关键词:金融衍生产品信用风险内在根源外部成因
事实上，作为虚拟资本的特有形式，金融衍生产品是用来交换经济风险的一类特殊契约，其信用风险与身俱来。金融衍生产品运用不当，可能导致新信用风险的集中和突发，甚至引发骨牌效应。所以，只有深刻理解金融衍生产品的运行机制，才能认识到其信用风险的内在根源;只有全面分析金融衍生产品的契约性，才能了解到其信用风险的外在成因。
这两者其实是从同一个问题的不同角度来阐述金融衍生产品信用风险的来源。
1金融衍生产品信用风险形成的内在根源
1.1金融衍生产品运行机制分析的理论基础
马克思认为虚拟资本(fictitiouscapital)是信用制度和货币资本化的产物。虚拟资本与信用(基本形式包括商业信用和银行信用)制度密切联系。“商品不是为取得货币而卖，而是为取得定期支付的凭据而卖”，而这种支付凭据作为商业信用的工具即商业货币进入流通，它已包含虚拟资本的成分。在商业信用的基础上，出现了银行信用和银行券。在无黄金保证作为准备金时发行的银行券所追加资本，具有虚拟经济资本形式。“真正的信用货币不是以货币流通(不管是金属货币还是国家纸币)为基础，而是以汇票流通为基础。”虚拟资本是商业和银行信用过度膨胀，伴随货币资本化的过程而出现的，虚拟资本是“生息的证券”，是生息资本的派生形式。这样，“人们把虚拟资本的形成叫做资本化，人们把每一个有规则的会反复取得的收入按平均利息率来计算，把它算做按这个利息率贷出的资本会提供的收入，这就把这个收入资本化了。”
显然，按照马克思的论述，没有实体资本或实体经济，就没有虚拟资本，实体资本是虚拟资本的利润源泉。作为虚拟资本载体的有价证券成为商品能够流通，不是因为它们作为商品创造出来的，而是因为流通使它们成为商品。虚拟资本市场价值由证券的定期收益(成正比)和利率(成反比)决定的，不随职能资本价值的变动而变动，其价格波动决定于有价证券和货币的供求。所以，不是虚拟资本在先——虚拟资本产生货币收入，而是货币收入在先，虚拟资本在后——先有了一定的货币收入以后，人们才把这个定期获得的货币收入资本化为虚拟资本。
虚拟资本有着自己的运行规律。虚拟资本虽产生于并必须借助于实体资本，但又是从实体资本独立出来的另一套资本。如果考虑到在有价证券基础上产生出来的金融衍生产品，则同实体资本相对立的就可能是几套资本，因为这些金融衍生产品是虚拟资本的虚拟化，具有虚拟资本的双重性。因此，一旦金融衍生产品的膨胀脱离其物质保证，就会造成资本畸形繁荣，形成泡沫经济，误导资源配置，增加金融市场的不确定性，进而使得信用风险孕育其间。
1.2金融衍生产品的运行机制——金融衍生产品信用风险的内在根源
虚拟经济是与虚拟资本以金融系统为主要依托的、并同金融衍生产品循环运动有关的经济活动，简单地说就是直接以钱生钱的活动。虚拟经济的产品是各种金融工具，虚拟经济的工厂是各种金融机构，虚拟经济的交换场所是各种金融市场，虚拟经济的主要载体——金融衍生产品，在90年代步入高速发展阶段进一步推动了虚拟经济的发展(成思危，2000)。据统计分析，世界上每天流动的资金中只有2%真正用在国际贸易上，其他的都是在进行以钱生钱的活动。显然，作为虚拟资本的金融衍生产品对经济具有放大作用。
从马克思对虚拟资本内涵的论述中不难发现，金融衍生产品是一种有价证券，是金融市场上交易双方签定的一种契约，它本身没有任何价值，只是某些有价值的商品或证券的所有权凭证。金融衍生产品的运行机制是以较少的保证金垫付就能进行巨额交易，同时还存在着买空、卖空机制和风险转移机制。但是，作为虚拟资本，金融衍生产品依然保持着“价值增殖的外衣”。金融衍生产品的持有者凭借手中的所有权凭证获取收入，因而，金融衍生产品就被资本化了，成为虚拟资本的表现形态。投资者从对金融衍生产品的投资上获取的收入，不论它是不是资本的产物，也都表现为原始投入的利息。作为有价证券的金融衍生产品又与商品实体相分离，是实体资本的代表和纸制复本，但金融衍生产品作为虚拟资本的本质未变。构成金融衍生产品的有价证券本身并没有价值，其价格不是自身价值的货币表现，而是有价证券的预期收入的资本化。从某种意义上说，虚拟资本的内在特征与运动规律决定了经济高涨期的虚假繁荣和经济衰退期的危机爆发，使得经济泡沫的形成和发展，增加了金融与经济的不稳定性。
金融衍生市场上主要包括套期保值、投机与套利等三类参与者。套期保值者参与交易的目的是通过对冲交易降低由于商品价格波动而引致的风险;投机者交易的目的是通过买卖空交易，建立风险头寸，主动承担风险并以此获利;套利者的目的是利用金融衍生产品与其他相应的基础工具之间，或者衍生产品与其他衍生产品之间的不正常价格偏差，同时进行两笔或多笔交易而赚取无风险利润。这样，作为虚拟资本的存在形式，金融衍生产品的运动越来越远离具体的、单个的资本运动，与整体经济活动有关，但由于其投机性，又表现出很强的独立性。受更多不确定因素影响和拥有高回报率，以金融衍生产品形态出现的虚拟资本往往就成为人们炒作和投机的对象。基于网络基础上的无纸化虚拟资本，表现了高度的流动性，这就给企业与个人的资本运作带来极大的流动性便利。事实上，金融衍生产品的流动性，为投资者提供了一种退出机制。当投资者根据自己的偏好和判断通过退出机制变现其持有的衍生证券，实现投资组合的调整，进而在确保投资主体利益最大化前提下，实现全社会资源的合理配置。但金融衍生产品中的保证金制度及其由此产生的杠杆效应，强化了市场参与者的投机动机与行为，从而使得虚拟资本的规模远远大于实体资本，经济泡沫大量出现，不确定性因素增多。
当然，“我们用自己的钱买股票，付5%的现金，另外95%的资金用借款;如果用债券做抵押，可以借更多钱，我们用1000美元至少可以买进50000美元的长期债券……”(索罗斯等，1997)。因此，作为虚拟资本的金融衍生产品的运动，其杠杆作用和卖空机制也有效地放大了整个经济体系的购买力。但金融衍生产品在当代经济中的快速发展是以信用制度的发展和完善为基本前提，然而金融衍生产品赖以存在和发展的信用制度往往又是脆弱的。因为在金融衍生产品发达的经济中，内外部的冲击引起信用收缩，在衍生产品高杠杆比率作用下，又进一步加剧了信用收缩过程，金融体系的不确定性加大。这就使衍生交易者之间的信息不对称问题变得严重，过高的信用风险使交易者减少交易数量和频率，从而削弱金融衍生产品的功能;又使机构交易者利用自身的信息垄断地位，隐藏自身拥有的真实信息，散布虚假信息，引诱散户投资者上当受骗;还使衍生交易监管难度加大，使监管变得更加复杂和不易。
所以，金融衍生产品的运行机制比起一般的金融工具要复杂的多，其虚拟资本的虚拟化这一技术特征决定了金融衍生产品脱离实体经济的程度越大，运动过程的独立性越强，虚拟程度越高，交易泡沫也越易形成，不确定性增加。这实际上就是金融衍生产品各种风险，尤其是信用风险得以形成的内在根源。
2金融衍生产品信用风险形成的外部成因
金融衍生产品的本质是一种尚未履行的交易契约，是对未来可能发生的权利和义务的约定，这就决定了金融衍生交易在时间和金额上都是不确定的。进入金融衍生产品市场的交易主体既有金融机构，又有非金融机构，其多样化和复杂性导致了各交易者所处的信用等级参差不齐，信息的不透明和不对称又使得交易双方很容易面临信用不对称;同时，交易主体目的性的不同，也导致了各自预备承担风险的程度甚至承担风险的意愿都存在很大的不对称;另外，因其他风险而导致的信用风险连锁反应也有可能累及其他的交易对手甚至整个金融市场。所以，契约性决定了金融衍生产品交易市场参与者不可能拥有完全相同的信息，必然增大市场中的不确定性，种种信息不对称必然导致逆向选择和道德风险行为的发生，从而使得诱发金融衍生产品信用风险的外部成因可能随时出现。
2.1交易者的交易目的
一般而言，套利投机的程度越大，信用风险暴露越大。所以，当交易的目的从套期保值变为投机时:一方面，随机波动的价格使赚与赔的概率同时存在，签约双方主观预测能否实现不可避免地伴随着未来价值波动的随机性。这时如果仅仅凭借个人的主观判断铤而走险的话，就可能导致参与金融衍生产品交易的机构出现盈利下降或亏损，甚至是破产或其他严重的财务问题，以至履约能力下降或丧失。这样，交易者就不可避免地发生违约，信用风险随之产生。另一方面，信息披露的不对称性使交易者双方很难如愿以偿。因为金融衍生产品使用者双方披露的信息量越多、透明度越高越好，但由于双方各自追逐的风险利润和切身利益决定了一些重要信息很难得到或获得这些信息的成本太高，这势必影响双方掌握真实的、全面的情况，在很大程度上将增加由双方信息披露的不对称性所带来的资金损失。即使双方在签约时拥有的信息基本对称，也会产生有关行动即合约执行的不对称信息。因此，不对称性信息的存在加大了信用风险发生的可能性。
2.2交易者的履约能力与履约意愿
2.2.1信用风险的扩大效应导致交易者发生违约
信用风险具有滚雪球式的扩大效应，并能产生骨牌效应。一个因多种原因违约的交易者往往会使其交易对手也发生违约，进而违约风险会象瘟疫样在整个金融市场传播。金融衍生产品的交易越集中，主要交易商之间的信用风险暴露也就越集中，一旦一家金融机构突然倒闭或无法履约，则整个金融衍生产品市场就会引起一连串违约事件而危及金融体系的安全与稳定。
2.2.2基于交易者品格的履约意愿出现了问题。交易者品格包括其履行合约承诺的意愿及在契约期间主动承担各种义务的责任感。这就要求交易者必须诚实可信，努力经营。交易者的品格难以用科学方法进行计量，一般只能根据过去的记录和经验对其进行评价。在信用评级制度下，信用评级等级的改变导致债权资产价格变化，从而产生代表公司偿债能力的信用风险。
2.3交易场所和交易机构
