投资的产生是技术创新和金融创新相结合的必然结果，其本身是一种与产业资本运营相结合的金融创新活动。因此，必须由具有实业投资经验的投资机构和具有资本运营经验的金融机构对其重大决策承担责任。而券商是在资本市场中成长起来的，而且肩负着资本市场与各个领域众多企业之间的桥梁作用，这决定了它们既熟悉资本运营，又对企业项目有着较强的市场分析能力，并掌握着许多风险投资资源，券商可以帮助风险投资家投资的企业上市，实现成功退出，券商这些方面的优势是其他投资机构难以比拟的。另一方面，券商面临着较好的机遇。风险投资有着日趋良好的投资环境，修订前的《证券法》规定，证券业和银行业、信托业、保险业分业经营、分业管理，证券公司与银行、信托、保险业务机构分别设立。修订后的《证券法》(2006年1月修订)在此基础上规定“国家另有规定的除外”，这就为日后金融混业经营预留了空间，也使券商参与风险投资成为可能。另外，2005年11月15日，国家发改委等十部委联合了《创业投资企业管理暂行办法》(以下简称《办法》)，与以往相比，该《办法》与国际惯例接轨并结合我国实际，在对“创业投资”，“创业企业”和“创业投资企业”等概念作出法律界定的基础上，从资本私募、委托管理、承诺出资制度、特别股权投资制度、业绩激励机制和风险约束机制等九个方面，为创业投资企业提供了特别法律保护。该《办法》于2006年3月1日起正式实施，创业投资在目前具有一个比较好的融资渠道，它在合理利用民间剩余资金以及补充、完善企业融资渠道方面有着显而易见的作用。《办法》在政策的扶持力度方面较以往大了许多，如规定“可在法律规定的范围内通过债券融资方式增强投资能力”，这就意味着创业投资公司可以利用贷款进行项目投资，这些也预示着券商参与风险投资的投资环境日趋完善。
三、券商参与风险投资业务的方式
目前，券商参与风险投资业务的方式比较单一，投资规模小，投资范围大多都集中在风险企业的成熟期。在此，笔者从风险投资运作的三个阶段来分析券商的参与方式，从而为其制订发展战略和业务定位提供参考。
(一)筹资阶段
根据国际经验，券商可通过以下方式来参与风险投资业务：一是券商目前正在普遍开展的以顾问的方式参与风险投资公司或风险企业有关风险投资事宜。这需要券商建立比较完善的客户档案库。二是以股东的身份参与组建风险投资公司(基金)，由券商发起成立的风险投资基金，形成了风险投资稳定的资金来源。在总量控制的前提下，券商要吸收专业投资者和其他中小投资者参与，引导社会机构和个人投资者以及境外投资机构的资金投向风险投资。
(二)投资阶段
风险投资公司(基金)在具体运作时，由于缺乏经营经验或对投资环境和状况不甚了解，往往会聘请有经验且声誉卓著的投资机构比如券商，组成经理层参与管理，对风险投资公司(基金)来说，券商的专业技能与广泛的社会背景，有助于它们较之其他机构更易获得成功。当然，在风险投资运作过程中，券商可以独立实体、分支机构或部门的形式建立风险投资机构，这些机构在券商的资金支持下寻找具有发展前景的风险企业，在整个工作流程中，最为关键的环节在于选择并确定风险投资对象，券商应逐步确立对风险企业的甄别筛选标准，同时，与自己认为有发展前景的企业建立战略联盟。另外，在进行合理的财务安排的基础上，对风险企业给予具体的资本支持，这主要包括建立合理的多元投资组合体系和严格的风险防范与管理体系，这是风险投资机构能够按照预定目标顺利运转并最终达到风险投资目的的根本保证。
(三)退资阶段
对于风险投资，其最佳退出途径是让其所投资的风险企业公开上市。风险企业上市过程中，券商的作用将得到充分发挥。风险投资所支持的风险企业或项目，条件成熟时在主板或二板市场上市，实力雄厚券商的保荐，是风险企业上市的必要条件。另外，在成熟市场，并购顾问是券商核心业务之一，是券商的主要“资产”所在。在这种形式下，我国券商参与风险投资的业务就是做并购顾问，即帮助企业物色并购对象，议定收购价格，并完成必要的法律手段。
四、券商参与风险投资的风险防范措施
风险因素错综复杂，主要有技术风险、市场风险、管理风险等，这些风险因素决定了风险投资成三败七的特点。因此，券商在参与风险投资业务时必须采取有效措施，防范和化解风险。
一是科学选择投资项目。风险投资机构必须设有专门的风险管理部门，采取内部评估与专家评估相结合的方式。分析项目风险，评估项目潜力，根据投资经理人的水平，选择风险项目最佳组合。二是资金的分期注入。使风险企业在一开始就认识到它所能得到的资金，只能支持到某阶段目标的实现为止。通过资金的分期注入，风险投资家保留了放弃前景暗淡项目的权利，如果风险企业运行一段时间(通常为1年)，经考察投资效果和项目开发前景，认为发展趋势不好，且又找不到适当的补救措施，风险投资家就应当机立断，中止投资，尽快处理已有资产和成果，尽可能减少损失。三是采取辛迪加投资方式。这种投资方式的产生是由于一些项目所需要的风险资本额度比较大，某一家机构独立投资则风险过大，多家机构合作可以分担风险。另外，某一项目如果被多个风险投资家共同认可，则成功的概率可能会更大。四是契约的合理设计。风险投资是通过明确的合约设计，将其权利和义务明确化、制度化来规避风险的。在再投资期权方式中，券商通过设计种种参股的选择权，使风险大大降低，投资效率得到提高。五是有效监控。通过建立严格的风险评估体系，对各种风险进行识别，运用数学方法，评估风险发生的概率及风险发生后预期的损失，填写潜在损失估计表，进行风险分析和测定。通过主观的推测和客观的财务比率分析，判定可能的损失，实施全过程的风险监控，有效控制风险。
参考文献：
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[2] 庄恩岳，王明珠.风险投资与案例评析[M].北京：中国审计出版社，1999.
[3] 徐宪平.中国资本市场中的风险投资[M].北京：中国金融出版社，2002.
[4] 陈家洪.关于企业涉足风险投资的思考[J].高科技与产业化，2004，(7).
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