正如巴菲特所言，“衍生品是大规模毁灭性的金融武器，其所具有的危害性，虽然现在隐而不露，然而终将致命。”(对于巴菲特的这种说法，虽然很多金融界著名人士如格林斯潘、梅拉梅德等持有异议，但它至少说明衍生产品的风险是非常大的，尤其是信用风险。)其理由就是金融衍生产品有巨大的信用风险，而且已经集中在少数衍生金融产品交易商手中。一般说来，在交易所交易的金融衍生产品(期货、期权)是以标准化合约的方式进行交易的，且有一套特定的降低信用风险的制度安排，因而其信用风险小。在场外交易(OTC)，没有保证金和集中结算要求，金融衍生产品交易的履行只取决于交易双方的信用状况、履约能力和动机。这样，具有明显递减效应和扩散效应的交易双方必然面临信用风险，由此决定了对场外衍生交易中交易双方的信用等级要求都非常高。金融远期、金融互换及复合衍生产品等的场外交易，只要一方违约，契约便无法进行，从而给对方带来损失。在契约期限内具有变动、不确定性的特征，使得衍生产品交易信用风险取决于交易对手的违约概率和信用风险暴露的变动。因此，金融衍生产品交易的信用风险主要源自OTC市场。
参考文献
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【摘要】本文以金融衍生产品的风险类别为切入点,分析了我国金融衍生产品风险的成因,在此基础上,提出了我国金融衍生产品风险的防范措施。
【关键词】金融衍生产品;风险;风险防范
近年来,金融衍生产品市场得到了空前的发展,交易品种迅速增加。与传统的融资方式相比,金融衍生产品的推出降低了金融基础产品的市场风险,增强了金融市场的流动性。但由于其自身的特点,金融衍生产品也创造了新的风险。一些触目惊心的金融事件往往与金融衍生产品密切相关。如2008年9月爆发的次贷危机被认为是美国自二战以来所经历的最严重的危机。目前,我国金融衍生产品市场的发展尚处于初级阶段,如何正确认识风险,加强风险控制,对于促进金融衍生产品市场的发展意义重大。
一、金融衍生产品的风险类别
金融衍生产品是指从货币、利率、股票等传统的基础金融产品衍生发展而来的,包括远期、期货、期权、互换等在内的金融合约。作为—种金融产品,金融衍生产品同样具有一般金融产品所具有的风险,但是由于风险结构的复杂性以及交易的高杠杆性,使得其蕴含着更大的风险。按照巴塞尔委员会的分类,与金融衍生交易相关的基本风险通常包括市场风险、信用风险、流动性风险、操作风险和法律风险。
(一)市场风险
由于金融衍生产品是由基础产品派生而来,其价值在相当程度上受制于相应的基础金融产品,因此所谓市场风险,是指由于金融基础产品价格波动所可能导致金融衍生产品投资人亏损的风险。在金融衍生产品交易中,衍生产品价格的变动更为敏感,多采用杠杆交易方式,跨期交易又使未来的产品价格具有不确定性。因此,市场风险是金融衍生产品交易中经常面对的一种风险,相对其标的资产,金融衍生产品的市场风险更为突出。
(二)信用风险
信用风险是指金融衍生产品的交易方违约或无力履行合约的风险,是场外衍生产品交易的一种主要风险。一般可以分为两类:一类是对手风险,指衍生合约交易的一方可能出现违约而给另一方造成损失的可能性;另一类是发行者风险,指标的资产的发行方出现违约而给另一方造成损失的可能性。
(三)流动性风险
金融衍生产品交易中涉及的流动性风险主要有两种类型:市场流动性风险与资金流动性风险。其中,市场流动性风险与特定的产品或市场有关,是由于缺乏合约交易对手而无法变现或平仓的风险,主要发生在场外衍生产品市场中;而资金流动性风险与交易的资金有关,是交易一方因为流动资金的不足,造成合约到期时无法履行支付义务,或者无法按合约要求追加保证金,从而被迫平仓,造成巨额亏损的风险。
(四)操作风险
操作风险是由于不当或失败的内部程序、人员和系统或因外部事件导致损失的风险。由于操作风险是由主观因素所引发,所以本质上属于管理问题。此类风险在衍生产品交易中危险性极大。在世界金融发展史上,由于操作风险导致一些具有悠久历史和相当资金实力的金融机构损失惨重的例子屡屡发生,巴林银行破产事件就堪称金融衍生产品操作失败的经典案例。
(五)法律风险
在金融衍生产品的交易活动中,由于交易合约在法律范围内无效而无法履行或者合约订立不当等原因引起的风险是法律风险。在金融衍生产品市场迅猛发展的背景下,导致在衍生产品交易中发生的亏损,由于相关法律法规的滞后有相当部分是源于法律风险。
二、我国金融衍生产品的发展状况
随着金融体制改革的深入,工商企业、金融机构等经济主体迫切需要通过金融衍生产品市场回避各类资产价格波动的风险。20世纪90年代初,金融衍生产品开始在中国市场出现。1992年12月,上海证券交易所推出了我国第一个金融衍生产品国债期货,但由于缺乏统一的监管和相应的风险控制经验,爆发了“327”事件,最终于1995年被取消;海南证券交易报价中心在1993年推出深股指数期货,则由于市场规模太小在当年即被叫停;中国人民银行于1997年了《远期结售汇业务暂行管理办法》,允许中国银行首家试点办理远期结售汇业务;中国银监会于2004年正式颁布《金融机构衍生产品交易管理暂行办法》,为金融机构从事衍生产品交易制定了专门的办法;2005年股市权证和债券远期交易正式推出,标志着我国金融衍生产品市场的建立;2006年我国首家金融衍生产品交易所—中国金融期货交易所在上海成立;2008年中国人民银行了《关于开展人民币利率互换有关事宜的通知》,正式启动利率互换业务;2009年《中国银行间市场金融衍生产品交易主协议》(2009年版)出台,中国金融衍生产品市场进入了一个新的发展阶段。
总体而言,我国金融衍生产品市场呈现出稳步快速发展的局面,但与国际发达市场相比,还尚有距离。从产品类型看,虽然基本涵盖了远期、期货、掉期、期权这四类衍生产品的基础形式,但仍没有在国际市场交易活跃的利率期权、权益类与商品类等场外衍生产品;从交易量看,我国金融衍生产品交易量还很低,以利率互换为例,据《中国货币政策执行报告》公布的数据显示,2008年交易名义本金分别为4121.5亿元,同比增长90.07%,但其所占全球市场余额的比例还很小;从市场的发展来看,尚处于初级阶段,场内市场还未正式交易,场外市场规模有限,尚不能满足金融市场参与者的风险防范和投资需求。
三、我国金融衍生产品风险的成因分析
作为一把“双刃剑”,金融衍生产品能够规避金融市场的风险,但由于其杠杆性以及定价复杂的特点,也有可能将会带来更大的风险。我国金融衍生产品起步较晚,由于各种外部条件制约及金融衍生产品的自身特性,可能引发风险,出现一系列问题。
(一)监管体系尚待完善
我国金融衍生产品的监管主要由人民银行、证监会、银监会、保监会和外汇管理局来实施,监管主体过于分散,完整的市场监管体系尚未建立。如果监管缺位,将可能导致灾难性的后果,2008年爆发的金融危机就暴露了场外衍生产品由于监管缺失而产生抵押贷款机构破产、投资基金被迫关闭、股市剧烈震荡及雷曼清盘等一连串事件的严重后果。虽然2007年中金所与上证所、深证所等机构签署了跨市场监管协作协议,在证券市场和期货市场联合监管迈出了重要一步,但银证期保的联合监管依然任重道远,如何加强协调,既要防止监管真空,又要减少重复监管,还需要不断探索。
(二)法律制度还不健全
要保障金融衍生产品市场有序运行,离不开健全的法律法规体系。银监会于2004年颁布实施了《金融机构衍生产品交易业务管理暂行办法》,这是我国第一部专门针对金融衍生产品的监管法规。之后《商业银行操作风险管理指引》、《中国金融期货交易所风险控制管理办法》、《中国银行间市场金融衍生产品交易主协议》系列文本等制度的陆续出台,在一定程度上完善了风险管理制度,降低了法律风险。但总体看来,我国现行的与金融衍生产品有关的法规,基本上为部门规章,是人民银行、银监会、证监会、外汇局等各监管机构针对具体的衍生产品制定的,缺少统一的有关金融衍生产品的国家法律。以期货市场为例,中国的期货行业正在迅速崛起,已成为全球第二大商品期货交易市场,而《期货法》至今还未出台。因此,与我国金融衍生产品的发展相比,我国相关法律制度的健全略有滞后,由于缺乏衍生产品交易和风险管理的相关指引,不能适应金融衍生产品市场发展的需要。
(三)内部风险控制能力不足
随着金融衍生产品在我国的迅速发展,各类机构对金融衍生产品的参与程度也在不断提高,但我国企业对金融衍生产品的风险认识和管理存在严重不足。2008年下半年以来,连续爆出中信泰富155亿元港元巨亏、国航亏损人民币68亿元等事件。作为独立交易主体,这些中央企业在参与海外衍生产品交易中,由于自身的风险控制措施的漏洞,贸然使用复杂的场外衍生产品,违规建仓,导致了风险失控,在股权、商品、外汇市场出现投资亏损。
四、我国金融衍生产品风险防范的措施
在金融体系日益国际化和市场化的趋势下,金融衍生产品市场在我国快速发展。金融危机的爆发也给我国金融衍生产品风险的防范与管理提出了更高的要求。
(一)建立健全高度协同的市场监管体系
由于金融衍生产品交易具有跨市场、跨行业的特点,需要有关监管部门的通力合作、协调配合,建立一个较完善的监管体系。首先,为保证投资者利益,有必要在人民银行、银监会、证监会和保监会之间建立监管协调机制,通过信息的共享,协调监管职责,提高政府监管的效率和水平。其次,加强交易所和行业自律组织之间的联合监管,针对不同种类的金融衍生产品制定相应的管理办法,使交易者的市场行为受到有效的约束和规范。此外,还应加强金融衍生产品市场的国际监管与合作统一,提高应对突发事件的能力。总之,通过政府统一监管,确保在市场管理、交易法规、风险管理等方面的一致性,保证金融衍生产品市场的健康有序发展。
(二)加强相关法律法规制度的建设
为了创造良好的制度环境,我国有必要加强金融衍生产品法律法规的建设。第一,在立法方面,针对金融衍生产品的风险性和复杂性,应尽快制定和完善相关法律、法规,对金融衍生产品设立专门性法律,出台统一的《金融衍生产品交易法》,以保证金融衍生产品交易规范、稳定发展。第二,制定和完善有关金融衍生产品创新的法律。创新赋予了金融衍生产品旺盛的生命力,也带来了风险。因此,对于创新应该在方案上充分论证,有法律依据,并具有严密的监控措施。第三,制定有关衍生金融产品风险管理的法律,使风险管理主体的职责分工、管理程序、规则的制定都受到相应的法律约束和指引,为金融衍生产品的发展创造一个良好的法律政策环境。
(三)加强内部控制与风险管理
为防范金融衍生产品的风险,避免出现重大风险和过失,交易主体应建立科学、有效的风险控制机制,提高风险管理水平。
（一）交易所交易衍生产品的集中性
尽管发展迅速，交易所交易的金融衍生品仍然呈现高度的集中性，大部分种类的衍生品的交易都集中在少数几个市场。比如，短期利率期货最活跃的5个市场占据了整个市场交易的95%以上。股指期货市场的集中度相对较低，但最活跃的5种合约所占份额也达到63%。
（二）衍生品市场发展和经济基本面的不确定息相关
由于全球经济不确定因素的增加，人们风险管理的需求使最近的衍生品交易大大增加。2002年第三季度交易所交易的衍生品激增14%，而前一季度增幅只有4%。场外交易方面，2002年上半年增加15%，而前一期的增幅为11%。
（三）指数衍生品和信用衍生品的发展引人注目
由于全球股市波动的进一步加剧，指数衍生品交易在2002年第三季的交易达到17.4万亿美元，上涨13%。因为指数产品的的低成本和高流动性，越来越多的机构投资者大量使用指数产品调整其权益头寸。其中韩国的指数产品发展更为迅速，已经成为既美国之后的第二大指数衍生品市场。同样，阿根廷的金融危机和安然破产事件也刺激了人们对信用衍生品的需求。英国银行家协会（BBA）甚至估计到2004年末全球信用衍生品能够超过5万亿美元。
二、国内的金融衍生品市场的发展状况
如果从1981年恢复发行国库券算起，我国的证券市场已经走过了20年。上海、深圳两个交易所成立至今，也已有10余年的历史。总体上看，我国证券市场发展十分迅速。但是，相比而言，国内衍生品市场的发展则经历了较大的波折，相对滞后。今天，我们在国内交易所见到的可以交易的衍生品就是商品期货。虽然，国债期货等金融衍生品也曾在中国证券市场上出现过，但由于当时市场环境并不成熟，这些产品并没有能够继续发展下去。
十年磨一剑，经过10年的风风雨雨，期货市场的发展终于迎来了曙光。2001年，我国期货市场扭转了连续多年交易规模持续下滑的局面，实现了恢复性增长。中国期货业协会的统计资料显示，2001全年期货市场成交合约1.2亿手，成交金额突破3万亿元，分别比2000年增长120%和87%。最新统计资料显示，2002年以来全国期货市场交易继续保持多品种竞相活跃的局面，11月份交易量为1519.23万手，交易金额为4901.49亿元，同比分别增长0.37%和32.22%，环比分别增长62.85%和72.03%。1－11月份全国期货市场交易规模已经达到去年全年的水平，其中交易量为1.2亿手，交易金额为3.37万亿元，同比分别增长12.64%和25.40%。11月全国期货市场月末持仓量为166.64万手，环比增加4.68%。这表明，经过几年较大力度的结构调整和规范整顿，期货市场正逐步走向成熟。
我国证券市场虽然建立较晚，但经过十年多的发展，可以说走完了西方国家上百年的历史。无论是在市场规模，参与者构成还是在整个国民经济中发挥的作用，都已经达到了相当的程度。但是，我国证券市场仍然存在着诸多问题，很多是结构性的，比如市场的完全性、风险管理和资源配置的有效性，都与成熟的资本市场有较大的差距。
发展是事物内在的必然要求，中国证券市场也必须通过不断的深化和完善，以适应日新月异的环境变化。特别是在中国已经加入WTO，即将与整个世界经济接轨的大背景下，我国资本市场如果不进行根本性的结构调整，将很难适应经济金融全球一体化所带来的巨大挑战。
从外部看，一方面，国际金融局势的日益动荡，发展金融衍生产品有利于提高中国经济的抗风险能力。另一方面，大规模的国外风险资金进入国内，需要套期保值和投机套利工具，这种需求必然推动相应的金融衍生品品种的开发与交易。从内部看，一方面，中国作为新兴市场，系统风险较大，需要推出金融衍生品种分散风险。另一方面，中国加入WTO后，市场竞争更趋激烈，要求有健全的市场体系，完善的风险防范和控制机制，需要各种类型的保值工具。这对于增强市场流动性，培育机构投资者等都大有好处。
三、金融衍生品的发展需求
（一）股指期货的需求与可行性
在中国股市飞速发展的同时，监管部门为了防范和控制风险，为规范市场做了大量切实的工作。尤其在控制价格波动风险、增强市场透明度、发展机构投资者等方面，应该说成效是明显的。但是，由于中国市场的结构性问题，更由于上市公司本身在公司治理和建立现代企业制度方面存在的问题，使进一步的规范和发展市场的工作遭遇比较严重的困难。
事实上，根据我们近期所做的经验实证研究，发现通过设立涨停跌板交易制度，ST、PT制度、定期公布基金重仓股和大力发展机构投资者，中国股市的价格波动性风险已经明显降低。我们测算的结果显示，中国股市的总体风险目前已经与海外成熟市场大体相当，并且有进一步改善的趋势。但是中国股市的系统性风险所占的比重远高于海外成熟市场。而且，中国市场的股票没有形成层次结构，从市场表现看也没有形成真正的蓝筹股群体。这些正说明股市未能科学正确地反映上市企业的市场价值，股票价格波动的原因主要来自炒作信息，而非源自对企业价值预期的变化。
（二）国债期货的需求与可行性
在目前世界上所有的金融衍生品交易中，无论是场内还是场外交易，利率衍生品是份额是绝对最大的。利率衍生品主要表现为国债期货与期权。
在中国，国债市场的快速发展为国民经济发展做出了突出贡献。一方面，国债市场的进一步发展需要金融市场的创新。另一方面，市场的发展也为金融衍生品特别是利率衍生品在中国的开发与运用提供了现实基础。2002年累计发行国债6061.3亿元，创出了新中国国债发行规模之最。上半年银行间债券市场现券和回购交易总量为45808.36亿元，其中，现券结算总量达2374.51亿，比前五年现券成交总和还多749.33亿元。交易所市场这种状况也非常明显，2002年至11月全年交易总额达到27609.80亿元，其中现货6983.21亿元。同期股市交易总金额为26255.76亿元。
（三）在中国发展信用衍生品的探索
全球意义上来讲，信用衍生工具的出现与发展，带来的最为深刻地影响之一是对两大类金融机构机构投资者和商业银行的影响。它使得机构投资者开始将信用风险资产作为一项分离的独立资产考虑，并将它放入整个资产组合中进行分析和资源优化配置；同时信用衍生工具使得信用风险可以在交易对手间有效地进行交易，而使对冲或承担信用风险变得相对容易，它的出现和应用为信用风险市场提供了隔离、分解和转移信用风险的机制，使得商业银行不再是唯一的信用创造者和承担者。通俗地说，商业银行可以通过信用衍生品交易将自己不愿意承担的部分违约风险“卖掉”。
八十年代资产证券化的潮流席卷全球，百分之九十以上的银行信贷资产都可以通过证券化出售，使商业银行的服务功能发生很大的变化。由此产生了商业银行的“恐龙”假说，认为商业银行将像恐龙般消失。因为如果银行在发放贷款后。转手就以证券化方式卖掉。商业银行就变得不再是存贷款机构，实际上在向投资银行转变。“恐龙”假说在国内学界的反映就是“资本市场中心论”，即认为资本市场是新兴的，而银行业是衰落的。信用衍生品市场在90年代中后期的发展，动摇了这一假说的基础。商业银行通过信用衍生品交易把自己不愿意承受的风险转移出去，但仍然可以保持信贷资产持有到期。因而银行维护住了作为存贷款机构的基本功能。前美国金融学会主席爱伦（F.Alan）有一个重要的观点，他认为，对于那些比较稳定，即风险比较小的企业，是适合采用银行融资方式的；而对于那些创新性强，从而风险大的企业，则比较适合资本市场融资。这一观点对于发展中国家金融系统的发展来说，是非常有价值的。在发展中国家的新兴市场，尤其是以制造业为经济主业的国家，银行业应该还是金融体系的主体。当然，对于中国这样一个最大的发展中国家来说，金融体系究竟应该如何发展，还是需要仔细研究的课题。
四、结论
金融衍生品20多年的发展表明，作为重要的风险管理工具，它不仅仅帮助单个经济实体控制了风险，同时也通过在全社会范围内更有效的配置风险和经济资源，提供信息，增进了社会福利。我们相信，在发展中的中国，金融衍生品将会发挥更大的作用。
就在中国发展金融衍生品市场的可行性而言，我们认为开放股指期货和国债期货的条件已经基本成熟，应进入试点阶段。同时就银行业场外市场而言，建议积极探索开发信用衍生品。在利率衍生品方面，还可考虑同时在场外市场进行远期利率交易的试点。至于期权与互换类产品，技术上相对比较复杂，但现在应该开始进行研究准备，尤其是股指期权，在股指期货交易成功后，应考虑尽快推出。其他品种的金融衍生品，在基本的金融衍生品市场得到发展后，将会自然地放到议事日程上来。
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金融衍生品是从基础的金融工具衍生发展出来的新的金融产品，其价值由基础金融工具的价格变动而决定。金融衍生品是和现货相对应的一个概念，主要包括期货、期权、掉期和互换等。比如我们国家准备推出的股指期货，就是从股票价格指数衍生出来的，其标的物便是股价指数。金融衍生品产生于上个世纪70年代，主要是为规避金融风险的需要而设计产生的。当时的世界经济局势，布雷顿森林体系瓦解，美元地位下降，国际金融市场出现动荡，这些新的问题都客观上呼唤一种新的金融工具来规避放大的风险。同时，自由资本主义和金融自由化理论的复兴，对金融衍生品的出现奠定了思想基础。而通讯技术的迅速发展也为设计和推广复杂的金融衍生品奠定了技术基础。
二、金融衍生品的作用
金融衍生品的产生是源自于规避逐渐放大的金融风险，但除此之外，金融衍生品还有其他两个方面的作用。
（一）价值发现：金融衍生品的价格变动取决于标的变量的价格变动，而金融衍生品的价格发现功能有利于标的价格更加符合价值规律，有利于对现货市场的价格进行合理的调节。现货市场和期货市场的价格是密切相关且一定程度上是正相关的，金融衍生品的市场供需状况往往可以帮助现货市场建立起均衡价格，形成能够反映真实供求关系和商品价值的合理价格体系。
（二）风险转移：金融衍生品交易是将现货市场上的交易风险进行打包创造出新的衍生金融资产和衍生金融工具，最后将金融衍生品和风险重新分配转移到其他持有金融衍生品的经济体中。金融衍生品的出现只是减少了某部分经济行为的风险，而将风险以新的方式重新转移到其他经济部分去，经济体系的总风险并未因此而降低。
三、金融衍生品的风险
（一）市场风险
市场风险指因标的资产价格出现与预期逆向的变动而导致金融衍生工具价格出现损失的可能性。在利率市场化，汇率完全放开的金融体制下，金融衍生品交易的价格波动幅度是比较大的。因为衍生品交易基本都是大宗交易，涉及的交易数额庞大，所以交易方一旦对市场的估计出现了偏差，现货市场价格出现了与预期反向的变动，给交易方带来的损失往往是巨大的。
（二）信用风险
信用风险指交易对手未履行合约承诺而产生的风险，它主要表现在场外交易市场上。这种道德风险发生的可能性也比较高，因为金融衍生品交易是一种杠杆交易，在保证金的基础上交易量被放大几十甚至上百倍，交易出现亏损时，亏损一方可能出现违约以逃避损失。但出现信用违约的交易方一般都会被永远取消交易资格。信用风险导致的损失取决于交易对方的资信度和投资工具价值的大小。
（三）流动性风险
流动性风险指衍生工具持有者不能以合理的价格卖出金融衍生合约，不能对头寸进行对冲，只能等待执行最终交割的风险。这种风险导致的损失往往是被动的，金融衍生品作为创新的金融工具，其流动性风险是很大的。因为金融衍生品涉及大量资金的交易，因而拥有交易资金能力的交易主体有限，一旦市场发生大的波动，可能因为缺失交易对手而不能对衍生金融资产进行对冲。
（四）法律风险
法律风险指由于金融衍生合约在法律上无效、合约内容不符合法律规定等给衍生工具交易者带来损失的可能性。由于各个金融机构对金融衍生品的不断创新，各种金融衍生产品层出不穷，而相应的法律规范建设却相对落后，使得法律风险经常存在在交易中。而且大量的金融衍生品的交易是全球化的，很多国家都参与其中，出现交易纠纷时，不能找到具体适用国家的法律，出现法律上的管辖空白情况。
四、金融衍生工具的风险防范
金融衍生工具的重要功能是为投资提供规避风险的手段，如果运用不当，却可能产生更大的风险。尤其是当前的金融危机，更是给我们以警示，虚拟经济的发展，衍生金融品的创新一定不能脱离实体经济过远，投机性的行为一定要加以规范，否则，不但不能减少交易风险，反而会影响整个金融系统的平稳和健康发展，甚至铸成危机。
（一）加强法制建设和金融监管，为金融衍生品发展创造良好的制度环境
加快法制建设，完善涉及衍生金融工具交易的法律法规，制定针对衍生金融产品交易管理的法律用来规范交易程序和交易规则，为金融衍生品的发展创造良好的外部法律环境，使金融衍生工具交易规范合法，从而有效避免法律风险。同时，加强金融当局对金融创新的监管，对杠杆交易量过大，蕴涵大量风险的投机行为要加以严格的管制。只有这样，才能让衍生金融产品的发展和繁荣更好地为金融发展服务。
（二）强化交易方内部管理，完善自我风险控制措施
作为交易方，应该明确交易的目的一是降低风险；二是扩大非投机性盈利，但其核心依然是有效防范各种风险可能给自身带来的损失。因此进行交易时，交易方应该根据自身抵御风险能力和自身经营目标确定交易种类和交易量，慎重选择金融衍生产品的类型。同时，交易方应该加强内部风险控制，采取科学的计量模型对风险进行持续评估，并建立有效的风险评价防范体系和权责分明的业务授权授信制度，防范在金融衍生品交易过程中面临的各种风险，防止投机行为，降低金融风险。
（三）建立风险预警系统，随时监评控制风险
风险是市场交易中的一种客观事物，不可能消失，风险都与收益成正比。交易方进行衍生金融工具交易的目的首先是为了规避风险，所以，交易方应及时对金融衍生品的风险进行监评以反映风险的大小。交易方应该根据自身经营目的，风险抵御能力大小，来进行金融衍生品的投资。同时建立起有效的关于自身资产负债的风险预警系统，重点关注衍生金融品的价值变化，根据其市场价值的变化决定加减仓，对于超过风险限额的品种应该立即平仓，以此优化资产组合结构进而分散交易风险。
（四）加强交易系统的管理，防范投机交易带来的风险
交易所作为衍生金融品交易的平台，应该加强完善交易制度，出现交易风险时，应及时要求交易方增加保证金比例，以防止信用风险的产生；同时应该建立严格的每日资金清算制度，当日交易当日轧差，借以加强对交易资金每日动向的监管，降低清算时的资产风险；交易所还应该注重对纯粹投机性资金的行为控制，衍生金融品市场是防范资产价值风险的有效工具，但过度的投机行为会导致风险的成倍放大，进而导致整个市场的不稳定，所以应该对纯粹的投机严格管制。
（五）加强国际监管和国际合作
金融衍生工具交易在世界范围内发展很快，金融发达国家创造的金融产品很多国家都会持有，衍生金融产品的价值风险不仅仅关系某个国家，而是关系到全球金融行业的稳定和安全。如今加强对金融衍生品的国际监管和合作，已经成为国际金融界的共识，各国急需联合起来加强对金融衍生品交易的跨国监管，以防止风险因为衍生金融工具的流通而在国家间传递和扩大。
参考文献：
[1]黄增玉.金融衍生品之风险及防范.财会月刊，2006，（18）.
[关键词]金融创新金融衍生产品金融监管
一、金融衍生品的涵义
金融衍生品作为一种金融创新，是在二十世纪七八十年代初新一轮金融创新的背景下兴起和发展起来的。近20年来，金融衍生品市场的迅速发展已经成为国际金融市场最显著、最重要的特征之一。随着我国利率市场化和汇率形成机制改革进程的不断深入，利率风险和汇率风险日益显现。同时，金融机构和企业面临的竞争日益加剧。完善我国金融市场体系，发展金融衍生品市场是我国金融业的必然选择。
二、我国金融衍生品市场存在的主要问题
1.现阶段我国金融衍生品的发展处于混乱的状态
首先,表现在多头管理上，证监会、人行、国家发改会、财政部、地方政府,以及沪深证券交易所都享有一定的管理权。导致政出多门、市场政策缺乏稳定性、交易所之间不平等竞争，管理混乱。其次，交易制度、交易程序不规范。
2.产品设计不尽合理
金融衍生品的基本功能是转移风险。然而实践表明，多个品种的运用中风险并未有效转移反而扩大。这是由于金融衍生品“双刃剑”自身特点决定的，而导致我们实践应用中无益而害的导火索即是不尽合理的产品设计。以国债期货为例此产品的设计功能之一就是规避利率风险，但由于我国利率的非市场化，国债到期价格是固定的，这使国债现货的买卖并无风险可避。在这种情况下，推出的国债期货就变成了一种投机手段，国债期货市场变成了各大券商的场所。
3.缺少真正市场均衡价格
在我国金融市场上，大多数金融价格还不是完全的市场均衡价格，相差于均衡价格之间的价差，即是游资和投机者的争夺之战，这将加大风险范围，削弱其规避风险、发现价格的功能。国家对外汇管制仍然较严，人民币资本项目下自由兑换和利率市场化都还未实现。1996年全国银行间统一拆借利率CHIBOR已经出现，但还远未像英国LIBOR利率那样具有权威性指导作用，还称不上是真正的市场均衡利率。另外，国家对银行存贷款利率、国债发行利率还实行管制，真正的市场利率也还不能形成。
4.信息披露制度不健全
金融衍生品的价格与利率、汇率、股票价格等基础性金融衍生品价格有密切的关系。我国是一个对金融价格管制较紧的国家，金融产品价格市场化程度不高，国家政策对金融产品价格变化影响很大，并且与重大信息的披露和财政金融政策的公布有密切关系。在市场经济比较成熟的国家，重大的信息披露及有关政策的公布均有严格的程序，泄密者和传播谣言者将会受到严惩，以保证交易公平、公正、公开。我国证券法规将发行人澄清谣传的义务仅限于澄清“公共传播媒介”中出现的谣传，这显然过于狭窄;对“重要问题”的标准界定不清，概念外延很大。另外，信息披露频率过低。
5.金融衍生品的复杂性加大了监管的难度
由于创新型证券的特性、现状及其深远影响一时很难以完全了解，对创新性衍生证券的投资更应当采取更为谨慎的态度。一个不失为稳妥的办法是严格控制创新型证券的投资规模。在规模有限的情况下，即使发生损失也不会是致命性的。控制投资规模的另一个方面是构造多样化的投资组合，以分散风险。创新的性金融产品及其衍生品不仅对金融工程师和银行家来说是一个新生事物，对美国金融监管当局来说也是深远影响认识不足，也就不可及时制定相应的健全的管理方式和手段。再加上金融全球化、自由化和金融工程技术的不断发展，金融创新层出不穷，管理当局难免会有顾此失彼。就这次次贷危机而言，政府的救市行动仍然存在一些不确定的因素，比如美联储需要多大规模的注资才能保住卷入次贷风波的大型金融机构，以及受其拖累的资本市场体系，政府的救助行动能否在每一类衍生产品都出现问题的时候一一实施救助?
6.金融衍生品可能助长投机行为
随着金融全球化的发展，金融机构受到的来自国内和国际双重的竞争压力。在激烈的市场竞争中，传统业务增长有限且不断地受到其他竞争者的侵蚀，只有通过不断地开展创新性业务来弥补传统业务增长的不足。这就使一些银行铤而走险，进行“过度”的创新，并从事高风险的投资来寻求新的利润增长点和抢占大的市场份额。
三、中国金融衍生品市场发展的建议
1.发展金融衍生品宜采取谨慎的态度
在金融衍生品投资上，跌过大跟头的国外知名公司有美国长期资本管理公司、巴林银行，最近又有花旗银行和法国兴业银行等。在国内，也有万国证券投资国债期货、株洲冶炼厂投资金属期货造成巨额亏损的例子。发达国家的衍生品交易尚且时常会引发大大小小的金融危机，更何况处于金融转型中的中国。因此，中国发展金融衍生品市场宜采取谨慎的态度，要集思广益，循序渐进，要充分借鉴国外发达国家经验，充分考虑到可能发生的风险和相应的应对措施。当然，最为重要的是要打好宏观经济和基础证券市场这个基础。
2.稳步推进我国金融衍生市场的国际化
金融衍生市场本质上是国际化的竞争性市场。从我国未来的衍生市场的发展来看，实现国际化的目标，需要经过两个发展阶段：一是以开拓国内金融衍生市场为中心的国内经营阶段。这是起步阶段，应重点发展合乎社会需要的衍生产品,完善交易规则和监管体系,培育衍生市场的交易主体。二是金融衍生市场的国际化阶段。在这个阶段上,应当放开对企业和金融机构参与国际衍生市场的限制,同时允许外国资本在规定条件下参与中国衍生市场。
3.鼓励金融衍生品创新和交易所制度创新
金融衍生品市场本身就是一个不断创新的市场，创新是其生命力所在，是其不断发展壮大的前提。新产品创新能提供新机会，提供新的交易手段，产生新的盈利模式，因而能促进交易量的持续增长。而交易所的制度创新，则可以通过引进资金和技术，走低成本扩张的道路，在短时间内迅速提升交易所的竞争力。
完善金融衍生品市场的基础设施建设。国内金融市场的技术水平与发达国家仍有较大差距,交易系统的电子化、网络化程度较低,应该积蓄力量强化对远程异地交易的技术服务,大力推广电子化、网络化交易模式,为衍生产品市场的稳步发展提供技术创新支持,条件成熟时,要探索与国外交易所联网交易。
4.建立健全金融衍生市场立法和监管体系
在立法体系建设方面，一要尽快制定统一的《金融衍生品交易法》和《金融衍生品交易所法》,以保证金融监管框架的稳定性、持续性和一致性；二要针对不同种类的金融衍生品分别制定相应的法律法规，强化各类规范的协调性和可操作性。在监管体系建设方面借鉴欧美的监管经验，首先,要建立一个统一监管机构,对银行业务、证券业务、保险业务、衍生品交易实行集中监管,提高监管效率。其次,要建立行业自律的监管体系,重视金融衍生品市场的非官方监管和行业自律。再次,有效的金融衍生市场监管需要国际间的通力合作。
5.培养和引进专家型人才，发展中坚力量
金融衍生品的交易具有较高的技术性和复杂性，与传统的银行业务有本质的区别，需要专家型人才从事衍生产品交易和风险管理。金融衍生品的风险管理人才需要对衍生产品的风险进行识别、度量和控制，因此同样需要具有高素质和复合型的知识结构。21世纪发展之最终竞争力是人才的竞争，金融市场发展之关键也是专业人才。坚持自主培养与引进来相结合，培养一只熟悉国际市场运行规则，了解我国金融市场发展特点，具有理论知识又有实践丰富经验的专业人才队伍，为我国金融衍生品市场的可持续发展提供坚实的人才基础和广泛的智力支持。
参考文献：
[1]刘华:金融创新对中国金融发展的效应分析[D].武汉理工大学,2005
[2]张敏黄阅王芳:我国金融衍生产品发展道路分析[J].财经界(下旬刊),2007,07
场外交易的主要法律特征探讨 1．双务特征 从法律性质上讲，金融衍生工具都是一种契约。既然是契约，就有单务和双务之分。双方当事人互负对待给付义务，一方当事人承担的义务与另一方享有的权利相互关联、互为因果，是双务合同的明显特征，场外交易显然符合。依据ISDA组织对于金融衍生工具所给出的定义——“金融衍生工具是一种以转移风险为目的而互易现金流量的双务契约”，可见，该定义更泛指场内、场外的金融衍生工具交易均具有双务契约特征。 2．协议性特征 这一特征是区分标准化合约与非标准化合约、区分场内交易与场外交易的最显着的特征。场内交易的合约都是标准化的，无需经过谈判，唯一能够自由决定的就是成交价格。而场外交易的双方当事人之间要通过谈判来确定他们之间的交易规则，包括交易时间、交易标的、交易价格等各个要素，具有灵活宽松的特点，充分发挥了协议自主性特征。所以，协议性对于确立权利义务、条款设置、甚至交易目的，都留下了弹性空间。 3．交易主体适格特征 场外金融衍生品的设计和交易，均需要较高的金融专业能力和风险鉴别能力，所以，明确界定交易主体资格应在情理之中，进而让符合交易资格的双方进行相应的场外交易，避免因主体不适格或缺乏交易能力等而产生相应法律风险。 在实践中，场外衍生品交易参与者可以分为两类：交易商和最终用户。交易商通常都是大型金融机构，最终用户主要包括政府主体、机构投资者、公司、基金、金融机构和个人。我国《金融机构衍生产品交易业务管理暂行办法》（以下简称《暂行办法》）规定，能够从事金融衍生品交易的主体仅限于金融机构在中华人民共和国境内依法设立的银行、信托公司、财务公司、金融租赁公司、汽车金融公司法人，以及外国银行在中国境内的分行等作为交易商。 另外，对于交易对手（即最终用户）的法律地位和交易资格，《暂行办法》中也进行了规定，即由上述金融机构自行建立的控制法律风险的机制和制度中加以规定，充分赋予金融机构的自主权，此外还可自行制定评估交易对手的交易目的、信用风险等适当性的相关政策。可见，交易主体双方均应具备适格的条件，以确保具有缔约能力和履约能力。 4．交易对手的缔约权限特征 此特征在于，某些交易主体虽具有法律上的缔约能力，但因没有获得缔约权限，或缔约权限的审议、授权程序有瑕疵，使其缔结的契约不具有法律上的约束力，从而发生交易合约无效或撤销的法律风险。也有文献将其称为“对手风险”。金融机构开展场外金融衍生品交易，既有对公客户，也有对私客户，两类交易对手之间主要在于机构和个人之别。尤其是从对公客户角度来看，超越缔约权限，可能包括两个方面：一类是超越法律规定的权限。比如，保险公司无权从事与保险相关业务以外的场外衍生品交易。另一类是超越内部审议的权限。比如，上市公司或国企等从事场外衍生品交易的话，一般要经过股东大会或董事会的审议通过。当然，表见是否足以防范此类风险也是值得探讨的，在此不作展开。 5．交易动机特征 对于理解交易动机，也要从交易主体的不同角度来看。一方面，作为交易对手的交易动机会因“避险性”和“投机性”而有所区别，给交易协议带来许多不确定、不稳定的风险因素，甚至会增大法律风险敞口程度。比如，国有企业不得从事投机性质的金融衍生品交易，作为一种禁止性规定的话，显然这样的交易动机构成了法律风险。另一方面，作为金融机构的交易动机，其特征分析起来则略显复杂。因为金融机构作为交易商，一边为交易对手设计交易产品并达成交易，以符合其避险的需求；另一边又必须通过场内衍生产品或反向成交的方式对冲自己的风险。由此可见，金融机构的交易动机包括两类，我国《金融机构衍生产品交易业务管理暂行办法》中也有界定：（一）金融机构为规避自有资产、负债的风险或为获利进行衍生产品交易，金融机构从事此类业务时被视为衍生产品的最终用户。（二）金融机构向客户（包括金融机构）提供衍生产品交易服务 ，金融机构从事此类业务时被视为衍生产品的交易商，其中能够对其他交易商和客户提供衍生产品报价和交易服务的交易商被视为衍生产品的造市商。 另外，对于金融机构来说，进行场外衍生品交易，不仅可以用于资产管理，还可以作为一项新的增加盈利的业务。但是，这样的逐利动机，势必会在产品的设计、定价和合约的条款上，体现交易商的强势特征，反之则造成交易对手方的弱势法律地位，因而也隐含法律风险。 6．信息不对称特征 场外金融衍生品交易不够公开、不够透明，因而具有信息不对称特征，这也是场内市场与场外市场的显着区别之一。一方面，对最终用户来说可能构成风险。由于这些产品是由金融机构等交易商开发和定价的，交易对手基本上无法掌握与金融机构相同的信息，最终用户必须自己评估产品价值，且在成交后仍需要不断进行动态管理与估值。最终用户不得不对交易商高度依赖，即便具备较高的金融实践能力，也可能因信息不全面、估值方法不同、产品过于复杂等原因导致估值结果差异很大。倘若信息滞后或有瑕疵，则风险更大。另一方面，对交易商来说也可能构成风险。交易商对于避免信息滞后或瑕疵，似乎可以掌握主动权，也可以主动履行风险告知、产品解析等义务，以规避因最终用户提出无效交易的风险。可是，对于最终用户的履约能力、信用状况，则不得不被动地承受风险。 7．标的双重虚拟特征 金融衍生工具泛指一切以一般金融产品为基础并由此衍生出来的投资工具。根据国际经济合作与发展组织（OECD）的解读：“一般来说，衍生交易是一份双边合约或支付交换协议，它们的价值是从基本的资产或某种基础性的利率或指数上衍生出来的。”如果说指向一般商品的远期、期货、期权等衍生品只是交易对象的第一步虚拟化的话，那么，指向证券的金融衍生品，则是作为权益持有凭证的证券在信用制度下的再次虚拟化了。 场外交易的标的一般以远期、互换和场外期权为主，相比场内交易而言，这种双重虚拟特征就更明显。金融衍生产品合同交易已脱离现实资产运动，成为一种获得收入的权利符号，甚至从法理上说，都已无法完全界定其中的权利到底是物权还是债权了。所以，一方面，资产所具有的双重虚拟性特征无疑加大了金融风险，而另一方面，从法律上对于权益的保护，则更增加了难度和风险，不再像股票、债券等基础资产权益那么简单。 8．射幸特征 金融衍生交易具有射幸特征，保险合同中的这一特征最为明显，具有避险功能的衍生品交易合约也同样具有这一特征。因为该特征属于法律特征范畴，很多研究观点以此特征作为研究交易协议的合法性和解决争议的关键。 所谓射幸合同，是指当事人一方是否履行义务有赖于偶然事件的出现的一种合同，这种合同的效果在于订约时带有不确定性。决定金融衍生合约价值的汇率、利率、股票指数等数据无法预知，其变化走势完全不受交易当事人的控制和影响，这使合同的法律后果或经济后果方面不可避免地具有强烈的不确定性，我们可以将此特征描述为射幸性。当然，场内交易与场外交易都有此特征，且风险因素几乎类同，而场外交易合约甚至可能是一系列射幸合同的组合。 9．流动性差特征 由于场外市场不存在集中交易，一对一的个性化交易合约注定流动性较差，这一特征也是场外交易的显着特征之一。如果一对一的交易对手在合约到期不能清算，那就意味着几乎没有流动性。任何一种金融产品如果遭遇流动性风险都会出现恐慌性的大幅贬值，场内衍生品如此，场外衍生品就更是如此。20世纪80年代，由于中国的国债不能流通，导致国债在地下黑市低于面值转让，就是由于流动性差而导致的。 当然，这一特征所伴随的风险，不是法律实务能够解决的。但是，场外衍生品交易风险通常表现为单一合约主体间的履约风险，此种风险的控制与一般的契约风险控制措施无本质差异，主要依赖履约担保、违约责任追究等，这就离不开用法律实务的方法去解决事前设计和事后救济的环节，避免因不能结算而出现流动性风险。&n bsp; 10．净额结算特征 由于许多衍生品场外交易是按名义金额计算的，具有很强的杠杆交易特性，另外，由于在从事衍生品场外交易的金融机构之间，存在重复交易和交易集中度高的情形，导致潜在风险也集中在这些金融机构身上。为了有效控制衍生交易风险，避免引发市场系统风险，国际市场实践中采用了一种独特的合同安排——净额结算机制。 所谓净额，又称轧差，是现代金融衍生品市场上普遍应用的一种清算方式。所谓净额结算，是相对于全额结算而言的，是指在交易双方之间进行的交易中，对交易一方而言，有的交易有盈利即正向价值，有的交易有亏损即负向价值，交易双方将全部交易的正向价值和负向价值进行抵销，得出一个净额价值，以该净额价值作为双方之间需要支付的金额。 场外交易属于双边净额结算。研究这一特征的目的，主要是因为净额结算制度是降低交易双方信用风险的主要手段，特别是在那些没有净额结算法律规定的新兴市场国家。在场外交易协议正常履行的情况下，净额结算条款通常依据合同法的当事人意思自治原则而具有法律效力，所以，研究它的法律特征和防范法律风险，具有非常重要的意义。 我国在2007年版的《NAFMII主协议》和《CFETS主协议》中已引入了终止净额结算相关条款，但相关概念不够明确，后来在2009年版的《中国银行间市场金融衍生产品交易主协议》中进一步清晰体现了净额结算制度并加以改进。这些法规虽然解决了法律上的有效性问题，但与《破产法》、《担保法》等存在冲突问题（如债权保护问题、债务抵消问题），目前这方面问题的法律处理依据仍处于缺失状态。 11．交叉违约特征 交叉违约是指如果合同项下的债务人在其他合同或类似交易项下出现违约，那么此种违约也将被视为对本合同的违约，本合同的债权人可以对该债务人采取相应的合同救济措施。这一特征源于1992年的ISDA主协议第5条第a款第vi项的规定。从法律上说，交叉违约制度安排的理论依据主要是英美法上的预期违约制度与大陆法上的不安抗辩权制度。 在场外交易合约中的应用，一般情况下，交叉违约属于交易主协议项下的选择性条款，交易主体既可以选择适用，也可以选择不适用，实践中往往通过补充协议的形式加以约定。由于这一特征在场外交易合约中的违约条款和终止条款中非常有实践作用，应用是非常广泛的。但是，应用此条款也伴随着非常大的风险，一方面，对于有关条款的明确界定是十分重要的，如起算金额、债务范围、违约信息获取的界定，尤其体现在作为金融机构的交易对手的弱势一方；另一方面，是否选择适用该条款，更是首先要衡量的，因为它可能加速了债务到期、加大了违约惩罚，甚至加大了未结算之前的财务风险，且后期后果十分严重，所以也要考虑慎用问题。 结束语 从国际衍生品市场发展历程来看，发展场外交易是大势所趋。那么，对于我国这样一个新兴市场国家来说，如何发展则是重要的实践问题。目前我国的金融衍生品场内交易市场已经取得了良好成果，也展现出良好的发展态势，但实践证明，金融市场对风险管理工具的需求急剧增长，而场内衍生品市场却不能完全和及时地满足所有需求。场外交易相对于场内交易具有监管法律环境宽松、交易成本较低、个性化较强等特点，符合一些有特殊需求的交易主体。比如，便于中央银行进行公开市场操作；便于金融机构的大规模、大额度的金融衍生品交易；便于因人而异的个性化衍生产品的设计。所以，场外交易有其自身的发展规律，不能以偏概全、偏激待之，应遵循市场规律鼓励其尽快发展，目前国际上已经出现了场外交易场内化、交易协议标准化、交易对手集中化等先进发展模式。 在场外交易各类风险中，笔者尤其关注法律风险。因为整个交易过程均以法律行为贯穿始终，且最终离不开交易完结的法律结果，因此，运用合约条款加以防范和杜绝法律风险就成为必然
金融衍生产品又称衍生金融工具，它是在传统的金融产品如货币、股票、债券等基本金融工具的基础上派生而来的金融工具，是以转移风险或收益为目的、以某一（某些）金融工具或金融变量为标的、价值随有关金融工具价格或金融变量变动而变动的跨期合约。本文就金融衍生产品会计的有关问题进行探讨。
一、金融衍生产品产生的历史背景及其交易特点
（一）金融衍生产品产生的历史背景
20世纪70年代世界宏观经济因素的变化促成了世界范围内金融业的革新，其中金融创新是亮点，且不断产生突破。从金融衍生产品形成的脉络透析，其形成首先在于各国政府对市场利率的管制政策的放松，是利率市场化的产物。其次，随着布雷顿森林体系的瓦解，浮动汇率制成为市场主流，给国际间信贷和投资活动以及国际金融市场带来了巨大的价格风险，金融衍生产品的兴起成为金融风险的避风港。同时，金融竞争的加剧，银行业的积极推动，客观上“催生”了金融衍生产品。其中银行业的一个重要做法是将表内资产表外化，减少传统的资产负债业务，将盈利点向表外方向转移。另外，金融理论的不断创新也为金融衍生产品的兴起提供了强大的理论支持，特别是诺贝尔经济学奖获得者米尔顿•弗里德曼1973年发表的《货币需要期货》一文为货币期货奠定了理论基础；布莱克和斯克尔斯同年发表的《关于股票欧式看涨期权定价》一文为期权定价提供了理论支持，其模型被后人不断发展并延伸，使得金融衍生产品交易不断得以推广。
（二）金融衍生产品交易特点
金融衍生产品具有以小搏大的高杠杆效应，交易存在着巨大的风险，如市场风险、信用风险、流动性风险、结算风险和操作风险等。国际金融界所发生的“巴林事件”是最为典型的一个例子。然而对于投资者而言，只要操作得当、价格变化预测无误，便可以较少的保证金带来数以倍计的巨额收益；对于资本需求者而言，金融衍生产品的存在与创新为其提供了多种选择的机会，从而使金融衍生产品成为具有防范、转移和分散金融风险的利器，倍受瞩目。
二、金融衍生产品会计理论对中国传统财务会计理论的冲击
金融衍生产品的飞速发展，提出了许多传统会计理论难以解决的问题。国际会计准则委员会IASC关于金融衍生产品的会计理论对中国传统会计理论有着巨大的冲击，表现在以下若干方面：
（一）会计要素定义
我国传统会计理论的资产是指“过去的交易、事项形成并由企业拥有或者控制的资源，该资源预期会给企业带来经济利益”；负债则是指“过去的交易、事项形成的现时义务，履行该义务预期会导致经济利益流出企业”。其立足点均在于：过去发生的交易事项或预期能够带来未来经济利益的变化。IASC关于金融衍生产品会计理论中指出，金融衍生产品是指“任何形成一个企业的（已确认或未确认的）金融产品并同时形成一个企业的（已确认或未确认的）金融负债或权益性工具的契约，是以签约为标志，考虑了合同或权益性工具的契约”。它是以签约为标志，考虑了合同权利和合同义务。这种合约尽管也被投资者所控制，但其立足点在于未来期间合约的履行情况，其内涵着重强调的是：未来期间契约的履行情况带来未来的经济利益。
（二）会计要素满足条件及确认标准
我国传统会计理论要求对会计要素的确认必须满足两个条件：（1）与该资产或负债有关的全部风险和报酬实质上已转移给企业；（2）该资产或负债的价值可以可靠地计量。确认标准包括权责发生制、收付实现制原则和配比原则等，它们都有一个共同的特点，即以“过去发生的交易或事项”为基础，而对未来发生的交易或事项不予承认。而IASC金融衍生产品会计理论对金融衍生产品的确认，采取初始确认和终止确认的两步确认法。初始确认条件包括：（1）和金融资产或金融负债相关的所有风险和报酬已经实质上转移到了本企业；（2）企业所获取金融资产的成本或公允价值或所承担金融负债的金额必须可以可靠地予以计量。终止确认条件包括：（1）与金融资产和金融负债有关的风险和报酬实质上已转移给了其他企业，且其所包含的成本或公允价值能可靠地计量；（2）合同的基本权利或义务已得到履行、清偿、撤销或者期满无效。即初始确认与终止确认的标准是相互对应的，按相关性原则，以“风险与报酬的实质转移”为会计确认的基础，其核心是风险报酬的转移和可计量性。
（三）会计损益确认
我国传统会计理论遵循“实现”原则，即“过去发生”的交易、现“已实现”的利得和损失及相关费用均在当期予以确认。IASC金融衍生产品会计理论则指出，金融衍生产品后续计量中因公允价值变动带来的损益并未“实现”，在损益确认时，突破“实现”原则，采用报表日的公允价值计量，反映浮动损益。
（四）会计要素确认时间
我国传统会计理论在确认资产和负债等会计要素时，强调过去发生的交易事项，并以交易发生的时间为确认标准，也即在交易发生时进行一次性确认。IASC金融衍生产品会计理论则不是以交易发生的时间为确认标准，而是以合约的履行时间为确认标准，除了合同缔结时需要确认以外，还将存在着所谓“再确认”和“终止确认”的问题。
（五）会计计量
我国传统会计理论的会计计量是建立在历史成本基础之上的。历史成本是资产实际发生的成本，反映了资产或负债交易时的历史记录，有客观性和可验证性。历史成本原则要求一切经济业务和交易事项一律以历史成本为入账价值，强调并坚持单纯的历史成本原则。IASC金融衍生产品会计理论则是以公允价值为计量基础，即在财务报表上对金融衍生产品的公允价值进行再确认和计量，并合理处理由此带来的未实现持有利得和损失。采用市场价格来追踪金融衍生产品的价值变动（盯市）即“公允价值”原则，更能体现出信息相关性的特征，反映它的风险及其对企业的可能影响程度。
（六）会计特征
我国传统会计理论所述的会计特征是：（1）以名义货币单位作为统一的会计计量单位；（2）以实际发生的交易事项作为记录资产、负债以及所有者权益的依据；（3）以交易发生的实际成本进行计量，历史成本一旦形成就将维持其属性，直到相应的资产已耗用或销售，或负债已经清偿为止。从计量属性来看，历史成本原则强调并坚持单纯的历史成本计量属性。IASC的金融衍生产品会计的特征是：（1）其价值随金融衍生产品的市场价格的变化而变化； （2）不要求初始净投资，或相对于对市场条件变动具有类似反应的其他类型合同，要求较少的净投资；（3）在未来日期结算。金融衍生产品是以风险存在为前提，并为适应风险管理的需要而产生和发展的，其交易有别于一般的金融现货交易，是以标准合约交易和保证金交易为基本特征的，其主要功能是保值或投机，其计量属性呈现多样化。
（七）会计报表与信息披露
我国传统会计理论中，金融衍生产品不被确认为传统的会计报表要素，只能作为表外事项在附注中说明。表外项目对企业外部关系人构成隐藏的潜在风险。IASC就金融工具的披露提出了较为全面的要求，既重视表内列报，又重视表外披露。由于IASC准则中解决了金融衍生产品的确认问题，其产生的金融资产和金融负债都要在表内进行列报，表外披露包括定性化信息和定量化信息两个方面，并以定性化信息为主。相关项目由表外转至表内反映，使必要的公允价值、风险等信息得以披露。财务报告体系能够满足充分披露金融衍生产品信息的需要，有助于报告使用者对金融衍生产品的风险作出正确估计和判断。
三、我国金融衍生产品会计存在的差距和不足
目前，我国金融衍生产品会计在理论上和实务中不仅与相关的国际会计惯例存在差距，而且也与现实所要求的水平相距甚远：
（一）有关金融衍生产品的会计理论尚未建立
我国加入WTO以后，金融企业业务创新的步伐逐步加快，其表外业务所占比例和风险日益加大，金融企业必将要求按照国际惯例来处理相关的金融业务，即包括金融衍生产品的会计处理和信息披露。而我国目前对金融衍生产品会计的研究大多只停留在介绍西方经营管理和研究成果的阶段，有关金融衍生产品的会计理论尚未建立。
（二）金融衍生产品的会计实务缺乏相应的规范
目前，我国会计准则中关于金融工具的规范很少，内容也过于简略，而实务中各期货交易所和投资企业对期货交易的会计处理与披露又各不相同。目前，四大国有商业银行都相继开展了代客外汇买卖的业务，国内的大企业为规避外汇等方面的风险，也委托银行在国际市场上进行一些衍生交易。在会计处理上，大多数银行采用的是历史成本计量与表外披露相结合的方法，如对已实现部分在期末按中国人民银行公布的统一汇率折算为人民币，未实现部分的权利义务一般不在表内确认。由于各金融机构自有一套会计科目和具体的核算办法，使会计处理不统一，报表的可比性差，且风险信息披露严重不足。
（三）金融衍生产品缺乏有效的会计监督
金融衍生产品作为一种高风险的金融工具，它的发展更需要会计工作的监督。而目前我国对风险较高的金融机构衍生交易实行非现场的事后监管，而且手段比较单一，主要是审核报送的财务报表和业务统计表，且审核的频率也较低，基本上只有月报、季报和年报等。
四、对策与建议
（一）会计确认标准的重新制定
在金融衍生工具交易的情况下，为了使财务报表使用者了解其所持有的金融工具将会带来多少收益或风险以及如何规避风险，金融衍生产品会计应将合同订立、持有、履行的全过程全面反映出来。（1）应按相关性原则，以 “风险与报酬的实质转移”为会计确认的基础。在缔结合同、风险和报酬实质转移时，应当进行金融资产和负债的初次确认。（2）已经确认的金融资产和负债，在未来交易发生之前，尽管其风险、报酬既定，并且也无“实质性”变化，但仍应对其在持有过程中发生的价值变化，再进行后续确认。企业可根据所在国家和地区的金融衍生产品交易的状况和其具体经营金融衍生产品的情况，结合重要性原则予以再确认，如对主要的金融衍生产品则在报表中单独列项反映，并根据其价值波动情况，按旬或在更短的时间内进行再确认。（3）应遵循谨慎原则，在损益尚未实现以前，为了简化核算手续，可比照对短期投资计提跌价准备，设立“金融衍生产品风险准备”科目。当合同约定的未来交易发生时，即企业丧失相应的权利及义务，这时应当确认金融资产与负债，即所谓的终止确认，并将账面与实际金额之差额计入当期损益。
（二）会计计量原则的相应变动
金融衍生产品的计量是金融衍生产品会计的核心和难点。金融衍生产品是与金融市场紧密相连的，其价值也往往随市场行情的变化而不断地变化。美国FASB也认为：“公允价值是金融工具最相关的计量属性，是衍生工具惟一相关的计量属性”。笔者认为，应从我国的国情出发，以市场为基础来确定我国的计量模式。实务中应视具体情况而定：（1）对于金融衍生产品所占比例较大或对经营业绩影响较大的银行和其他机构可以采取公允价值作为金融衍生产品的计量属性。（2）对于一般企业，其金融衍生产品主要采用财务报表附注披露的方法，当相关市场进一步发展完善和可行的公允价值项目在报表中的比例增大到一定比例时，再全面引入公允价值计量。
（三）会计信息披露与财务报表的改革
一方面，必须规范信息披露的原则、标准、方式、内容和可比性，增加市场交易的透明度，接受相关利益者和社会的监督，从而保护股东和利益相关者的权益；另一方面，必须加快现行财务报表的改革，在财务报表上披露金融衍生产品的信息。应当包括：（1）持有或发行金融衍生产品的目的、面值或合约内容；（2）金融衍生产品的相关风险 （市场风险、流动性风险和信用风险等）；（3）金融衍生产品的会计政策和管理政策，以及如何确认和计量金融衍生产品及相关的损益等。表外披露的内容至少应该包括：（1）明细表中未能列出的特殊的合同条款或条件。（2）核算所采用的会计方法和会计政策，包括对金融衍生产品进行初始确认、后续确认和停止确认的时间标准；作为计量属性公允价值的来源；确认和计量金融衍生产品所引起的盈利和亏损的基础和原因等。（3）与金融衍生产品活动的相关风险和风险管理的信息等内容。这样，既可达到充分披露信息的目的又不一定全部在财务报表中列示，以满足报表使用者对金融衍生产品的价格风险、信用暴露风险、流动风险、未来现金流量风险等信息的需要。
总之，对于金融衍生产品，一方面要大胆地吸收、借鉴国外成熟的认识和做法，尽快在国内建立相应的规范，构筑金融衍生产品会计的基础；另一方面也要考虑其未来的发展趋势，加快研究并制定金融衍生会计准则，应进一步探讨国外准则制定的依据和条件，借鉴国际上相关准则和研究的经验，结合国内的实际情况并力求和国际惯例接轨，建立我国金融衍生产品会计的理论体系和实务规范。
参考文献
关键词：不完全契约理论；金融衍生产品；风险防范
中图分类号：830 文献标识码：A 文章编号：1007-4392(2009)04-0007-03
一、 不完全契约理论与金融衍生产品
按照威廉姆森等新制度经济学家的论述，契约可分为完全契约和不完全契约。完全契约是指缔约双方都能完全预见契约期内可能发生的重要事件，愿意遵守双方所签订的契约条款，当缔约方对契约条款产生争议时，第三方能够强制执行的契约。不完全契约则相反，由于契约当事人的有限理性，不完全契约未能考虑所有可能发生的事件，没有规定在各种可能的事件发生时契约各方的权利和义务，并给第三方仲裁带来理解和执行上的障碍，是事前无法囊括所有或然事件的契约。
以Williamson和Hart为代表的经济学家认为，由于某种程度的有限理性或者交易费用，使得现实中的契约是不完全的。Tirole(1999)将契约不完全的原因概括为三类成本：一是预见成本，即当事人由于某种程度的有限理性，不可能预见到所有的或然状态；二是缔约成本，即使当事人可以预见或然状态，以一种双方没有争议的语言写入契约也很困难或者成本太高；三是证实成本，即关于契约的重要信息对双方是可观察的，但对第三方(如法庭)是不可证实的。由于这种“可观察但不可证实”的信息结构假设无须借助不成熟的有限理性模型，因此成为不完全契约理论的主要基础。
金融衍生产品也称为衍生工具或衍生证券，国际上通常将金融衍生产品归为一种金融合约或金融产品，其价值取决于一种或多种基础资产或指数，合约的基本种类包括远期、期货、掉期、期权和其中的一种或多种特征的结构化金融产品。无论是简单的或复杂的金融衍生产品，其本身都是一系列合同的统一体，它赋予交易一方在将来某个时刻或时段对既定资产的债权，或明确规定了另一方的债务，或是只为一方提供一种决定期权交割与否的权利，其本质是对未来价值进行预期进而实现价值的一份双边契约或支付交换协议。所以衍生品交易是一种合同交易，从契约理论角度分析，衍生品交易具有契约性质。由于衍生品投资者收集和处理全部市场信息能力的有限性、合同条款信息描述的不完全性、金融衍生产品市场环境的复杂多变、投资者行为方式的易变性，以及衍生品交易市场上“羊群行为”、“道德风险”和“逆向选择”的普遍存在，这使得金融衍生品在交易过程中也存在着预见成本、缔约成本和证实成本。因此，金融衍生品合同在本质上是一种天然的不完全契约。
二、 衍生产品与金融风险的不完全契约理论分析
(一)预见成本与金融风险
新制度经济学假设，经济人是有限理性的，金融衍生产品投资者没有能力收集市场的全部信息，也没有能力对收集的信息做出最恰当的处理。另外，金融衍生品合约是否生效往往会依赖于未来事件的结果，但未来事件发生具有不确定性，有限理性的契约人无法完全预见，即无法在事前准备应对策略。因此，当交易过程中存在有限理性和交易成本时，契约当事人签订的契约会出现很多漏洞，这其中存在的金融风险也难以被发现。所以在衍生产品契约签订时，如果交易双方只是关注到巨大的盈利前景而忽略了金融风险的存在，再加上金融杠杆理论的不断应用，则使得系统性金融风险的存在成为必然。
(二)缔约成本与金融风险
衍生产品合同是金融衍生产品进入金融市场的重要环节，而契约在衍生品市场中的具体体现就是衍生产品交易合同。衍生产品交易合同是伴随着衍生产品的出现而产生的。它涵盖了衍生产品的价格、数量、类型、期限、产品的质量、甚至服务质量等等。衍生产品合同的制定尽量包含衍生产品的所有内容。合同一旦签订，当事人就将严格依据合同内容执行，出现争议将诉诸法律。所以合同制定完善与否，可以成为衍生产品质量的代表。按照现代契约理论，现实经济中的契约都是不完全的。衍生产品合同也不能例外，再细致的条款，也不能包含关于衍生产品的所有信息，尤其是将来可能发生的事件，这就是所谓的缔约成本。衍生产品合同往往由衍生产品设计者制定，复杂的产品往往没有统一的规范。衍生产品的卖方一般具有长期从业的经验，对衍生产品掌握更多和更详细的信息。这就有了凭借其在信息占有上的优势，制定有利于自己的利益，同时损害衍生产品买方利益的合同可能性。这种信息的不对称为“逆向选择”和“道德风险”的存在提供了机会。
(三)证实成本与金融风险
科斯认为，当一个契约的优化解决，依赖于契约的一方或双方事后不可获得的信息，或者决策方不可能证实的信息时，一个契约就注定是不完全的契约。政府在对金融衍生产品进行监管时，由于金融衍生产品设计和风险传导机制的复杂性、市场的不确定性等原因，政府在对金融衍生产品风险进行事前监管时往往存在无法逾越的障碍，提前预见到金融风险的存在和发生成为不可能完成的任务。当违约风险发生后，由于证实成本的存在，政府不可能迅速做出合适的决策抑制金融衍生产品风险的迅速蔓延，这使得金融风险的扩散无法受到约束，当金融风险的冲击性较大时，金融系统性风险的发生可能会无法避免。
(四)逆向选择和道德风险
对于金融衍生产品而言，其买方在签订合同之前，对卖家服务的了解十分欠缺。有限的信息常常来自于一系列信号，例如，公司广告、销售人员的游说以及业界的口碑等，最重要且具体的信息来源则是卖方提供的合同内容。一般来说，合同买方能通过合同的内容了解到部分信息。如果是简单的衍生产品合同，就能了解到所有的信息。但是，诸如MBS，CDS，CDO之类的衍生产品往往十分的复杂，衍生产品合同往往不能涵盖所有信息。此外，信用衍生品市场的博弈往往处于一种短暂的零和博弈过程中，卖方往往会通过高超的销售技巧，利用买方对合同的不完全了解，“诱使”买方介入。而不同衍生产品合同的交叉使用，使得金融风险不断的被转移、传导机制越来越复杂，链条也越来越长，一旦某个环节出现问题，便会导致信用风险的爆发。
三、 对金融衍生产品监管的政策建议
虽然金融衍生产品合约具有不完全契约特性，及其在信息不对称和外部性方面的内在缺陷，给衍生品交易埋下了风险的种子，也使得金融衍生产品监管成为世界性的难题。但是，未来金融市场的发展无法离开金融衍生品，通过抑制金融衍生品潜在危机来有效发挥衍生品市场的基本功能将是金融衍生品监管的趋势。本文结合中国金融衍生品监管的实践提出以下政策建议：
(一) 加强政府立法和监管，为金融衍生品市场创造良好的市场环境
市场经济是一种法制经济。要搞好市场经济就必须以市场调节为主，政府调节为辅。政府在金融衍生品市场上的作用，就是要给该市场创造一个有法可依、有章可循的市场条件，建立一个公平竞争的市场环境和完善的市场交易体系。这样也能在某种程度上降低金融衍生产品合同的缔约成本。而金融衍生产品市场的发展和风险控制也离不开政府的监管。加大对金融衍生产品交易的科学管理、有序推进金融衍生品市场建设、强调金融衍生品风险的评估监测分析，有力于维护衍生品市场的稳定性，更有利于金融市场的可持续发展。
(二) 发挥交易所对衍生品交易的监管职能，加强信息披露，提高市场的透明度
交易所是衍生品交易的主要场(下转57页)(上接第8页)所，在对衍生品交易的监管中发挥着重要作用。交易所的自我管理是整个衍生品市场监管的核心内容，它对保护市场公开、公平、公正性竞争原则，对保持市场高效性和流动性方面有着极其重要的地位。因此，交易所应尽量掌控投资者进行衍生品交易的动态，科学管理衍生品交易的杠杆比例，加强市场信息披露，加大对场外交易衍生品信息的收集和，及早发现风险源，将更多的风险抑制在萌芽状态之中，不断提升市场的内在稳定机制。通过这些方式可以无形当中降低金融衍生品合同的预见成本和缔约成本，把衍生品衍生出的金融风险降到最低点。
(三)强化企业对衍生品投资风险高度控制，增强行业自律
因为金融衍生品合约具有不完全契约的特性，所以对于金融衍生品市场来说，任何法律的制定都不可能面面俱到，单纯依靠政府的监管不可能有效的规范金融衍生品市场。市场机制是一种有效的资源配置方式，市场的主体是企业，要求企业对衍生品投资风险高度控制，强调行业自律，不仅可以有效的降低预见成本、缔约成本和证实成本，而且能减少金融衍生品交易过程中存在的“逆向选择”和“道德风险”。另外，强调企业对内部风险的控制，充分发挥企业的自律功能，实际上就是充分利用市场机制，发挥市场机制在金融衍生品市场上的基础调节作用。
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